Жнива великі, а робітників мало

Монетарна політика НБУ зразка 2016-2019 років витримала перевірку кризою. Але на сьогодні завдання №1 — не загубити досягнутого, що може трапитися вже восени, адже вірусом грошової емісії, схоже, інфіковано найвищі поверхи влади.

Звичайно, надруковані 200–300 млрд грн допоможуть виплатити заробітну плату держслужбовцям, відремонтувати сотню-другу доріг і знайти кошти для пенсій, але ненадовго. Якщо нинішньої емісійної активності НБУ не зупинити, то взимку-навесні 2020–2021 років із певністю повторимо події 2008–2009 і 2014–2015 років. Пояснення просте: такими є наслідки створеного з осені 2019-го грошового «навісу», що виразно контрастує зі зваженою політикою попередніх трьох років.

Надлишок грошової маси помітно неозброєним оком. Станом на кінець червня 2020 року «зайвими» є приблизно 10% грошового агрегату М2, або 160 млрд грн (див. рис. 1, 2).

ZN.UA

ZN.UA

У минулому обидва грошові «навіси» 2008-го і 2014 року завершувалися однаково: глибока девальвація гривні, прискорення інфляції та контрастний перехід до зменшення грошової маси. Якщо грошову емісію 2014-го можна пояснити наслідками правління «професіоналів» у 2010-2013 роках і реаліями війни з Росією, то випадок 2008 року практично стерильний. Не було війни, обсяги кредитування зростали на 40% у річному вимірі (на застереження серйозної академічної науки ніхто не зважав), усі найвищі посади обіймали місцеві управлінські кадри найвищого рівня фаховості (жодних там іноземних гастролерів). Проте восени 2008-го гривня обвалилася майже вдвічі, під банками з’явилися довжелезні черги, потужно ремонетизована економіка отримала під дих із подвійною силою, а кадри порозбігалися хто куди. Звичайно, від фінансової кризи 2008–2009 років постраждали багато країн, але швидко відновилися. На жаль, Україні це не вдалося, попри заміну одних «професіоналів» іншими.

Зайва грошова маса — це додаткові ризики, а тому неважко пояснити, чому немає попиту на кредити. Бізнес не хоче ризикувати, якщо немає певності щодо майбутнього. Зрештою, подібна ситуація за кордоном, де мінімальні процентні ставки якось не позначилися бурхливим зростанням інвестицій і фантастичним відновленням власної промисловості. Натомість вартість золота перевищила 2000 доларів за унцію, що набагато краще характеризує очікування інвесторів. Нова парадигма монетарної політики, яку так полюбляють прихильники грошової емісії, вже через два-три роки може виявитися переспівом давно відомих теоретичних концепцій зразка 1960-х років. Тоді все завершилося прискоренням інфляції в 1970-х роках і болісним «витисканням» зайвої грошової маси у 1980-х роках.

При цьому частина експертів продовжують вважати монетарну політику НБУ «охолоджуючою» та чекати «розігріву». Немає нічого більш небезпечного від таких тверджень. Якщо грошовий «навіс» зразка весни-літа 2020 року вважати «охолоджуючим», то яким тоді має бути «розігрів»? Закон України «Про Національний банк України» абсолютно правильно визначає, що без досягнення цінової стабільності немає мови про дві інші цілі (фінансова стабільність і сприяння у забезпеченні стійкого економічного зростання). Так і треба. Класичне правило Тінбергена досить просте: дві цілі — два інструменти. НБУ з допомогою монетарних інструментів знижує інфляцію (при цьому оздоровлює банківську систему і створює передумови для заощаджень населення), а уряд підтримує рівноважне зростання ВВП з допомогою фіскальних інструментів. З використанням лише монетарної політики досягнути цілей інфляції та зростання ВВП неможливо. Звичайно, в США чи єврозоні трохи складніше, але це не для нас — відкритої доларизованої економіки з розвинутими інфляційно-девальваційними очікуваннями. Певну комплементарність цілей можна побачити лише у тому, що приватний бізнес використовує сприятливі умови цінової та фінансової стабільності для розширення власної діяльності. І все. У такому контексті одним із позитивних наслідків від очищення банківської системи слід вважати збільшення депозитів — до 1182 млрд грн, які станом на кінець червня цього року перевищують обсяги кредитування на 19%. Про таке лише мріяли у минулому. Зокрема, вітчизняним банкам уже не треба позичати за кордоном, як у 2007-2008 роках, що згодом стало додатковим акселератором кризових явищ у банківській сфері. Тоді ж колишній голова правління НБУ В.Стельмах пов’язував зміцнення гривні після девальваційного шоку з поверненням до банків гривневих депозитів. Депозити повернулися. Чекаємо на міцну гривню?

Проблема насправді не в операціях із депозитними сертифікатами НБУ, які нібито неймовірно перешкоджають зростанню ВВП, а у відсутності належного бізнес-клімату, що нівелює будь-які сприятливі ефекти від цінової та фінансової стабільності. Якщо заважає НБУ з його високими процентними ставками, для організації високотехнологічного підприємництва та інноваційних проєктів вітчизняні підприємці можуть піти шляхом Ілона Маска, який переселився до США, отримав доступ до дешевих кредитів і став успішним бізнесменом світового рівня (жарт). Поки що спроби ведення бізнесу за кордоном нашими співвітчизниками з вищої ліги бізнесу завершуються зовсім по-іншому — у судах. І саме це становить найбільший виклик для економічного зростання: грошей в Україні не бракує, а інвестувати нікому. «Жнива великі, а робітників мало» (Євангелія від Луки 10:1-15).

Якщо коротко: за умов цінової та грошової стабільності падіння промислового виробництва і ВВП — це проблема уряду та його фіскальної й регуляторної політики. Власний непропорційно високий вплив має суперкорумпована судова система. Решта — від лукавого. Кредити не панацея. У 2006-2008 роках обсяги кредитування зростали з двоцифровим темпом, а завершилося, як до того у 1990-х, — валютною кризою і девальвацією гривні. Економіка України не витримала кредитної «грижі».

До речі, не зовсім коректно позиціонувати падіння промислового виробництва жовтнем 2019-го, адже насправді це розпочалося на пів року раніше. У березні 2019 року промисловість ще зросла на 2,9%, а вже у квітні впала на 0,2%. З червня минулого року спостерігається виразний спадний тренд. Зрозуміло, чому початок спаду промислового виробництва зміщено на осінь, адже навесні-влітку 2019 року цьому не могла перешкоджати низька інфляція (у квітні споживчі та промислові ціни зросли на 8,8 і 7,3%, а у червні — на 9 і 4,5%, відповідно). З показником ВВП теж проблема. У другому кварталі 2019-го зростання ВВП становило 4,7%, попри нібито «охолоджуючу» монетарну політику, а в четвертому кварталі 2019 року цей показник знизився до анемічних 1,5%, причому на тлі відновлення емісійної активності НБУ. Такі порівняння становлять не менш цікавий матеріал для аналітичних роздумів, ніж умови оптимальності та профіцит ліквідності банківської системи.

Якщо в економіці України ще кілька років тому спостерігалися валютна криза та галопуюча інфляція, то якими мають бути процентні ставки? Від’ємними, як у Швейцарії чи Данії? Чи достатньо високими, аж доки не сформуються очікування низької інфляції та міцної гривні? Приміром, у близькій нам і (що важливо) успішній Туреччині ставка центрального банку становить на сьогодні 8,25%, а на початку року була ще вищою — 12%. У Мексиці облікова ставка становить 5% (7,25%). Про Аргентину зайве згадувати — там 28%, а було 55% ще пів року тому. На Польщу теж рівнятися зарано. У цій країні подолано зв’язок між обмінним курсом і цінами, чого виразно бракує в Україні. Жоден із найбагатших поляків не має власного банку, а нечисленні банківські афери завершуються арештом власників збанкрутілих установ. Коли 2012 року збанкрутував банк Amber Gold, то подружжя власників через два роки опинилося у в’язниці, де перебуває по сьогодні. Конституція Польщі визначає стелю для державного боргу на рівні 60% від ВВП. Це теж важливо.

В Україні після «банкопаду» не сів жоден із власників збанкрутілих зомбі-банків (це підказка для президента). Суди вирішують, чи повертати отриманий кредит, а то й націоналізований банк. У якій цивілізованій країні є таке? Якою в такому разі стає премія від ризику? Власний тиск на процентну ставку здійснює дефіцит бюджету. Якби уряд не позичав на внутрішньому ринку, не було б «витіснення» кредитної активності у приватному секторі. У країні, де 40–60% економіки в «тіні», не проблема збільшити надходження до бюджету та відмовитися від надмірних державних запозичень, що відразу ж знизить процентну ставку як безпосередньо (менший попит на кредитні ресурси), так і опосередковано — за рахунок зниження премії від ризику. Це чомусь не цікавить ні голову Ради НБУ, ні зібраних навколо експертів. Зрозуміло, що численні ризики матеріалізуються у високій вартості кредитних ресурсів. Якщо перейти до профіциту бюджету, навчитися притягувати до відповідальності збанкрутілих банкірів і знахабнілих суддів-перевертнів, що марять «захопленням влади», то процентна ставка може знизитися до польського чи чеського рівня за 3–4 роки (не раніше).

Загалом при обговоренні питань монетарної політики важливо уникати не лише емоційно забарвлених конструкцій з арсеналу бородатих медіаекспертів з базовою кулінарною освітою, але й нехтування очевидних фактів. Оскільки навесні 2020 року ми не побачили ні значної девальвації гривні, ні прискорення інфляції, ні запаморочливого «банкопаду», ні набігів на банківські депозити, стверджувати про повний провал монетарної політики якось не доводиться. Заперечення перевірених залежностей, коли грошовий «навіс» — це синонім інфляції та девальвації, а висока процентна ставка — ефективний засіб боротьби з обома переліченими недугами, чимось нагадує післявоєнну дискусію переконаних місцевих селекціонерів-мічурінців з ненависними «менделістами-морганістами-вейсманістами». У підсумку, нагадаю, Україна, будучи світовою житницею, залишилася без своїх сортів рослин.