П'ять кроків Нацбанку, що сповільнюють економічне зростання

У своїй прощальній промові у Верховній Раді Олексій Гончарук серед досягнень очолюваного ним уряду згадав про "рекордно низьку інфляцію", ймовірно, навіть не усвідомлюючи, що саме в цій "перемозі" криється причина його невдач.Уряд Гончарука пішов у минуле, навіть не намагаючись виправдатися за ті "провали", які йому були інкриміновані. Хоча мав для цього всі підстави.

З виступу президента у Верховній Раді, який передував голосуванню за відставку, випливає, що основні претензії до уряду в економічній площині стосувалися недовиконання бюджету (зокрема провалу надходжень від митниці) і падіння промислового виробництва.

Не є секретом, що уряд Гончарука не мав цілісної економічної стратегії, зокрема стратегії розвитку промисловості. Намір продати землю і залишки державних підприємств навіть за великого бажання не можна назвати стратегією розвитку. Не виправила ситуації і презентація 17 лютого набору слайдів під амбітною назвою "Економічна стратегія: зростання через інвестиції", оскільки від стратегії у ньому була лише назва.

Та чи міг попередній уряд продемонструвати кращі результати? На жаль, є усі підстави припускати, що навіть за наявності якісної стратегії фактичні результати діяльності уряду були б ненабагато кращими.

Економічна політика, як і будь-яка інша політика, є мистецтвом можливого. Проблема полягає в тому, що можливості попереднього уряду (як і його попередника) стосовно забезпечення зростання економіки були істотно обмежені впливом монетарної політики Національного банку.

Тут важливими є не лише дії НБУ в період роботи уряду Гончарука, - йдеться про накопичений вплив монетарної політики на економіку протягом п'яти попередніх років. Адже Правління НБУ під керівництвом Якова Смолія є сумлінним продовжувачем політики, започаткованої його попередницею Валерією Гонтаревою.

Доцільно окреслити найбільш значущі етапи політики Національного банку останніх років. І перший з них - різка девальвація гривні в лютому 2015 року, яка значною мірою визначила подальший перебіг подій в економіці та характер монетарної політики НБУ.

У своєму різдвяному інтерв'ю голова НБУ Яків Смолій зазначив: "Ми змушені були тримати високу облікову ставку при інфляції 30–40% у 2015 році. Єдиний інструмент, який міг здорожчати ресурс, - це облікова ставка".

Проте пан Смолій не уточнив, що у період розгортання девальваційно-інфляційної спіралі всі процентні ставки НБУ були нижчими, ніж рівень інфляції, а різке підвищення облікової ставки відбулося вже після девальваційного сплеску.

Пік девальвації припав на 24–26 лютого 2015 року (офіційний курс сягнув 30,01 грн/дол., курс чорного ринку - 35–40 грн/дол.), а облікову ставку було підвищено лише з 4 березня (з 19,5 до 30%), коли на ринку вже сформувався тренд на зміцнення курсу внаслідок запровадження жорстких валютних обмежень (у тому числі на імпортні операції).

Тобто детальне відтворення подій п'ятирічної давності свідчить про те, що у контексті процентної політики дії НБУ не лише не запобігали, а навпаки, сприяли девальвації гривні, яка стала визначальним чинником прискорення інфляції.

Водночас девальвація гривні призвела до різкого загострення диспропорцій банківських балансів, відтак, спровокувала системну банківську кризу.

Це підводить нас до другого акту драми - "великого банківського очищення", яке креативні комунікаційники з Національного банку закликають "зрозуміти та відпустити".

Протягом останніх шести років кількість банків в Україні скоротилася з 180 до 75, - практично повністю за рахунок ліквідації установ з українським приватним капіталом (винятком є кілька російських банків). У багатьох випадках це були цілком життєздатні банки, які внаслідок девальвації зазнали проблем через втрату платоспроможності позичальниками, відплив коштів з депозитів, скорочення ліквідності тощо.

НБУ вирішив не витрачати часу на оздоровлення проблемних банків і просто вивів їх із ринку. Хрестоматійним у цьому контексті є приклад банку "Хрещатик", коли від моменту визнання його проблемним до введення тимчасової адміністрації минуло менше доби. Тоді як Закон "Про банки і банківську діяльність" і нормативно-правові акти НБУ на виконання плану фінансового оздоровлення передбачають термін до 180 днів.

За оцінками самого НБУ, втрати економіки від банківської кризи станом на літо 2017 року оцінювались у 38% ВВП (у тому числі 16% ВВП - втрати клієнтів у ліквідованих банках). Іншим закономірним наслідком "очищення" банківського сектору стало значне зростання концентрації з відповідним зниженням рівня конкуренції: на кінець 2019 року на 20 найбільших банків припадало 92,2% чистих активів, зокрема на чотири державні банки - 55,2%.

Третій важливий крок - переформатування процентної політики Національного банку, ключовим моментом якої стала прив'язка облікової ставки до ставки за двотижневими депозитними сертифікатами (з 22 квітня 2016 року). До цього за обліковою ставкою НБУ надавав банкам кредити рефінансування через тендер.

Зазначена зміна правил гри в один момент зробила і без того жорстку процентну політику регулятора значно жорсткішою, оскільки фактично підняла нижню межу вартості коштів вище рівня інфляції. У такий спосіб Національний банк перетворив власні депозитні сертифікати і державні облігації (ОВДП) на високоприбуткові і безризикові інструменти вкладення банками коштів.

Четвертий крок - значне посилення вимог до оцінки банками величини кредитного ризику з відповідним збільшенням відрахувань до резервів за активними операціями (постанова НБУ від 30 червня 2016 року №351). Підвищення вимог до оцінки платоспроможності позичальників і якості застави остаточно заблокувало мотивацію банків до кредитування реального сектору економіки, оскільки у багатьох випадках передбачало формування 100-процентних резервів за наданими кредитами.

З огляду на вищезазначені обставини банки сконцентрували свою активність на вкладеннях у депозитні сертифікати НБУ та ОВДП і споживчому кредитуванні домогосподарств.

Обсяги розміщення Національним банком депозитних сертифікатів 2019 року перевищили 5 трлн грн (!), а залишки мобілізованих коштів на початок 2020-го становили 152,2 млрд. Процентні витрати НБУ за операціями з депозитними сертифікатами у 2019 році сягнули 9,6 млрд грн (за п'ять років - 41 млрд).

Досить показовим є той факт, що до трійки лідерів за обсягом доходів, отриманих від вкладень у депозитні сертифікати, 2019 року увійшли лише іноземні банки: Сітібанк - 1,1 млрд грн, "Райффайзен Банк Аваль" - 1,0 млрд, "Сбербанк" (Росії) - понад 0,9 млрд грн.

З огляду на те, що розміщення двотижневих депозитних сертифікатів є основною операцією з управління ліквідністю, можна зробити висновок, що Національний банк у здійсненні своєї монетарної політики фактично спирається не на український, а на іноземний капітал.

Вищеописана модель діяльності банків призвела до того, що 2019 року кредити нефінансовим корпораціям у національній валюті скоротилися на 8,1% (уперше з 2015-го), в іноземній (у доларовому еквіваленті) - на 6%.

П'ятим (заключним) акордом стала ревальвація гривні у 2019 році, спровокована припливом спекулятивного капіталу нерезидентів на ринок ОВДП. Протягом року обмінний курс зміцнився на 14,5% - з 27,69 до 23,69 грн/дол.

Тобто Національний банк спочатку спровокував приплив спекулятивного капіталу (дохідність ОВДП до приходу нерезидентів була тісно пов'язана з рівнем облікової ставки), а потім вчасно не зреагував на зміну кон'юнктури валютного ринку.

Зважаючи на безуспішність спроб подолати інфляцію шляхом пригнічення попиту, НБУ вдався до "надійнішого" засобу і знизив її з допомогою ревальвації гривні (не визнаючи цього публічно). Але трохи не розрахував: протягом 2019-го річні темпи споживчої інфляції знизилися з 9,8 до 4,1%, а в лютому 2020 року - до 2,4%, тоді як цільовий орієнтир становить 5% +/- 1 п.п.

Кумулятивний ефект від п'яти вищезазначених кроків Національного банку (окрім генерування надприбутків банків) відобразився у зниженні ділової активності, дефляції цін виробників, падінні промислового виробництва і, як наслідок, у різкому уповільненні темпів приросту реального ВВП (з 4,1% у третьому кварталі 2019-го до 1,5% у четвертому кварталі того ж року).

За оцінками Мінекономіки, у січні 2020 року порівняно з січнем 2019-го реальний ВВП скоротився на 0,5%. Закономірним наслідком зазначених негативних процесів в економіці стало недовиконання бюджету як у 2019 році, так і на початку 2020-го.

Саме ці проблеми і стали формальним приводом для відставки уряду Гончарука, попри те, що відповідальність за них значною мірою лежить також на Національному банку.

Навіть якби попередній уряд мав досконалу стратегію розвитку економіки, шанси на її успішну реалізацію були би невисокими з огляду на жорсткі монетарні умови, створені Національним банком.

За тиждень до відставки попереднього уряду Рада НБУ (фактично єдиний орган, який має право офіційно оцінювати політику НБУ) на своєму засіданні дала оцінку діяльності Правління НБУ щодо виконання Основних засад грошово-кредитної політики у 2019 році. У відповідному рішенні Ради НБУ основну увагу приділено аналізу динаміки індексу споживчих цін і якості макроекономічного прогнозу.

Проте у висновках Рада НБУ усе ж констатувала: "Дії Національного банку в 2019 році не достатньою мірою спрямовувалися на посилення стимулів для кредитування банківською системою корпоративного сектору економіки і призводили до поглиблення деформацій фінансового ринку України, де державні цінні папери та депозитні сертифікати НБУ продовжують відігравати домінуючу роль".

Якщо врахувати ще два грудневі рішення стосовно валютно-курсової політики та впливу грошово-кредитної політики на стан соціально-економічного розвитку України, можна зрозуміти, що Рада НБУ загалом вважає політику Правління НБУ незадовільною. Проте попередній уряд не скористався "підказкою"…

У своїй прощальній промові у Верховній Раді Олексій Гончарук серед досягнень очолюваного ним уряду згадав про "рекордно низьку інфляцію", ймовірно, навіть не усвідомлюючи, що саме в цій "перемозі" криється (принаймні частково) причина його невдач.

Для того щоб не повторити долі свого попередника, новому уряду необхідно буде домовитися з Національним банком про те, щоб монетарна політика нарешті почала враховувати необхідність сприяння економічному розвитку і потреби всього суспільства, а не орієнтувалася виключно на рівень інфляції та інтереси фінансових посередників.

Попри те, що облікова ставка учетверо перевищує поточний рівень інфляції (2,4%), рішення Правління НБУ про її зниження з 13 березня з 11 до 10% є досить суперечливим з огляду на розгортання кризових явищ.

З одного боку, складно зрозуміти логіку зниження облікової ставки в умовах стрімкого прискорення девальваційних процесів. Лише за чотири дні (10–13 березня) гривня девальвувала на 4,7% - з 24,92 до 26,09 грн/дол., незважаючи на продаж Національним банком з резервів близько 1 млрд дол.

З іншого боку, зважаючи на цілковиту непрогнозованість розвитку ситуації в умовах пандемії COVID-19 і розгортання світової фінансово-економічної кризи, не можна виключати, що за рік темпи інфляції прискоряться до понад 10%. У такому разі вищезазначене зниження облікової ставки не відповідатиме самій логіці інфляційного таргетування.

Значно відповідальнішим за таких обставин було б збереження облікової ставки незмінною, а також розірвання її прив'язки до ставки за двотижневими депозитними сертифікатами і зниження останньої (після стабілізації ситуації на валютному ринку).

Якщо, на думку фахівців з НБУ, завадою для цього є надлишкова ліквідність банківської системи, то її може не стати вже в найближчому майбутньому. Для цього достатньо двох речей, вірогідність яких є високою: продаж Національним банком ще кількох мільярдів доларів (що призводитиме до вилучення гривні з обігу) та вкладення банками (передусім державними) коштів в ОВДП з огляду на відсутність попиту з боку нерезидентів.

У разі реалізації такого сценарію Національному банку доцільно буде взяти приклад із провідних центральних банків світу і відновити купівлю ОВДП на вторинному ринку, що може набути особливої актуальності у разі запровадження жорстких карантинних заходів.

Крім того, Національному банку слід здійснювати виважену валютно-курсову політику, орієнтовану на стабільність національної грошової одиниці, як того вимагає Конституція України.

Всі статті цього автора читайте тут.