Шаг к светлому монетарному будущему

В начале сентября Совет НБУ одобрил Основные принципы денежно-кредитной политики на 2021 год и среднесрочную перспективу — основной стратегический документ Национального банка. Во время пресс-брифинга, посвященного этому событию, председатель Совета НБУ Богдан Данилишин четко акцентировал внимание на том, что в 2021-м и в среднесрочной перспективе Национальный банк будет применять режим гибкого инфляционного таргетирования, который, по его словам, предусматривает использование новых подходов к формированию денежно-кредитной политики. Как следствие, некоторые СМИ сообщили об изменении монетарной политики НБУ.

Вместе с тем в официальном пресс-релизе регулятора речь идет о том, что согласно Основным принципам НБУ «будет продолжать политику таргетирования инфляции для обеспечения ценовой и финансовой стабильности, а также содействия устойчивым темпам прироста ВВП». Кроме того, в ходе заседания 10 сентября член Совета НБУ Александр Петрик также заметил, что ключевым в Основных принципах является то, что Национальный банк будет продолжать применять режим инфляционного таргетирования.

Принимая во внимание несколько разные акценты, стоит обратиться к первоисточнику и попытаться самостоятельно выяснить, следует ли в следующем году ожидать существенных изменений политики НБУ. Это имеет смысл с учетом того, что в монетарной политике небольшая деталь может стоить обществу миллиарды.

Начнем с монетарного режима. В Основных принципах на 2020 год определение было лаконичным: «В 2020 году и в дальнейшем Национальный банк будет использовать режим инфляционного таргетирования для достижения целей по ценовой стабильности». В то же время в Основных принципах на 2021 год подход более содержательный: «В 2021 году и в дальнейшем Национальный банк продолжит использовать монетарный режим гибкого инфляционного таргетирования, который основывается на плавающем обменном курсе, с акцентом на поддержание финансовой стабильности и обеспечение устойчивых темпов экономического роста».

То есть в новом документе определение монетарного режима предусматривает ориентацию на все три цели Национального банка, определенные в статье 6 закона о НБУ, что является огромным шагом вперед по сравнению с практикой нескольких предыдущих лет (когда НБУ ориентировался исключительно на ценовую стабильность, фактически игнорируя необходимость способствовать экономическому росту).

Указанное изменение подходов также отображено в перечне принципов монетарной политики: на второй позиции (сразу после приоритетности достижения и поддержки ценовой стабильности) задекларировано «поддержание экономического роста с учетом гибкости режима инфляционного таргетирования».

В тексте Основных принципов значительное внимание уделено необходимости активизировать банковское кредитование как средство содействия экономическому росту. И это не удивительно с учетом того факта, что восстановление кредитования является одним из основных приоритетов деятельности главы НБУ Кирилла Шевченко (который также является членом Совета НБУ по должности).

Положительной оценки заслуживает то, что в контексте задач по содействию финансовой стабильности и экономическому росту Совет НБУ уделил внимание необходимости обеспечить эффективное перераспределение финансовых ресурсов. Это чрезвычайно важный момент, поскольку из-за жесткости монетарной политики НБУ нескольких последних лет приоритетным направлением деятельности для банков стало вложение средств в государственные облигации и депозитные сертификаты НБУ на фоне фактической остановки кредитования производственной сферы.

Присутствие среди инструментов монетарной политики «покупки и продажи государственных ценных бумаг на вторичном рынке» очень контрастирует с позорной практикой дискредитации этого классического инструмента управления ликвидностью, к которой Правление НБУ прибегло весной нынешнего года. В этом смысле Основные принципы возвращают в деятельность НБУ здравый смысл и уважение к закону.

Документ в целом можно было бы считать революционным, если бы не несколько противоречивых моментов.

В разделе 2.1 «Монетарный режим и цели монетарной политики» читаем следующее: «Инфляционное таргетирование, впервые закрепленное в Основных принципах на 2017 год и среднесрочную перспективу, ожидаемо продемонстрировало последовательность политики в достижении низкой и стабильной инфляции и поддержании устойчивых темпов экономического роста в Украине».

Если с достижением низкой инфляции еще можно согласиться (хотя и здесь возможна дискуссия), то с поддержанием устойчивых темпов экономического роста все значительно сложнее. Есть серьезные основания утверждать, что та версия режима инфляционного таргетирования, которую НБУ применял в течение нескольких предыдущих лет, стала одной из причин погружения экономики в рецессию еще до наступления коронакризиса.

Кроме того, вышеупомянутое положение Основных принципов противоречит негативной оценке влияния денежно-кредитной политики на состояние социально-экономического развития Украины, которую дал сам Совет НБУ в конце прошлого года (решение от 17 декабря 2019 года №50-рд).

Следующий проблемный момент касается оценки Советом НБУ степени жесткости текущих монетарных условий. В разделе 1.2 «Экономика Украины и риски» речь идет о том, что «монетарная и фискальная политики будут оставаться мягкими, пока эффекты со стороны сжатого спроса будут превалировать и определять низкоинфляционную среду». Другими словами, Совет НБУ считает, что сейчас монетарная политика мягкая, а это очень дискуссионный вопрос.

Для определения степени жесткости монетарной политики Национальный банк использует теоретическое понятие реальной нейтральной процентной ставки, которая для Украины самим НБУ оценена на уровне 2%. Прибавив к ней инфляционную цель 5%, получаем номинальный уровень нейтральной ставки 7%. По логике Нацбанка, текущая монетарная политика мягкая (стимулирующая), поскольку учетная ставка (6%) ниже вышеупомянутого «нейтрального» уровня.

Но если обратиться к более простым, но более надежным расчетам и сравнить учетную ставку не с прогнозным (увеличенным на реальную нейтральную ставку), а с текущим уровнем инфляции (2,5%), выясним, что монетарная политика Национального банка была и остается одной из самых жестких в мире. Реальный уровень учетной ставки (посчитанный как разница между номинальной ставкой и текущей инфляцией) существенно превышает соответствующие показатели всех наших соседей, а в Молдове, Польше, Румынии, Венгрии, Турции реальная ставка вообще отрицательная.

С учетом вышеупомянутых соображений достаточно сложно считать монетарную политику НБУ мягкой.

Для полноты картины следует отметить, что действующий прогноз НБУ по динамике учетной ставки предусматривает ее неизменность до конца 2020 года и повышение до 6,5% в следующем году.

Но, несмотря на наличие некоторых противоречивых моментов, можно констатировать, что Основные принципы денежно-кредитной политики на 2021 год и среднесрочную перспективу — это качественно новый документ, дающий надежду на то, что абстрагирование Национального банка от потребностей общества останется в прошлом.

Совет НБУ сделал важный шаг, теперь слово за Правлением.

Все статьи Михаила Джуса читайте здесь.