Вимушена необхідність чи можливості для розвитку?

Бюджет наступного року виконуватиметься в умовах екстраординарних шоків — триваючої з минулого року рецесії, посиленої кризою коронавірусу. Додатково його виконання ускладнюватимуть падіння промислового виробництва, скорочення сфери послуг, зменшення заощаджень населення, зростання рівня безробіття. А невизначеність щодо поширення епідемії та можливих її наслідків на зовнішніх товарних і фінансових ринках додаватиме ще більшої турбулентності. Саме тому розширення державних стимулів у період кризи є виправданим, навіть якщо це звужує майбутній фіскальний простір.

Дефіцит і борг

Бюджет 2021 року планується із дефіцитом 6% ВВП, що є одним із найбільших значень за останнє десятиріччя. Ймовірно, що дефіцит бюджету-2021 буде навіть вищим за фактичний дефіцит 2020 року, який становитиме близько 5% ВВП (замість запланованих 7,5%).

У цілому за 2020–2021 роки дефіцит бюджету очікується близько 11% ВВП, що узгоджується з показниками Меморандуму України і МВФ, де сумарний дефіцит за два роки визначено на рівні 13% ВВП.

Дефіцит бюджету-2021 є нижчим за середній дефіцит, який прогнозує МВФ для країн із ринками, що формуються (8,5% ВВП). Більш того, 2021-го планується скорочення рівня боргового тиску (на відміну від більшості країн світу).

Якісною відмінністю проєктів бюджету 2020–2021 років є те, що фінансування їх дефіциту вперше за останні п’ять років не буде цілком поглинатися витратами на обслуговування боргу. Дефіцит бюджету 2021-го лише на 60% сформовано за рахунок витрат на обслуговування боргу і на 40% — за рахунок додаткових витрат на підтримку економіки і соціальної сфери (в бюджеті 2020 року відповідна пропорція дорівнювала 49/51).

Якщо у 2015–2019 роках під тиском міжнародних кредиторів Мінфін здійснював політику жорсткої консолідації та через фіскальні інструменти вилучив з економіки 7,9% ВВП (у вигляді первинного профіциту), то в бюджети 2020–2021 років закладається розширення державного попиту на 6,2% ВВП (за два роки).

Інфляція, що враховувалася при складанні бюджету, становить 7,3% (до грудня), що вище прогнозів НБУ (5,5%) і МВФ (5,9%). Утім, розширення державного попиту, зростання грошової пропозиції і дещо прискорена інфляційна динаміка за нинішнього стану економіки матимуть оздоровчий вплив і сприятимуть відновленню макроекономічних пропорцій, які останніми роками були порушені.

У 2014–2015 роках у країні розгорнулися воєнно-політична і фінансово-економічна кризи, після цього був період надзвичайно жорсткої фіскальної та монетарної політики, що в комплексі спровокувало порушення фундаментальних економічних процесів країни. Ще до початку кризи коронавірусу в економіці спостерігалися такі нездорові тенденції, як зменшення заощаджень населення, скорочення рівня монетизації економіки, падіння промислового виробництва, трудова міграція, диспропорції між продуктивністю праці та її оплатою тощо. Тому Україна потребує нормалізації пропорцій відтворення ВВП, що формуватиме надійний економічний базис та убезпечуватиме країну від ризиків структурної інфляції в майбутньому.

Фінансування бюджету

Потреби у фінансуванні бюджету (дефіцит + погашення боргу) становитимуть 15,7% ВВП, що поряд з очікуваними показниками 2020 року (16,2% ВВП) є найвищими значеннями за всю історію незалежності України (інші пікові значення спостерігалися 2009-го і 2014-го — 9,4 і 11,8% ВВП, відповідно). Обсяг позик з внутрішнього ринку має зрости в 1,5 разу, натомість позики зовнішніх кредиторів (включаючи МФО) планується скоротити на 40%.

Перспективний план Мінфіну щодо запозичень на внутрішньому ринку цілком узгоджується із сценарієм, закладеним у Меморандумі з МВФ, де чисті запозичення з внутрішнього ринку (за мінусом погашень) визначені обсягом у 327 млрд грн за два роки (в тому числі від банків — 350 млрд грн.), тоді як Мінфін очікує залучити близько 310 млрд грн.

Оскільки майже 80% потреб у фінансуванні бюджету покриватимуть за рахунок внутрішніх запозичень, це висуває відповідні вимоги до місткості та ліквідності ринку ОВДП. Розширення присутності держави на ринку запозичень може негативно вплинути на стимули банків здійснювати кредитування реального сектора. Така ситуація потребує проактивної політики НБУ, включаючи здійснення монетарних операцій з ОВДП і розвиток інструментів цільового рефінансування суб’єктів бізнесу.

За нашими розрахунками на основі ретроспективних тенденцій інфляції, монетарної бази та реального ВВП, встановлено, що впродовж наступного року допустимим є збільшення монетарної бази на 15–20%. Такий приріст матиме мінімальний вплив на інфляцію за умови недопущення зловживань щодо спекулятивного спрямування додаткової гривневої маси на валютний ринок.

Ризики бюджету

Ключовими ризиками виконання бюджету 2021 року вбачаються:

— низькі темпи відновлення економіки, продовження низхідної динаміки промислового виробництва та, відповідно, звуження податкової бази доходів бюджету;

— подальше поширення епідемії коронавірусу, що зумовлюватиме необхідність як додаткових витрат на охорону здоров’я, так і посилення карантинних заходів;

— падіння зовнішнього попиту на товари українського експорту внаслідок глобальних трендів, пов’язаних з епідемією;

— обмежена місткість внутрішнього ринку запозичень;

— посилення фіскального домінування на внутрішньому ринку запозичень та ускладнення доступу реального сектора до кредитного ресурсу, і, як наслідок, гальмування економічної активності та скорочення податкових платежів до бюджету;

— затримка із реалізацією програми з МВФ і пов’язане з цим погіршення доступу України до міжнародних фінансових ринків, що може призвести до збільшення необхідності запозичень на внутрішньому ринку;

— можлива девальвація національної валюти до понадочікуваних значень унаслідок відновлення загальмованого коронавірусом споживчого та інвестиційного попиту на імпорт, а також унаслідок порівняно низького урожаю зернових 2020 року.

А неузгодженість показників інфляції та обмінного курсу в прогнозах уряду та Нацбанку актуалізує ризик недоотримання запланованих доходів у разі, якщо НБУ консервативно жорстко обмежуватиме грошову пропозицію та концентруватиме увагу виключно на досягненні цільових показників інфляції.

Рекомендації

Оскільки переважна частина ризиків виконання бюджету 2021 року лежить у площині проблематики запозичень, тому доцільно сфокусувати дії уряду та НБУ на таких питаннях:

— відновлення програми з МВФ для збереження довіри міжнародних кредиторів і зниження вартості запозичень на зовнішніх ринках;

— реформування та розвиток інституту первинних дилерів та маркетмейкерів, встановлення жорстких вимог щодо підтримання ними ліквідності на вторинному ринку ОВДП, диверсифікація доступу різних категорій інвесторів до ринку ОВДП;

— розширення участі фізичних осіб у придбанні ОВДП: спрощення процедур і мінімізація трансакційних витрат при купівлі/продажу ОВДП через банки-агенти;

— розробка та реалізація стратегії участі НБУ в операціях на відкритому ринку, включаючи питання застосування операцій РЕПО та купівлі/продажу ОВДП на вторинному ринку;

— впровадження НБУ інструментів цільового рефінансування банківських кредитів для суб’єктів бізнесу (за визначеними критеріями), що полегшить навантаження на державний бюджет у частині заходів, спрямованих на підтримку економічної діяльності, та матиме стимулюючий вплив на сукупний попит.

Розширення участі фізичних осіб у придбанні ОВДП може стати вагомим чинником мінімізації ризиків позичкового фінансування. В Україні вкладення населення в ОВДП становлять 0,2% ВВП, тоді як у Польщі — 1% ВВП, Італії — 5%, Ірландії — 7%, Угорщині — 14%, Португалії — 15% ВВП. Водночас обсяг готівкової валюти в позабанківському обігу України — близько 90 млрд дол.

Окремої уваги потребує проблема узгодження параметрів макроекономічних прогнозів, що застосовуються урядом і НБУ при плануванні фіскальної та монетарної політики.

Також важливо забезпечити стабільне функціонування валютного ринку, мінімізуючи коливання валютного курсу, викликані тимчасовими змінами кон’юнктури та не пов’язані з фундаментальними тенденціями розвитку економіки.

Вплив бюджету на інфляцію буде помірним і вважається таким, що відновлюватиме здорові макроекономічні пропорції, які були суттєво деформовані в попередні роки внаслідок кризи 2014–2015 років і подальшого періоду надмірно жорсткої монетарної та фіскальної політики.

Серед завдань, що стоять перед НБУ, важливо, щоб визначені законодавством та підтверджені в Основних засадах грошово-кредитної політики цілі діяльності в кризовий період досягалися шляхом здійснення виваженої та гнучкої політики, з акцентуванням уваги на підтриманні економічного зростання, стабільності фінансових ринків та ефективності функціонування механізму монетарної трансмісії.

Бюджетний процес 2021 року розпочато в надзвичайний період економічної кризи та кризи публічної системи охорони здоров'я. Належне виконання державою своїх функцій, збереження громадського здоров’я, уникнення економічного колапсу та масової бідності потребуватимуть мобілізації зусиль усіх органів влади та НБУ, а також застосування як традиційних, так і нетрадиційних інструментів макроекономічної політики.