Пошук економічної альтернативи: що робити

У нашій попередній публікації (див. DT.UA №35 від 21 вересня 2019 р.) щодо пошуку альтернативних підходів монетарної політики ми розглянули головні усталені принципи, за якими нині керують економікою України та які, на наш погляд, є хибними.

Тож виникає потреба у переосмисленні цілей та інструментів економічної політики держави, яка включає як грошово-кредитну, так і фіскальну політику. Тема цього матеріалу - що саме пропонується.

Сучасна теорія грошей

У чому сутність цього підходу? Він описує, як працює економіка без догм і штампів, що характерні для усталеного підходу. Тому слово "теорія" у його назві не слід трактувати у звичному для нас протистоянні "ти - теоретик, а я - практик", мовляв, якщо це теорія, то вона далека від практики. Тут усе навпаки - цей підхід описує, як на практиці працює економіка та її грошова складова, а те, що у нас практикують, і є далекою від практики теорією!

Отже, нижче ми наводимо пояснення від сучасної теорії грошей (modern money theory, MMT) щодо пунктів, які було розглянуто в першій частині цієї статті.

1. Ключовим є запитання: що таке гроші? Відповідь: гроші - це перш за все грошова одиниця обліку, що створюється державою або владою. Гроші з'являються, коли уряд обтяжує громадян та юридичних осіб податковими зобов'язаннями, номінованими у державній грошовій одиниці обліку, та здійснює витрати відповідно до демократично затвердженого держбюджету. Примус виконати податкові зобов'язання створює попит на гроші. Такий підхід класифікується як чарталізм, що був чітко сформульований наприкінці XIX ст. німецькими та британськими економістами. Але ще раніше Лев Толстой у своїй праці "Что же нам делать?", датованій 1886 р., пояснював сутність грошей так само: "Известные, какие бы то ни было деньги получают ход между людьми только тогда, когда их насильно требуют со всех. Только тогда каждому они становятся нужны для откупа от насилия, только тогда они получают постоянную меновую ценность. И получает ценность тогда не то, что удобнее для обмена, а то, что требуется правительством. Будет требоваться золото - золото будет иметь ценность, будут требоваться бабки - бабки будут ценность". Цікаво, що класик вживає слово "бабки" в його оригінальному значенні: гральні камінці або гральні кісточки, які використовувались у дитячій грі, що в Російській імперії середини XIX ст. так і називалася - "гра в бабки". Отже, саме влада створює гроші й через податки забезпечує їх цінність. Крім того, гроші створюють банки власноруч (про це нижче).

2. Історично підхід від економістів MMT підкреслював, що гроші є ендогенними, тобто продукуються економікою власноруч, а не привносяться ззовні. Грошовий мультиплікатор є оманливим і залишковим коефіцієнтом, показуючи лише співвідношення між певними показниками, а отже, його практична користь наближається до нуля; центральний банк є нездатним кількісно контролювати обсяг грошової бази та грошової маси.

3. Процес створення грошей: до нього долучаються не тільки уряд і центробанк, але, як було згадано вище, і комерційні банки. Отже, банки не є посередниками, вони як наодинці, так і як група або система банків є емісійними центрами. ММТ прямо говорить : банки власноруч створюють гроші, в цьому їх не обмежують ні обсяг залишків на коррахунках, ні процентна політика, ні регуляторні вимоги. Коли банки бачать, що клієнти є кредитоспроможними, вони створюють нові гроші шляхом їх кредитування, а за відсутності таких клієнтів нові гроші не створюються. Цей підхід передбачає, що емісійні центри (щодо створення грошей) можуть утворюватися й поза офіційним банківським сектором відповідно до крилатого висловлювання Гаймана Мінськи "будь-хто здатний створювати гроші, проблема в тому, щоб їх приймали". Процес створення грошей не обмежується національною грошовою одиницею, - ринок євродоларів, до якого входять й українські банки, це підтверджує.

4. Статус національної валюти. Існує спектр - від несуверенної валюти до суверенної, яку мають усі провідні країни світу, крім членів єврозони. ММТ рекомендує підтримувати національну валюту суверенною. Що це означає? Це коли влада, крім введення в обіг грошей та їх вилучення через податки, випускає й фінансові інструменти виключно у національній грошовій одиниці. Далі, це коли центробанк не забезпечує її конвертованості в іноземну валюту (долар США чи євро) ні прямо, ні опосередковано. Пряма конвертованість - це обіцянка та інтервенції щодо підтримання певного рівня обмінного курсу чи утримання його в певному коридорі. Опосередкована конвертованість - це коли уряд і центральний банк здійснюють такі скоординовані процентну та фіскальну політики, в результаті яких підтримується одночасно профіцитний первинний бюджет і висока процентна ставка на резервні гроші, що в результаті збільшує офіційні валютні резерви через збільшення купівлі нерезидентами зобов'язань влади у національній грошовій одиниці.

5. Режим обмінного курсу: плаваючий, за дотримання умов суверенної національної валюти (див. вище).

6. Інфляція розглядається не через призму собівартості товарів і послуг, що пропонуються на ринку їх виробниками та постачальниками, а через призму формули ціни на будь-який товар: ціна = собівартість + маржа (прибуток власника бізнесу). Таким чином, інфляція розглядається не тільки як результат зростання зарплат і собівартості загалом, а й як, по-перше, бажання власників бізнесу зберегти або й збільшити маржу, по-друге, диктат кредиторів цього бізнесу до збільшення прибутку, з якого повертатимуться їх гроші, раніше надані у кредит такому бізнесу. В цілому по економіці це співвідношення між зарплатами та прибутками фіксується статистикою про квартальний ВВП розподільчим методом (див. рис.). Так, останні дані про рівень зарплат як частку ВВП за перший квартал 2019 р. говорять, що цей показник становить 41,7%, і він зріс за останні пару років з історично мінімального рівня 36,8%. Водночас цей показник усе ще нижчий від рівня понад 50%, який спостерігався протягом 2008–2013 рр. Таким чином, можна говорити, що й надалі слід очікувати зростання зарплат в економіці України.

7. Заощадження не є первинними, адже вони виникають як похідна від інвестицій (тобто кредити створюють депозити й, відповідно, інвестиції створюють заощадження). Заощадження не є обмеженими, адже вони створюються всередині національної фінансової системи. Отже, теза про нестачу або дефіцит заощаджень є помилковою. Все, що можливо виробити й побудувати за рахунок національного виробництва, можна профінансувати у національній грошовій одиниці. Використання іноземної грошової одиниці на балансах економічних агентів у країні є ознакою високого ризику, який призводить до нестабільності цін та обмінного курсу. Дефолти таких економічних агентів стають майже запрограмованими на майбутнє, а їх порятунок можливий лише за рахунок нових зобов'язань в іноземній валюті, що укладаються з іноземними кредиторами. Запрограмованим на майбутнє стає й зростання цін від бізнесів, що несуть тягар боргів в іноземній валюті. Використання іноземної грошової одиниці при випуску зобов'язань центрального уряду є неприпустимим, ця практика має бути згорнута й заборонена на законодавчому рівні.

8. З огляду на те, що гроші ендогенні, можна стверджувати, що ті, хто здатен створювати гроші, мають привілеї з безкоштовними обідами. Нобелівський лауреат з економіки канадський економіст Вільям Вікрі написав у статті, що була опублікована у 1996 р. і по суті досить близька до ММТ, що "безкоштовний обід існує, й дійсно він є досить рясним" (there is too a free lunch, indeed a very substantial one). У середовищі економістів MMT аргументують, що фінансові оборудки притаманні широкому колу осіб, а не тільки, як прийнято вважати за неокласичним підходом, державним чиновникам. Адже гроші створюються завдяки запису в електронній системі обліку.

9. Принципи щодо центрального уряду: витрати уряду - один із ключових факторів попиту в економіці, вони заохочують витрати приватного сектору й не конкурують із витратами інших суб'єктів в економіці за, як прийнято вважати, "кредитний ресурс". Центральний уряд створює гроші через дефіцит бюджету, він не є звичайним користувачем грошей центральних і комерційних банків, навпаки, він є каркасом, на якому формується фінансова система. Уряд є її гарантом, який приходить на порятунок після того, як приватні гравці фінансового ринку неспроможні власноруч виконувати свої зобов'язання. Витрати уряду не обмежені його доходами; витрати є первинними, а доходи - вторинними (уряд спочатку витрачає гроші в економіку, далі він вилучає їх шляхом оподаткування). Випуск боргових фінансових інструментів центральним урядом не є для нього операцією із запозичення грошей, - ця операція є монетарною у сенсі, що вона підтримує певний рівень процентної ставки в економіці, яку встановлює центральний банк. Дефіцит держбюджету є природним явищем, й він дзеркально показує, яким є фінансовий профіцит недержавного сектору. Фіскальна політика є ефективним інструментом економічної політики влади, й вона має бути націлена на максимальну зайнятість, що забезпечує цінову стабільність. Програма із гарантованого працевлаштування (англ. job guarantee) повинна бути частиною макроекономічної політики уряду. Так, наразі уряд України забезпечує буквально й функціонально гарантований дохід, але в межах ринку електроенергії для суб'єктів господарювання із сектору "зеленої" енергетики. Держпідприємство "Гарантований покупець" було створено відповідно до законодавства, яке зумовлювало існування такого суб'єкта економіки. Цей приклад говорить про те, що існує практика гарантованого економічного результату для приватного бізнесу. Очевидно, що аналогічний підхід можливо реалізувати в рамках політики щодо гарантованого працевлаштування.

10. Принципи щодо центрального банку: він не може бути повністю незалежним в утриманні процентної ставки на резервні гроші на бажаному рівні, адже дефіцитні витрати уряду без зворотної дії центрального банку призводять до збільшення залишків на рахунках комерційних банків у центробанку, і, відповідно, ставка міжбанківського ринку (МБК) на резервні гроші зменшиться нижче рівня коридору центробанку, й навпаки, профіцитні витрати уряду без зворотної дії центробанку (під час дефіциту резервних грошей) несуть ризик стрімкого зростання ставки на МБК на резервні гроші (оскільки попит на резервні гроші з боку комерційних банків не є еластичним). Таргетування інфляції без огляду на ринок праці (без досягнення максимальної зайнятості) й спонукання центрального уряду до запозичень в іноземній валюті, що ставить його в фінансову позицію Понзі, є фундаментом для майбутньої нестабільності. Процентна політика має дотримуватися правила: ключова ставка центробанку на резервні гроші дорівнює 0%, центробанк не забезпечує конвертованості національної грошової одиниці в іноземну валюту жодному економічному агенту.

11. Координація між урядом і центральним банком є ключовою у реалізації економічної політики влади країни.

12. Погляд на платіжну систему: щоденне безперервне функціонування економіки та її фінансової складової забезпечується безперервним обслуговуванням розрахунків між клієнтами банків і між самими банками. Отже, центробанк задовольняє потреби всіх економічних агентів (банків) у резервних грошах задля безперервного виконання ними платежів в економіці. Це стосується й центрального уряду. Що це значить? Пояснення таке: (а) центральний банк разом із урядом підтримує бажаний рівень процентної ставки на міжбанківському ринку резервних грошей, (б) у разі ризику її зниження або, іншими словами, за умови профіциту резервних грошей влада з допомогою координації дій уряду та центробанку вилучає резервні гроші, тим самим підтримуючи ставку МБК навколо свого таргету; й навпаки, (в) у разі ризику її зростання, що виникає за дефіциту резервних грошей, влада випускає резервні гроші, тим самим підтримуючи ставку МБК навколо свого таргету.

13. Погляд на запозичення уряду в іноземній валюті: це практика, яка руйнує або перекреслює монетарний суверенітет економіки, знижуючи суверенність національної валюти. Такі запозичення не фінансують дефіциту держбюджету, якщо влада країни контролює й випускає національну валюту, а радше вони дають змогу збільшувати валютні резерви центробанку й підтримувати деякий час політику конвертованості національної грошової одиниці в іноземну валюту, в якій уряд запозичує. Така практика досить швидко посуває уряд до позиції Понзі, коли він запозичує для виплати не тільки тіла, а й процентів за кредитом.

14. Моделювання економіки для цілей проведення грошово-кредитної політики: здійснюється на базі SFC (stock-flow consistent) моделі. Українською мовою її абревіатура звучить так: модель взаємозв'язку та узгодженості між фінансовими потоками і залишками в економіці. Перевага цього підходу від DSGE (див. п. 16 у попередній публікації) у тому, що він історично базується на погляді про ендогенні гроші та у безпосередньому вигляді враховує ієрархію фінансових зобов'язань і принцип монетарної суверенності.

Проблематика поточного підходу

За поточного режиму НБУ наразі здійснює жорстку грошово-кредитну політику, що:

- дозволяє комерційним банкам капіталізуватися за рахунок генерації прибутку від власних операцій щодо кредитування, які здійснюються за ціною, близькою до цілі процентної ставки, що її намагається підтримувати НБУ;

- штовхає центральний уряд до дорогих запозичень як у національній, так і в іноземних валютах (долар США та євро);

- таким чином, уряд і центральний банк є постачальниками фінансових інструментів із високою процентною ставкою як для інвесторів на внутрішньому ринку (ОВДП КМУ для всіх бажаючих інвесторів, депозитні сертифікати НБУ - для банків-резидентів), так і для інвесторів на зовнішніх ринках (єврооблігації КМУ). Отже, де-факто уряд і центральний банк скоординовано працюють не тільки для підтримання "фінансової стабільності", а й опосередковано для задоволення потреб рантьє, для останніх монетарна політика не є такою вже жорстокою, навпаки, забезпечуючи їм високу прибутковість;

- центральний уряд дотримується політики збалансованого бюджету, що фактично є політикою позитивного балансу первинного бюджету, адже в міжнародній практиці останнім часом термін "збалансований бюджет" означає збалансованість саме у термінах первинного бюджету;

- процентні витрати уряду по його фінансових зобов'язаннях, ціна за якими у разі облігацій у гривні диктується центробанком, що реалізує інфляційне таргетування, а у разі облігацій в іноземній валюті - іноземним фінансовим ринком, зменшують первинні витрати в економіку (оскільки загальні витрати обмежені бюджетом), тобто гальмують економічний розвиток;

- монетарна суверенність гривні є понівеченою минулими двома десятиліттями, й поточна політика тільки цементує цей стан. Її - монетарну суверенність або незалежність - слід встановити!

- у своїй процентній політиці НБУ діє в рамках теорії про нейтральну процентну ставку. Цей підхід є хибним по кількох факторах, але для економіки України його кричущою помилкою є його циркуляторна аргументація (circular reasoning). Це коли використовується аргумент про проблему та інструменти її вирішення, де останні (тобто інструменти) найбільш вірогідно приводять до того самого місця, де ці проблеми є. Більш того, вони загострюватимуться. Так, НБУ говорить, що він підтримує на високому позитивному рівні так звану реальну процентну ставку через те, що існує нейтральна процентна ставка.

Але останню не можна зафіксувати у фінансових операціях, вона є виключно розрахунковою величиною, залежною від трьох показників: 1) нейтральної процентної ставки на світовому ринку у доларах, 2) премії за ризик країни (теж визначається на зовнішніх ринках), 3) зміни реального ефективного обмінного курсу (РЕОК), в основі розрахунку якого також є суттєва частка зовнішніх факторів, що не контролюються владою України. Така процентна політика здійснюється на тлі вже наявної високої відкритості національної економіки та її залежності від зовнішнього фінансування. Така політика лише здатна призвести як мінімум до консервації цього стану економіки, а як максимум - до подальшого збільшення відкритості за боргової залежності. Тож аргументацію про нейтральну процентну ставку слід відкинути.

Заходи нового підходу

Наступний перелік наводить основні кроки, й він не є виключним.

Отже, економіка України потребує досягнення монетарного суверенітету задля реалізації економічної політики, яка приводить до максимальної зайнятості та цінової стабільності.Для цього потрібні заходи як в операційній діяльності центральної влади (уряду та центробанку), так і в законодавчій площині. В операційній діяльності уряду і центральному банку слід дотримуватися такої координації, яка усуває утворення позицій Понзі щодо їх зобов'язань в іноземній валюті, - обсяг таких зобов'язань слід поступово мінімізувати до нуля.

В законодавчій сфері слід внести такі зміни до Конституції й інших законодавчих актів, які підтримують національну грошову одиницю шляхом заборони на утворення зобов'язань в іноземній валюті на балансових (і позабалансових) рахунках такими суб'єктами економіки (маються на увазі уряд і центральний банк та інші, щодо яких уряд може буде покликаний прийняти на свій баланс їх зобов'язання). Щодо зовнішніх боргів потрібна суттєва реструктуризація зовнішнього боргу з подальшою політикою, спрямованою на "згортання" боргової позиції центрального уряду (й інших владних структур), номінованої в іноземній валюті(ах).

Координація дій між урядом і центральним банком потребує уніфікації боргових зобов'язань центральної влади, що номіновані в національній грошовій одиниці, з допомогою яких здійснюватимуться операції монетарної політики. Наразі є конкуренція між ОВДП і депозитними сертифікатами НБУ. Уряд здатний узагалі відмовитися від випуску облігацій, це можна здійснити за умови: (а) суверенності власної валюти, (б) підтримки надлишку резервних грошей на рахунках банків у центробанку і (в) застосування практики виплати доходу за залишками резервних грошей комерційних банків на їх рахунках у центральному банку.