Внешние дисбалансы в период кризиса

Затяжной характер пандемии, углубление мировой рецессии и нестабильность международных финансовых рынков актуализируют проблемы диагностики внешней уязвимости экономики Украины и реализации на ее основе комплекса антикризисных мер.

Экономическо-финансовые катаклизмы марта 2020 года несколько снизили свою остроту в апреле—июне, но будущие перспективы стран с формирующимися рынками крайне пессимистичны. Некоторые эксперты прогнозируют, что эти страны скоро войдут в состояние глубокой рецессии и массивных потерь рабочих мест; это означает, что масштабы бедности резко вырастут. Реальный ВВП этих стран может сократиться на 20–40% во втором квартале и достичь двузначных чисел по итогам года (A.Velasco. Preventing an Emerging-Market Meltdown).

В дополнение к проблемам ограничения совокупного спроса и блокирования предложения, экономики с формирующимися рынками сейчас сталкиваются с влиянием следующих внешних шоков: снижение объемов международной торговли; неблагоприятная динамика цен на сырьевые товары; уменьшение денежных переводов мигрантов; беспрецедентный отток капиталов.

По признанию многих экспертов, 2020-е годы могут стать «потерянным десятилетием» для развивающихся стран вследствие массовой пандемии и глубокого экономического кризиса. Большинство из этих стран для внедрения программ поддержки своих экономик и укрепления национальных систем здравоохранения нуждаются в значительных ресурсах, доступа к которым они чаще всего не имеют. По оценкам МВФ, странам с формирующимися рынками требуется 2,5 трлн долл. США дополнительного финансирования.

На мировых финансовых рынках начиная с апреля настроения инвесторов постепенно улучшались. Средневзвешенная рыночная доходность суверенных еврооблигаций Украины по состоянию на 25 июня 2020 года составляла 7,3% годовых, уменьшившись на 3,3 п.п. по сравнению с пиком доходности в середине марта, но повысившись на 1,5 п.п. относительно начала года.

ZN.UA

Доходность украинских облигаций в конце июня была заметно выше — на 3,8 п.п. — средневзвешенной доходности суверенных облигаций стран с формирующимися рынками. Существенное увеличение разрыва доходностей за первое полугодие 2020-го отображает повышение страновых рисков Украины. Вместе с тем рост общего уровня процентных ставок с начала года указывает на ухудшение условий международного рынка капиталов для украинских заемщиков.

Открытый характер национальной экономики при реализации внешних финансовых и торговых шоков актуализирует риски внешней финансовой уязвимости Украины. Надо учитывать то, что, в отличие от кризиса 2014–2015 годов, в этом году будут сокращаться возможности поддержки национальной экономики за счет внешнего спроса. Падение ВВП в странах — торговых партнерах, глобальный тренд на сокращение международной торговли, снижение мировых цен на сырьевые товары, ограничение возможностей для трудоустройства за границей — все эти факторы обусловят сокращение валютных поступлений в Украину и углубление экономического спада.

Анализ состояния платежного баланса Украины в январе—мае 2020 года указывает на наличие некоторых негативных явлений и процессов, повышающих внешнеэкономические риски Украины:

1) начало оттока иностранных портфельных инвестиций с рынка внутренних государственных облигаций, что порождает дополнительные риски для курсовой стабильности и уровня процентных ставок по ОВГЗ;

2) превышение сумм погашения внешнего долга над сумами привлечения займов для всех секторов экономики (кроме общего государственного управления), что актуализирует долговые риски;

3) полуторакратное увеличение прироста внешних активов резидентами Украины, что ухудшает состояние финансового счета и ситуацию на валютном рынке;

4) сокращение доходов от оплаты труда, что повышает уровень безработицы и ухудшает состояние текущего счета.

При этом профицит текущего счета платежного баланса за пять месяцев достиг величины 5,6 млрд долл. США, что резко контрастирует с устойчивыми дефицитами 2016–2019 годов. Трансформация хронически дефицитного счета в профицитный была вызвана в основном падением импортных закупок. Его факторами стали кризисное сокращение потребительского спроса, снижение мировых цен на энергоносители, нарушение международных цепочек производства и поставки продукции, уменьшение возможностей для продажи импортированной продукции в Украине. Все указанные явления сигнализируют о кризисных процессах в экономике Украины.

Что же касается финансового счета платежного баланса, то его традиционно положительное сальдо сменилось отрицательным, и чистый отток средств в январе—мае составил 5,4 млрд долл. Резкое ухудшение ситуации стало следствием как сокращения притока иностранного капитала в Украину, так и увеличения оттока капитала резидентов. Прирост внешних активов частного сектора в январе—мае 2020 года достиг 3,2 млрд долл. (2,1 млрд в январе—мае 2019-го).

По результатам проведенного нами комплексного анализа внешней устойчивости экономики, на начало второго квартала 2020 года риски кризисных потрясений оценивались как довольно высокие. В частности, зоны внешней финансовой уязвимости Украины формировали:

1) значительный объем внешних долговых обязательств резидентов Украины (на уровне 84,7% ВВП и 196,9% экспорта) при сохранении высоких рисков рефинансирования государственного и корпоративного долга;

2) низкий уровень международной ликвидности страны (объем валютных резервов составлял 53,6% краткосрочного внешнего долга и 86,2% композитного критерия МВФ);

3) высокие потребности во внешнем финансировании для рефинансирования выплат по внешнему долгу (краткосрочный внешний долг составлял 46,5 млрд долл.);

4) существенная волатильность обменного курса гривни: укрепление РЭОК гривни на 19,1% за 2019 год и ослабление на 7,2% за первый квартал 2020-го.

В целом в разрезе семи из 12 стандартных индикаторов риски нарушения внешней устойчивости экономики были высокими (см. детально: «Оцінка зовнішньої фінансової вразливості України»). В частности, большая часть показателей внешнедолговой нагрузки Украины в конце марта 2020 года находилась в красной зоне. В соотношении с ВВП внешний долг всех секторов экономики составлял 84,7% ВВП при предельном уровне в 60% ВВП. А внешнедолговые выплаты в первом квартале составили 38,3% экспорта при предельно допустимом значении в 25%.

ZN.UA

Большинство прогнозов платежного баланса Украины на 2020 год указывают на вероятность сокращения денежных переводов мигрантов на 20–30% (часть украинских работников лишатся работы или не смогут на нее вернуться). Сальдо торгового баланса, вероятно, улучшится, но все же останется отрицательным. МВФ прогнозирует, что темпы падения импорта товаров и услуг (14,6%) превысят темпы падения экспорта (12,4%). В сочетании с потерей доступа к частному финансированию указанные процессы выльются в формирование финансового разрыва платежного баланса.

По оценкам специалистов МВФ, такой финансовый разрыв в 2020 году составит 11,8 млрд долл. Но, по действующей программе Stand-by, он только частично будет покрыт внешним официальным финансированием (5,8 млрд долл.) Основное бремя ляжет на международные резервы Украины, объем которых за год должен уменьшиться на 6 млрд долл. — до 19 млрд долл. на конец 2020 года. Эта сумма составит только 70% от нормативного значения по композитному критерию МВФ.

Подобная ситуация указывает на несбалансированность программы МВФ и ее неадекватность масштабам тех вызовов, с которыми столкнулась страна. Как отмечает Богдан Данилишин, в мировой практике реализации программ Stand-by в 2000-х годах нет прецедентов сокращения программированного размера валютных резервов по итогам первого года реализации программы МВФ; то есть фактически МВФ самоустранился от решения проблем платежного баланса Украины («Темная сторона макроэкономической стабильности»).

Названная проблема еще раз указывает на необходимость радикального изменения подходов к сотрудничеству с международными кредиторами, в процессе которого ключевую роль должны играть профессиональная экспертиза документов с украинской стороны, оценка и прогнозирование последствий готовящихся решений, а также неуклонное продвижение национальных интересов и учет национальных потребностей. После отставки Якова Смолия функционер МВФ от Украины уже нарисовал нам апокалиптический сценарий (уход международных партнеров, превращение Украины в мирового изгоя, раскручивание инфляции и девальвации). Но назначение главой НБУ профессионала, неподконтрольного западному капиталу, но с адекватным пониманием роли центрального банка в экономике и ориентированностью на конструктивное сотрудничество с МФО, стало бы важным шагом в направлении восстановления государственного суверенитета Украины и построения здоровой национальной финансовой системы.

В целом проблемы внешней уязвимости экономики и дефицита внешнего финансирования требуют, с одной стороны, сокращения существующих внешних дисбалансов Украины путем проведения соответствующей экономической политики, а с другой — масштабной внешней финансовой поддержки Украины. По моему мнению, удержание внешней устойчивости экономики предполагает применение мер антикризисного регулирования по следующим важным направлениям:

— Поддержка украинского экспорта и достижение профицита торгового баланса Украины путем: а) применения инструментов экономической дипломатии и восстановления торгово-экономических миссий Украины в странах — важных торговых партнерах; б) увеличения потенциала Экспортно-кредитного агентства через пополнение правительством его уставного капитала и обеспечение участия в программе частичной компенсации процентной ставки по экспортным кредитам; в) борьбы с контрабандой на таможенной границе Украины, взимания всех предусмотренных законодательством налоговых и таможенных платежей с импорта.

— Продолжение переговорного процесса с МФО, международными кредиторами и донорами на предмет более существенной поддержки Украины в период пандемии и экономического кризиса. Сейчас на глобальном уровне выдвигается ряд перспективных инициатив по кардинальному увеличению поддержки бедных стран богатыми через международные организации, центральные банки и многосторонние фонды. Партнерами и донорами Украины, которые потенциально могут предоставить более весомую финансовую поддержку, являются правительства США, Канады, центральные банки этих стран, Европейский Союз, МВФ, Всемирный банк, МФО, сотрудничающие с частным сектором, и другие.

— Применение целевых мер монетарной политики для обеспечения поступления денежно-кредитных ресурсов в реальный сектор экономики, повышение уровня кредитной активности банков, отсечение спекулятивного спроса банков на иностранную валюту и создание препятствий для наращивания внешних активов экономическими субъектами. Важной мерой является радикальное уменьшение мобилизационных операций с депозитными сертификатами и применение других монетарных инструментов НБУ с учетом потребностей Минфина в привлечении государственных займов.

— Проведение взвешенной бюджетной и долговой политики правительства и усиление их взаимосогласованности с монетарной политикой, в частности: а) корректировка расходной части бюджета путем сокращения неприоритетных расходов в случае недовыполнения доходной части бюджета с соблюдением предельных объемов дефицита, определенного законом о бюджете на 2020 год; б) упрощение процедур для приобретения ОВГЗ физическими лицами через банки (в том числе в иностранной валюте) с минимизацией трансакционных затрат для кредиторов; в) отказ от докапитализации частных банков и государственных компаний за счет наращивания государственного долга; г) осуществление правовых операций с государственными деривативами/их выкупа на вторичном рынке при максимальном снижении рыночной цены; д) согласование политики управления остатками бюджетных средств со стороны Минфина с политикой регулирования ликвидности банковской системы со стороны НБУ.