Крок до світлого монетарного майбутнього

На початку вересня Рада НБУ схвалила Основні засади грошово-кредитної політики на 2021 рік і середньострокову перспективу — основний стратегічний документ Національного банку. Під час пресбрифінгу, присвяченого цій події, голова Ради НБУ Богдан Данилишин чітко акцентував увагу на тому, що 2021-го та в середньостроковій перспективі Національний банк застосовуватиме режим гнучкого інфляційного таргетування, який, за його словами, передбачає використання нових підходів до формування грошово-кредитної політики. Як наслідок, деякі ЗМІ повідомили про зміну монетарної політики НБУ.

Водночас в офіційному пресрелізі регулятора йдеться про те, що відповідно до Основних засад НБУ «продовжуватиме політику таргетування інфляції для забезпечення цінової й фінансової стабільності, а також сприяння стійким темпам приросту ВВП». Крім того, під час засідання 10 вересня член Ради НБУ Олександр Петрик також зазначив, що ключовим в Основних засадах є те, що Національний банк продовжуватиме застосовувати режим інфляційного таргетування.

Зважаючи на дещо різні акценти, доцільно звернутися до першоджерела і спробувати самостійно з’ясувати, чи варто наступного року очікувати істотних змін політики НБУ. Це має неабиякий сенс з огляду на те, що у монетарній політиці невелика деталь може вартувати суспільству мільярдів.

Почнімо з монетарного режиму. В Основних засадах на 2020 рік визначення було лаконічним: «У 2020 році і надалі Національний банк використовуватиме режим інфляційного таргетування з метою досягнення цілей щодо цінової стабільності». Натомість в Основних засадах на 2021 рік маємо значно змістовніший підхід: «У 2021 році та надалі Національний банк продовжить використовувати монетарний режим гнучкого інфляційного таргетування, що ґрунтується на плаваючому обмінному курсі, з акцентом на підтримання фінансової стабільності та забезпечення стійких темпів економічного зростання».

Тобто у новому документі визначення монетарного режиму передбачає орієнтацію на всі три цілі Національного банку, окреслені в статті 6 закону про НБУ, що є величезним кроком уперед порівняно з практикою кількох попередніх років (коли НБУ орієнтувався виключно на цінову стабільність, фактично ігноруючи необхідність сприяти економічному зростанню).

Зазначена зміна підходів знайшла також відображення в переліку принципів монетарної політики: на другій позиції (відразу після пріоритетності досягнення та підтримки цінової стабільності) задекларовано «підтримання економічного зростання з урахуванням гнучкості режиму інфляційного таргетування».

У тексті Основних засад значну увагу приділено необхідності активізувати банківське кредитування як засіб сприяння економічному зростанню. І це недивно з огляду на той факт, що відновлення кредитування є одним з основних пріоритетів діяльності голови НБУ Кирила Шевченка (який також є членом Ради НБУ за посадою).

На позитивну оцінку заслуговує те, що в контексті завдань щодо сприяння фінансовій стабільності та економічному зростанню Рада НБУ приділила увагу необхідності забезпечити ефективний перерозподіл фінансових ресурсів. Це надзвичайно важливий момент, оскільки через жорсткість монетарної політики НБУ кількох останніх років пріоритетним напрямом діяльності для банків стало вкладення коштів у державні облігації та депозитні сертифікати НБУ на тлі фактичної зупинки кредитування виробничої сфери.

Присутність серед інструментів монетарної політики «купівлі та продажу державних цінних паперів на вторинному ринку» дуже контрастує з ганебною практикою дискредитації цього класичного інструменту управління ліквідністю, до якої Правління НБУ вдалося навесні нинішнього року. У цьому сенсі Основні засади повертають у діяльність НБУ здоровий глузд і повагу до закону.

Документ узагалі можна було б вважати революційним, якби не кілька суперечливих моментів.

У розділі 2.1 «Монетарний режим та цілі монетарної політики» читаємо таке: «Інфляційне таргетування, уперше закріплене в Основних засадах на 2017 рік та середньострокову перспективу, очікувано продемонструвало послідовність політики в досягненні низької та стабільної інфляції та підтриманні стійких темпів економічного зростання в Україні».

Якщо з досягненням низької інфляції ще можна погодитися (хоч і тут можлива дискусія), то з підтриманням стійких темпів економічного зростання все значно складніше. Є вагомі підстави стверджувати, що та версія режиму інфляційного таргетування, яку НБУ застосовував упродовж кількох попередніх років, стала однією з причин занурення економіки в рецесію ще до настання коронакризи.

Крім того, вищезазначене положення Основних засад суперечить негативній оцінці впливу грошово-кредитної політики на стан соціально-економічного розвитку України, яку дала сама Рада НБУ наприкінці минулого року (рішення від 17 грудня 2019 року №50-рд).

Наступний проблемний момент стосується оцінки Радою НБУ ступеня жорсткості поточних монетарних умов. У розділі 1.2 «Економіка України та ризики» йдеться про те, що «монетарна та фіскальна політики залишатимуться м’якими, доки ефекти з боку стисненого попиту превалюватимуть та визначатимуть низькоінфляційне середовище». Іншими словами, Рада НБУ вважає, що наразі монетарна політика є м’якою, а це дуже дискусійне питання.

Для визначення ступеня жорсткості монетарної політики Національний банк використовує теоретичне поняття реальної нейтральної процентної ставки, яку для України самим НБУ оцінено на рівні 2%. Додавши до неї інфляційну ціль 5%, отримуємо номінальний рівень нейтральної ставки 7%. За логікою Нацбанку, поточна монетарна політика є м’якою (стимулюючою), оскільки облікова ставка (6%) є нижчою від вищезазначеного «нейтрального» рівня.

Проте, якщо вдатися до простіших, але надійніших розрахунків і порівняти облікову ставку не з прогнозним (збільшеним на реальну нейтральну ставку), а з поточним рівнем інфляції (2,5%), з’ясуємо, що монетарна політика Національного банку була і залишається однією з найжорсткіших у світі. Реальний рівень облікової ставки (порахований як різниця між номінальною ставкою і поточною інфляцією) істотно перевищує відповідні показники всіх наших сусідів, а в Молдові, Польщі, Румунії, Угорщині, Туреччині реальна ставка взагалі від’ємна.

Враховуючи вищезазначені міркування, досить складно вважати монетарну політику НБУ м’якою.

Для повноти картини слід зазначити, що чинний прогноз НБУ щодо динаміки облікової ставки передбачає її незмінність до кінця 2020 року і підвищення до 6,5% наступного року.

Та, попри наявність деяких суперечливих моментів, можна констатувати, що Основні засади грошово-кредитної політики на 2021 рік і середньострокову перспективу — це якісно новий документ, який дає надію на те, що абстрагування Національного банку від потреб суспільства залишиться у минулому.

Рада НБУ зробила важливий крок, тепер слово за Правлінням.

Усі статті Михайла Джуса читайте тут.