Валютные деривативы: как пережить последствия валютного потопа?

Курс гривни к ведущим мировым валютам обоснованно играет роль главного и общепринятого индикатора экономического состояния Украины. Этот индикатор актуален для всех - и людей, обремененных профессиональными познаниями в мире финансов, и менее подкованных в экономике граждан, разнородных субъектов хозяйствования, резидентов и нерезидентов, экспортеров и импортеров, индивидуальных и институциональных инвесторов, органов власти и международных финансовых организаций.

В гораздо меньшей степени интересуют население Украины рост/падение ВВП, уровень безработицы, динамика прямых иностранных инвестиций и т.п. Зато курс по отношению к доллару и евро интересует ВСЕГДА. Соответственно, резкая девальвация гривни (а в экономической истории Украины мы ВСЕГДА сталкиваемся именно с резкой девальвацией национальной валюты) эквивалентна вселенскому бедствию.

Чем же вызвана такая национальная особенность?

Доллар в Украине давно уже превратился из денежной единицы в какую-то сакральную ценность. Бизнесмены и чиновники, правоохранители и пенсионеры при первых признаках нестабильности дружно покупают валюту. Универсальный совет: "в любой непонятной ситуации купи доллар и спрячь". Во многом такое отношение к американской валюте сложилось в начале 90-х годов прошлого столетия. Гиперинфляция требовала поиска стоимостного ориентира, а при отсутствии в то время хоть какого-то товара для украинцев таким стоимостным ориентиром стал доллар. Сначала он служил средством страхования от гиперинфляции, затем превратился в неофициальное средство оплаты товаров, а после проведения денежной реформы и последовавшего вскоре за ней фактического дефолта стал традиционным средством накопления и сбережения.

При этом в период бурного роста экономики доллар уступал гривне свои позиции в качестве средства инвестирования. Процентные ставки по национальной валюте всегда были выше в силу многих причин, и граждане предпочитали инвестировать в банковские депозиты в гривне. Периоды стабильности валютного курса способствовали таким инвестиционным настроениям. Во многом неосознанно население нашло формулу максимально безопасного и эффективного способа сбережения накоплений, инвестируя в гривневые банковские депозиты на короткие сроки и конвертируя эту гривневую массу в валюту в случае возможной нестабильности, например во время проведения выборов. Достаточно высокая сумма возврата средств из Фонда гарантирования вкладов физлиц также способствовала популярности именно такого вида массовых инвестиций.

С другой стороны, государство так и не смогло за многие годы предложить населению какой-либо другой вид инвестиций. Приснопамятные трасты надолго отбили так называемый аппетит к риску у мелкого и среднего инвестора. А отсутствие каких-либо гарантий возврата хотя бы основной суммы при операциях на фондовом рынке не способствовало желанию поинтересоваться возможными доходностями портфельных инвестиций.

Таким образом, сложилась ситуация, когда до недавнего времени наибольшим доверием населения пользовалась банковская система Украины. И Национальный банк числился среди государственных органов с доверием намного выше среднего. И хотя НБУ не выпускал собственных инструментов для инвестирования, те же валютные казначейские облигации, например, нашли своего покупателя.

Стоит сделать оговорку, что упоминая о валютных казначейских обязательствах, мы все-таки говорим об инструменте, который явно выражен в иностранной валюте. И его выпуск был шагом отчаяния, поскольку доверия к подобным инструментам в национальной валюте у населения не наблюдалось. Национальный инвестор хочет видеть доходность в валюте и хочет иметь физический доступ к своим инвестициям.

Не стоит считать, что такое желание инвестора - это национальная особенность украинца. Ни в одной стране мира массовый инвестор не бросался вкладывать средства в экономику страны после затяжного кризиса. Первоочередной задачей финансовых властей всегда было возрождение доверия к национальной денежной единице. Конечно, нетрудно в свое время было возродить доверие к рублю в России, когда туда ежедневно заходили миллиарды нефтедолларов. Положительный торговый баланс достаточно быстро приводит к тому, что население забывает об иностранной валюте как о средстве накопления и сбережения. А если еще по депозитным ставкам в банках существует разница в пользу национальной валюты, то разговоры об иностранной остаются только при обсуждении внешнеэкономической политики государства.

В Украине же, к огромному сожалению, с торговым балансом все обстоит несколько иначе.

Да еще и нужно учитывать такой немаловажный аспект: отсутствие инструментов хеджирования, понятных ценовых ориентиров, значительных валютных резервов и политизированность вопроса курсообразования часто приводит к тому, что девальвация в Украине проходит не постепенно, а очень резко, скачками. Предугадать и приспособиться к ним довольно сложно.

По нашему мнению, одной из возможных причин являлось определенное лукавство правительства и руководства НБУ, всегда стремившихся "держать курс до последнего". А иначе чем объяснить экономически необоснованную "стабильность" курса гривни на протяжении значительных временных промежутков, когда ВСЕ (а не только сегодняшнее руководство НБУ и сегодняшнее правительство) говорили о нереальности такого курса?

Это и понятно: резкая девальвация гривни имеет широчайший общественный резонанс, а следовательно, несет массу неприятностей правительству в виде комиссий ВР по расследованию, заслушивания объяснений руководства страны и прочих "прелестей". И, более того, может существенно повлиять на настроения избирателей.

Так или иначе, но девальвация гривни произошла. Вселенский потоп свершился (и, очевидно, еще продолжается. - Ред). Все ожидаемо, дружно, профессионально и не очень принялись критиковать политику НБУ. И, в общем-то, есть за что, хотя при этом, безусловно, особое удовольствие критикующим добавляет наличие субъективного личностного фактора у самих критикующих. Но вот реалистичная альтернативная программа в виде набора связанных мероприятий экономистами, оппозиционерами и общественными активистами пока не предложена.

Без такой программы можно наблюдать не всегда последовательные, иной раз хаотичные и нередко плохо взвешенные, но в отдельных случаях весьма эффектные (а то и эффективные) действия центрального банка, в т.ч. согласованные с участниками рынка в ходе многочисленных рабочих встреч.

Авторы тоже не обрадуют читателей наличием той самой программы. В то же время наличие плавсредств позволяет не так сильно бояться потопа. Поэтому предлагаем остановиться на полезности для экономики анонсированного НБУ запуска валютных деривативов как части государственного антидевальвационного плана. Тем более что этот факт остался почти незамеченным критиками.

Так что же делать государству с отрицательным торговым балансом? Как возродить доверие к национальной денежной единице?

Рассматривая мировой опыт, предлагаем обратить внимание на эксперимент бразильского центрального банка. Не имея возможности обеспечить бизнес и население так называемой физической валютой (ввиду недостаточных золотовалютных резервов), ЦБ Бразилии предложил доступ к прогнозируемому курсу национальной единицы. Ведь часто субъекты экономики покупают валюту не потому, что она необходима здесь и сейчас, а только из-за опасений не купить валюту в будущем. Фиксируя курс покупки валюты через год, корпорации теряют интерес к поставке этой валюты здесь и сейчас. Конечно же, такие операции не отменяют потребности в валюте для текущих платежей, но существенно сокращают текущий спрос на нее для платежей в будущем.

Возможность проведения таких операций была открыта не только для корпораций, но и для населения, чтобы, размещая депозиты в национальной денежной единице, каждый инвестор мог спрогнозировать доходность своей инвестиции и не беспокоиться о невозможности покупки валюты для страхования основной суммы инвестиции. Подобные операции для гривни также были популярны среди иностранных инвесторов на мировом рынке, они называются "беспоставочные форвардные операции" (NDF - non-deliverable forward). Курсы NDF часто публиковались в экономической прессе, при этом журналисты указывали на эти курсы как на показатель того, что инвесторы не доверяют украинской валюте в будущем. Но в реальности курсы NDF отражают доходность вложений инвесторов и готовность пожертвовать частью этой доходности ради получения гарантированной прибыли.

В случае если процентные ставки по национальной валюте существенно выше ставок по валюте иностранной, то курс NDF на будущую дату также будет существенно выше текущего курса валют. Но это не значит, что курс в будущем будет равен тому курсу, который зафиксирован сегодня на будущую дату. Все-таки на состояние валютных рынков влияет намного большее количество факторов, чем только разница в процентных ставках. Возможность зафиксировать курс на будущую дату и таким образом определить доходность совершаемой инвестиции критически важна для инвестора, будь то крупная международная корпорация или пенсионер, откладывающий на черный день. Бразильский центробанк решил эту проблему путем проведения торгов с использованием инструмента NDF и в то же время смог отложить инвестиционный спрос на иностранную валюту и обслужить текущие торговые платежи бразильских экспортеров и импортеров без значительных потерь международных валютных резервов.

Насколько применима мировая практика к украинской действительности в условиях сегодняшнего кризиса? Украинский опыт показывает, что доверие к гривне восстанавливается лишь в случае постоянной стабильности национальной денежной единицы к доллару. Но так ли важна эта стабильность? И насколько она реальна? Ведь тот же украинский опыт, а вместе с ним еще и опыт Беларуси, Аргентины, Казахстана и многих других стран говорит о том, что вслед за удивительным постоянством валютного курса приходят не менее удивительные его движения. Сейчас перед украинским центральным банком открыта уникальная возможность возродить доверие к национальной денежной единице без фиксации курса на определенной величине. В условиях, когда массовый инвестор сам ищет возможности как-то застраховать свои сбережения, необходимо предложить весь возможный инструментарий для такого страхования. В первую очередь, страхование валютных рисков путем осуществления операций в будущем.

Готов ли Национальный банк предложить этот инструментарий?

Несмотря на многолетние обсуждения, специальный закон о производных финансовых инструментах (деривативах) в Украине так и не принят, а для такого сложного и для многих нового сегмента финансового рынка этот закон явно не помешал бы. В то же время есть достаточно подробное регулирование на уровне налогового и бухгалтерского законодательства, в частности, весьма подробная инструкция НБУ об учете производных финансовых инструментов.

Кроме того, традиционно возникают вопросы и к регулированию на уровне явно устаревшего валютного законодательства. Пункт первый статьи 1 декрета КМУ "О системе валютного регулирования и валютного контроля", принятого на заре независимости (19 февраля 1993 г.), дает определение понятия "валютная ценность" и приводит очень широкий перечень активов, подпадающих под это определение, но прямого упоминания производных финансовых инструментов в этом определении все же нет.

Совсем недавно довелось услышать мнение чиновников о том, что производные инструменты являются валютными операциями. Логично предположить (и такая логика находит свое подтверждение в п. 2 ст. 1 декрета), что в результате валютной операции сторона операции приобретает какие-либо права собственности на такую валютную ценность. Но при беспоставочной валютной операции ни одна из сторон сделки прав на валютные ценности не приобретает. Более того, определение прямо говорит, что операции, осуществляемые резидентами в валюте Украины, не являются валютными операциями, а ведь по сути имеет место именно такая ситуация: исполнение операции происходит путем выплаты разницы в гривневом эквиваленте. Таким образом, декрет КМУ "О системе валютного регулирования и валютного контроля" не регулирует операции с беспоставочными производными финансовыми инструментами.

Несомненным прорывом следует признать принятие постановления НБУ от 4 декабря 2014 г. №793 о порядке согласования типовых форм деривативов. Но можно ли сказать, что все вопросы решены, и финансовый рынок обречен на успех? Пожалуй, поостережемся.

Совсем недавно на финансовом форуме в Украине зарубежный эксперт озвучил, казалось бы, простую мысль: "Не так важно дериватив заключить, как важно его выполнить".

Действительно, надежная система расчетов (причем надежная и с точки зрения избалованного зарубежного инвестора) - непременное условие успешного рынка деривативов. Но с этим в Украине пока есть проблемы. Руководство института под названием "Расчетный центр", на который многие возлагали надежды как на надежного центрального контрагента (еще бы, ведь 78% этого банка принадлежит НБУ!), неожиданно заявило о нежелательности для себя участвовать в расчетах по деривативам.

И эту проблему, как и прочие, нужно решать. Ведь текущая ситуация такова, что в Украине инструменты покрытия валютного риска в целом (равно как и риска конвертируемости) для подавляющего большинства экономических субъектов практически отсутствуют. Если банки могут заключать форвардные операции на межбанковском валютном рынке, а также для немногочисленных участников финансовых рынков до недавнего времени существовала возможность заключать контракты NDF на внешних рынках, то подавляющее большинство рядовых инвесторов и субъектов внешнеэкономической деятельности таких возможностей лишены. Для немногих клиентов финансовых организаций, имеющих доступ к рынку NDF, хеджирование валютных рисков эффективно, но связано с существенными издержками и сложностями из-за валютного регулирования.

Внутренний биржевой рынок валютных беспоставочных операций должен упростить и удешевить доступ населения и субъектов хозяйствования к инструментам хеджирования, расширить число участников рынка, сделать курс национальной валюты не только более прогнозируемым (за счет постоянного наличия прогнозного фьючерсного курса), но и более обоснованным благодаря росту ликвидности рынка, более адекватным внешним курсовым ориентирам, и таким образом все-таки восстановить доверие к национальной денежной единице.