Ескіз біржі

Україна, схоже, уже зріднилася з кризою. Шостий рік державна влада веде жорстоку боротьбу зі світовою фінансовою кризою, не помічаючи, що для решти світу вона вже давно минула. Втім, не помічають цього факту не тільки вітчизняні чиновники, а й економіка країни. Особливо це видно зі стану вітчизняного фондового ринку - головного ринкового механізму, покликаного регулювати фінансові потоки й відображати реальний стан справ в економіці. У той час як американські фондові індекси оновлюють докризові рекорди 2008 р., український ринок цінних паперів лежить на дні і, схоже, оживати не збирається. Такої разючої нечутливості нашого ринку до світових тенденцій не спостерігалося з часів створення фондових майданчиків. У чому ж причина "особливого українського шляху"?

Сьогодні навіть найоптимістичніше налаштовані учасники фондового ринку перестали говорити про швидке відновлення зростання цін і попиту на акції українських емітентів. Більшість з них одностайні в думці, що фондовий ринок України в 2013-2014 рр. перебуватиме в стані стагнації. Минулий рік приніс портфельним інвесторам лише стабільні збитки. Відсутність інтересу до інвестиційних фондів з боку населення, зменшення кількості надійних фінансових інструментів і конкуренція з боку високодохідних банківських депозитів зумовлять непростий наступний рік для ринку цінних паперів країни. Однак це тільки видима частина айсберга наявних проблем.

Ситуація на українському фондовому ринку відображає реальну ефективність бізнесу в Україні і реальний інвестиційний клімат. Якщо в Росії, Китаї, Індії і Бразилії нерезиденти залишилися (щоправда, значно знизивши свою активність), то з України нині пішли практично всі. Це свідчить про нестабільність нашої економіки і про недовіру до неї. Фундаментальні проблеми, які існують на фондовому ринку України, сьогодні постали особливо гостро. Акції вітчизняних компаній фактично нічого не коштують. В Україні інвестор, котрий купив на біржі акції компанії або заводу, не володіє реальною їхньою частиною. Тому й поведінка цін акцій непередбачувана. Реальних власників компаній найчастіше просто не хвилюють їхні котирування. Звідси - і низький рівень фрі-флоату (частки паперів у вільному обігу на ринку), і не завжди прозора й зрозуміла звітність компаній, і відсутність практики висвітлення прибутку й виплати дивідендів.

Невігластво і бідність

Однак головна проблема вітчизняного фондового ринку не в тому, що в обігу на ньому надто незначна частина акцій кожного емітента. Є дві глобальні проблеми фондового ринку: низька фінансова грамотність і низький рівень доходів більшості населення країни.

Аналіз реальної структури власників будь-якого акціонерного товариства з переліку "блакитних фішок" наших бірж показує, що в кожного із цих товариств є власник, який володіє більш ніж 50% голосів. Причому хазяїна зовсім не цікавить курс акцій його компанії, оскільки його прибуток залежить не від курсу або дивідендів, а від повного й абсолютно безконтрольного управління акціонерним товариством на свою користь. Саме в цьому і криється основне лихо українського ринку цінних паперів, та й економіки загалом.

Сьогодні головною перешкодою для розвитку фондового ринку в Україні є незахищеність права власності інвестора. Нинішня система акціонерних товариств побудована на моделі - "переможець отримує все". Це означає, що якщо ви не маєте контрольного пакета акцій, ви - ніхто, і реальної ціни за акції вам ніхто не дасть. Ринок запозичень - у кращому стані. Але його розвиток гальмується неготовністю керівників і власників бізнесу до прозорості
своєї господарської діяльності. Звичайно, вони змушені враховувати загрозу "чорного" рейдерства. Але основною перешкодою є все-таки не збереження корпоративних секретів, а відсутність культури цивілізованого ведення справ і, відповідно, неможливість розкриття інформації про ці справи для фондового ринку.

Неробоча модель ринку

Слід визнати, що вітчизняний фондовий ринок просто ніколи не виконував і не виконує досі того завдання, заради якого він існує в усьому світі: перерозподіл фінансових ресурсів на користь тих, хто здатен найбільш ефективно їх використати. Власне кажучи, у нас є лише начерки, ескіз біржі цінних паперів без реального наповнення його функціями і фінансами.

Спочатку наш фондовий ринок існував для того, щоб обслуговувати розпродаж майна, яке приватизувалося. Це послужило причиною появи в обігу великої кількості неліквідних цінних паперів (35 тис. емісій цінних паперів акціонерних товариств). Шляхом обміну приватизаційних сертифікатів і пільгової підписки було сформовано велику кількість (30 млн) власників цінних паперів, які не є за своєю суттю власниками і які не мають можливості (а часто й бажання) управляти належною їм власністю. Потім ринок консолідувався і навіть піднімався на закордонних коштах з "лімітів" великих інвестиційних компаній на emergency markets (ринках, які розвиваються). Однак остання криза відлякала міжнародних гравців, і всі їхні гроші повернулися назад за кордон.

Виниклий у результаті параліч фондових майданчиків наочно показав - реального ринку цінних паперів в Україні так і не було створено. З погляду традиційного фундаментального аналізу та акціонерної теорії, міноритарні акціонери відіграють роль для корпоративного управління лише тоді, коли їхня думка може позначитися на вартості акцій і, отже, вартості капіталу їхньої компанії.

У США, де проповідується сучасне акціонерне право, структура капіталу більшості компаній дуже роздроблена - у великих компаній сотні тисяч акціонерів, кожен з яких ніякого впливу не має, але загальний настрій величезної армії міноритаріїв може як підняти, так і розорити компанію. Саме їхня думка тримає менеджерів у постійній напрузі, змушуючи шукати нові, досконаліші шляхи розвитку бізнесу і підтримувати якнайвищий рівень корпоративного менеджменту. У Європі трохи інша модель структури капіталу - тут частіше зустрічаються компанії з мажоритарним акціонером, сімейні компанії або компанії з вузьким колом акціонерів. Як правило, думка кожного із цих акціонерів враховується при розробці стратегії компанії.

В Україні ні політика, ні вартість компаній ніяк не залежать від настрою міноритарних інвесторів. Компанії розміщують нові випуски акцій у вузькому колі інвесторів. Однак у 99% випадків компанії мають основного акціонера, і здебільшого саме від його позиції залежить вартість капіталу його компанії.

При цьому не слід забувати, що підтримка високого рівня корпоративного управління - дуже дороге задоволення. Це, на думку наших бізнесменів, непродуктивні витрати на додатковий персонал, часові витрати високооплачуваного керівництва і ризики, пов'язані з витоком комерційної та конфіденційної інформації. З погляду логіки й арифметики власників, нашим компаніям, які не залежать економічно від дрібних інвесторів, робити щось заради цих акціонерів - марнувати гроші.

Перші 10 років незалежності Україна була близька до американської моделі акціонерного капіталу. Мільйони приватних дрібних акціонерів, відсутність мажоритаріїв. Саме в ті роки і були написані наші закони про ринок цінних паперів і всі основні норми для відкритих акціонерних товариств. Але згодом капітал компаній консолідувався, повсюдно з'явилися "хазяї". Роль міноритаріїв в управлінні компаніями звелася до нуля.

Чужий досвід

Фондовий ринок - найдосконаліший на сьогодні механізм залучення приватних інвестицій в економіку. Зростання економіки і зростання залучених коштів можливе тільки тоді, коли цінні папери на ринку мають високу ліквідність. А ліквідність, у свою чергу, забезпечується кількістю продавців і покупців на ринку. Що більше учасників ринку - то вища ліквідність паперів. За останні два десятиліття намітилася і зворотна залежність - інвестор вибирає для себе такий ринок, на якому в обігу найбільш ліквідні папери. Із цього погляду найпривабливішим фондовим ринком у світі є фондовий ринок США.

Ліквідність акцій американських корпорацій така, що будь-які з них можна купити або продати практично миттєво. Крім того, ринок цінних паперів США є сьогодні найбільш захищеним від будь-яких ризиків фондовим ринком світу. Система його регулювання, що має дворівневу структуру, склалася ще в 30-х рр. минулого століття і досі є найефективнішою у світі. Крім того, що інвестиції в США захищені законодавчо, їх іще й автоматично страхують від форс-мажорних і кримінальних ризиків, причому зовсім безплатно для інвестора.

Дохідність фондового ринку США становить у середньому 14% на рік. Тобто вклавши в середині 70-х минулого століття 10 тис. дол. в акції компаній, які входять до складу індексу Доу Джонса, на сьогодні можна було б мати 300 тис. дол.

Звичайно, успішність американського ринку має глибоке історичне і геополітичне коріння. Стан фондового ринку - зона особистої відповідальності президента США і мета всієї зовнішньої і внутрішньої політики найбільшої держави. Підтриманням котирувань переймаються і держчиновники, і політики, і армія найбагатшої країни у світі. Однак успіх ринкової моделі базується все ж таки на менталітеті пересічних американців.

Згідно з даними сучасної статистики, кожен четвертий житель США інвестує вільні кошти у фондовий ринок. Для порівняння: у Європі це робить кожен п'ятий, у Росії - кожен сотий, в Україні - лише один з тисячі.

Приблизно чверть коштів, якими володіє середня американська сім'я, вкладена в нерухомість, іще десята їх частина лежить на рахунках у банках і використовується для особистих витрат. Далі - приблизно 20-та частина коштів американської сім'ї вкладена в товари тривалого користування. Це побутова техніка, електроніка, автомобіль і т.д. 2% своїх заробітків американці витрачають на програми накопичувального страхування, а 60% коштів вкладають у різні облігації, акції, пайові інвестиційні або пенсійні фонди. До речі, пенсійні фонди США є сьогодні найбільшими інвесторами у світі.

У Сполучених Штатах державні програми з навчання основ інвестування працюють уже більш як півстоліття. Кожен бажаючий може пройти це навчання на курсах, причому часто зовсім безплатно або ж за досить символічну плату. Основні закони розвитку економіки знає більшість жителів країни, включаючи фермерів і домогосподарок. До речі, частенько і ті, й інші досить успішно управляють своїми рахунками на біржі.

Вихід з глухого кута

Сьогодні понад 99% усіх фінансових інституцій у світі навіть не розглядають інвестування в українські акції, оскільки корпоративне управління в Україні - на неприйнятно низькому рівні. А правове поле і регуляторна політика не захищають прав інвесторів, які вкладають кошти в українські компанії.

Для самодостатнього, якісного місцевого ринку, який міг би стати місцем ціноутворення для вітчизняних активів, необхідно вирішити всього два завдання. Перше - допуск на ринок внутрішніх інвесторів (це, насамперед, пенсійні фонди) і формування інструментів для інвестування коштів населення. Друге - якісне поліпшення корпоративного управління. Причому не тільки на рівні законодавчих ініціатив. Зміни мають відбутися на рівні менталітету. Люди, які порушують права міноритарних акціонерів, повинні називатися злодіями, оскільки вони реально крадуть у них гроші.