Нема кого кредитувати

Національний банк України за динамікою збільшення грошової маси не лише далеко попереду американської Федеральної резервної системи, а й розпочав монетарне пом’якшення майже на пів року раніше — ще до початку пандемії COVID-19. І українське зростання грошової маси на 28% за умов скорочення обсягів виробництва товарів і послуг, що об’єктивно знижує попит на гроші, — це аж ніяк не ознака грошового голоду. Насправді грошей в Україні не бракувало ні восени 2019-го, ні роком раніше. Щоправда, ані економічного зростання це не прискорило, ані обсягів кредитування не збільшило. Що гірше, досі не зустрічалися серйозні академічні дослідження, де чинниками збільшення українського ВВП виступали б девальвація, грошовий навіс (надлишок грошової маси понад деяке рівноважне значення) чи дефіцит бюджету. Зате не бракує досліджень із цілком протилежними результатами. І ми рухаємося за цим шаблоном.

Грошова емісія зразка осені 2019 року — весни 2020-го стала компенсатором для провалів у фіскальній політиці, а принагідно відвернула цілком об’єктивну тенденцію до зміцнення гривні, що вкрай дратувало експортерів сировини. З появою COVID-19 з’явилися додаткові аргументи на користь грошової емісії. І станом на жовтень 2020 року за динамікою грошової емісії перевершено американську ФРС (див. рис. 1), але очікуваних плодів у вигляді стрімкого зростання обсягів кредитування та випереджуючого економічного зростання так і немає. І не могло бути. На сьогодні облікова ставка НБУ вже стала від’ємною в реальному вимірі, а коматозний стан кредитного ринку нікуди не подівся, як і стабільність без розвитку. Натомість інфляція оперативно вийшла за межі задекларованих цільових показників.

Життя перевірило дієвість «стимулюючої» монетарної політики набагато швидше, ніж можна було сподіватися. У країнах Європи під час стагнації сукупного попиту через пандемію COVID-19 побоюються дефляції, а у нас, навпаки, — істотного прискорення інфляції. Від початку 2020 року більшість європейських валют зміцнилися до долара США (євро — на 6%, польський злотий — на 3, чеська крона — на 2, навіть молдавський лей — на 2%), а гривня, навпаки, знецінилася на 17%. Можна зауважити, що унаслідок цього імпортний газ подорожчав щонайменше на ті ж 17%. Так само подорожчали інша сировина і напівфабрикати, технологічне обладнання тощо. Виникли ідеальні умови для такої милої багатьом вітчизняним експертам «інфляції витрат», яка насправді є наслідком передевальвованої гривні та нестримного бажання сировинних експортерів «заробляти більше, а робити менше» (за Андерсом Ослундом).

Українські урядові ОВДП дорожчають, а мали б стрімко дешевшати після зниження облікової ставки НБУ (якщо у жовтні 2020-го дохідність тримісячних ОВДП становила 7,3%, то в грудні — вже майже 10%). На ринку ОВДП домінують державні банки: Приватбанк — 55,1 млрд грн, Укргазбанк — 22,3 млрд. А могли б на цю суму надавати кредити для малого і середнього бізнесу. Також нікуди не поділися депозитні сертифікати НБУ (до початку грудня 2020-го банки придбали цих інструментів на 114 млрд грн, а ще 51,67 млрд тримали на своїх кореспондентських рахунках). На ринку ОВДП знову з’явилися нерезиденти, що ще рік тому окремими експертами розглядалося мало не як злочинна діяльність. Але якщо судді й надалі бігатимуть від повісток НАБУ вулицями засніженого Києва, Верховною Радою розгулюватимуть суб’єкти санкцій від світової наддержави, а група «колишніх» заправлятиме прогнилою наскрізь судовою системою, то серед нерезидентів залишаться лише ті з «наших», кого ФБР лякатиме набагато сильніше, ніж НАБУ з ОПУ, разом узяті.

На початку 2018 року, коли загальна вартість кредитів перевищувала 1 трлн грн, окремі члени Ради НБУ бідкалися з приводу недостатніх обсягів кредитування, а що тоді казати про осінь 2020-го (див. рис. 2). Попри «парадигмальні» зміни в монетарній політиці, не відбулося ні демонтажу піраміди ОВДП (цьогоріч справжньої), ні очікуваного збільшення обсягів кредитування. На рівень кредитної активності зразка кінця 2018 року, коли нібито панувала наджорстка монетарна політика, в обсязі 1119 млрд грн повернемося не скоро. В грудні 2020-го обсяги кредитування зменшилися до 948 млрд грн проти 965 млрд у листопаді, хоча ще в липні минулого року все виглядало так, ніби попит на кредити почав відновлюватися. Не сталося. Звичайно, немає підстав вважати, що зміна тренду пов’язана зі змінами в керівництві НБУ. Але тоді треба шукати інші причини.

У непідготовленого читача може виникнути запитання: чому за такого шаленого зростання грошової маси в Україні все ще немає зниження процентної ставки до майже нульового рівня, як у США чи країнах єврозони? Відповідь нескладна.

По-перше, заважають премія від ризику, який створюють багато чинників, включно з політичними і «квартальними» (жарт), а найголовніше — занадто високий дефіцит бюджету та стрімке зростання вартості обслуговування державного боргу. В Україні спостерігається, як за підручником, витіснення приватного споживання та інвестицій надмірними урядовими видатками. Державний сектор конкурує з приватними інвесторами за обмежені кредитні ресурси, якими на довгострокову перспективу можуть бути лише заощадження українців (до речі, це застерігає від надмірного зниження процентної ставки, адже в такому разі мотивація для заощаджень знижується). Оскільки на найвищому рівні є розуміння того, що банки вкладають кошти у державні облігації замість кредитування реального сектору, логічніше закликати не до зниження облікової ставки НБУ чи більш інтенсивного придбання злощасних ОВДП, а до відмови від дефіциту бюджету як такого. Контрастний перехід до профіциту бюджету (в стилі кінематографічного Голобородька, який поливає депутатів свинцем з обох рук) і результуюче переконливе скорочення державного боргу даватимуть бажаний подвійний ефект: зниження вартості кредитних ресурсів плюс збільшення приватних інвестицій. Одразу ж у реальному секторі з’явиться необхідний оптимізм, а драйвером економічного зростання стане попит на гроші, який зазвичай заохочує процес кредитування. В Україні таке спостерігалося в 2000–2001 роках, коли потужне економічне зростання з’явилося на тлі додатного сальдо зовнішньої торгівлі після того, як одним махом було демонтовано хитромудрі схеми в паливно-енергетичному комплексі (такий феномен пояснюють найпростіші монетарні моделі, якщо кого цікавить). Можна припустити, що нинішній феномен нестачі електроенергії в економіці, яка має чотири атомні станції й до того ж перебуває в стані спаду виробництва, потребує подібних рішень. Якщо попиту на гроші немає, то механізми грошової емісії безсилі навіть в економіках типу американської чи японської.

По-друге, нікуди не поділися очікування девальвації гривні. При зростанні грошової маси з темпом близько 30% такі очікування — це цілком раціонально для всіх, хто дбає про збереження вартості зароблених активів і має добру пам’ять. На сьогодні ситуацію рятує достатньо високий рівень валютних резервів НБУ завдяки високим цінам на сировину, браку можливостей для подорожей «зубожілого» населення за кордон (це дає змогу щороку економити 6–8 млрд дол.), а найголовніше — відсутності звичної для минулих років масованої втечі капіталу (на щастя, її фігуранти безпечніше почуваються в Україні, ніж за кордоном). Але навряд чи спокій триватиме довше за один-два роки (до початку чергової виборчої кампанії, яка за фабулою і близько не нагадуватиме комедійних гонконгських бойовиків, — боротьба буде контактною). Інновації на кшталт довгострокового рефінансування для державних і приватних банків та гарячковий пошук джерел фінансування дефіциту бюджету (таке вже було в 2011–2012 роках і завершилося відомо як, до речі, після тодішнього великого будівництва доріг і стадіонів для Євро-2012) лише підсилюють непевність щодо майбутнього розвитку подій для всіх тих, хто інвестує не державні, а власні кошти.

Час зрозуміти, що процес кредитування залежить від вартості кредитних ресурсів лише частково і не завжди. Приміром, у США наприкінці 1990-х років ставка за кредитами для великих компаній сягала 9% річних, але це не перешкоджало інвестиціям на рівні 20% від ВВП. У 2010–2019 роках кредити подешевшали вдвічі, але інвестиції знизилися до 17% від ВВП. Дослідження для Японії, країн єврозони, Швеції і Швейцарії показують, що наслідком низької процентної ставки стало якраз зменшення обсягів кредитування. Чому в Україні має бути інакше?

Обсяги кредитування в Україні знижуються не тому, що відсоткова політика НБУ нібито наджорстка, а вимоги до оцінки банками розміру кредитного ризику — неадекватні. Справжня причина у тому, що немає інституційних передумов для інвестицій і розвитку підприємницької діяльності. Права кредиторів не захищені. У судах суцільні «договорняки». Власники збанкрутілих банків успішно судяться з державою. Компанії із світовим іменем і бездоганною репутацією, як шведська Scania, програють суди якимось нікому не відомим місцевим бізнесменам. За таких умов експерименти з емісійним фінансуванням можуть мати лише одне завершення: прискорення інфляції, девальвація гривні та дестабілізація фінансової системи. Насправді в Україні «нема кого кредитувати». Замість вітчизняних масків і джобсів маємо хитрованів усіх мастей. Абсолютно точно, що потрібно збільшувати кількість суб’єктів залучення кредитів, а не акцентувати лише на бажанні знизити процентну ставку та девальвувати гривню, бо це подобається вітчизняним експортерам сировини.

Якщо коротко: на сьогодні в Україні надмірний валютний та інші ризики не дають змоги сподіватися на збільшення інвестицій і попиту на кредити, — це факт, який не потребує особливого доведення. Коли грошова маса зростає на 28% у річному вимірі, а збільшення обсягів кредитування після цього немає, цілком логічно шукати причини деінде: недосконале законодавство, відсутність механізмів безумовного повернення застави, засилля «понтовитих» підприємців і неймовірно зухвала поведінка слуг Феміди. Можна припустити, що навіть за умови відновлення попиту на кредити надійні банки побоюватимуться їх надавати. Згідно з даними Світового банку, прострочені кредити в Україні становили на кінець 2019 року аж 48% від обсягу наданих (2017-го було 54%). Гірше лише в Екваторіальній Гвінеї — 49%, а за нами Греція — 36, Конго — 23, Кіпр — 17, Ліван – 15% (товариство, як на підбір). Натомість у Грузії прострочених кредитів лише 2%, а в Туреччині — 5. Тому й кредитують навіть у такі ризикові часи, як при пандемії COVID-19.

Більше статей Віктора Шевчука читайте за посиланням.