СЕМЬ МИФОВ СОВРЕМЕННОЙ УКРАИНСКОЙ ФИНАНСОВО-ЭКОНОМИЧЕСКОЙ МИФОЛОГИИ

О пирамиде ОВГЗ, равно как и о причинах экономического и финансового кризиса, сегодня рассуждают не только финансисты и банкиры, но кухарки и все те, кому положено было управлять государством при советской власти. А аббревиатура ОВГЗ по популярности уступает только истории Моники Левински. Настоящая статья посвящается некоторым популярным мифам современной украинской финансово-экономической мифологии.

Миф первый. Пирамида ОВГЗ была супердоходной для инвесторов.

Прежде всего напомню, что для того, чтобы оценить доходность от вложений в ОВГЗ, недостаточно ссылаться на уровень доходности в гривне, а необходимо делать поправки на изменения валютного курса. Поясню эту мысль на простом примере. Допустим, инвестор конвертировал 100 долларов по курсу два и на полученные 200 гривен купил ОВГЗ, по которым при погашении было выплачено 300 гривен. С одной стороны, инвестором получена прибыль 100 гривен. С другой стороны, если за это время курс упал до четырех гривен за доллар, инвестор на полученные при погашении 300 гривен может приобрести только 75 долларов, и его потеря составила 25 долларов или 25% от начальной инвестиции.

Как и всякая пирамида, пирамида ОВГЗ действительно была высокодоходной для инвесторов в начальный период своего существования. Скажем, инвестор, купивший шестимесячные ОВГЗ в начале января 1997 года, получил долларовую доходность около 60% годовых. Однако уже к середине февраля 1997 года доходность упала до 20%, затем на протяжении марта, апреля и мая она находилась на уровне около 25% с тем, чтобы к концу мая упасть до 20%. В августе - октябре 1997 года долларовая доходность для инвесторов была практически нулевой. Иными словами, инвестор, который приобрел шестимесячные ОВГЗ в конце августа или в сентябре-октябре 1997 года, получил через шесть месяцев свои доллары назад, ничего при этом не заработав.

Затем, в конце 1997 года, наблюдался рост валютной доходности до 20-22%, после чего, начиная с марта 1998-го,валютная доходность начала резко падать и стала нулевой к середине марта. Инвесторы, которые приобретали шестимесячные ОВГЗ с конца марта 1998 года, получили доходность от -20 до -50% в валюте. Иными словами, как во всякой пирамиде, эти инвесторы уже не только ничего не заработали, а напротив - потеряли.

Похожие результаты принесли инвесторам вложения в девятимесячные ОВГЗ. В начале 1997 года доходность превышала 60% годовых, затем с конца февраля до начала мая наблюдалось аналогичное снижение доходности до приблизительно 30% в валюте. В мае произошло дальнейшее снижение доходности до приблизительно 15%. В июне - сентябре доходность снизилась до 5%, затем в октябре выросла до 10% и приблизительно с середины ноября стала отрицательной и превысила негативных 35% для инвесторов, которые покупали ОВГЗ в конце декабря и в начале января 1998 года.

Инвесторы, купившие среднесрочные облигации, размещенные банком «Мерилл Линч» в декабре 1997 года, получили бы валютную доходность -35%, если бы не хедж по этим бумагам. Но среднесрочные облигации - это отдельная история. Те же нерезиденты, которые приобрели в декабре 1997 года девятимесячные ОВГЗ без хеджа, потеряли одну треть средств, инвестированных в украинские ценные бумаги.

По динамике доходности годичных ОВГЗ наблюдается похожая картина. Инвесторы, которые приобрели эти облигации в начале и середине января 1997 года, получили доходность около 60%, уже к концу января эта доходность упала до 30% и колебалась около 25% до начала мая, после чего упала до 10% к середине августа. К началу сентября доходность была нулевой, с начала сентября она стала негативной и до октября 1997 года составляла уже -30%.

Подводя итоги анализу, можно еще раз сделать вывод, что, как и всякая пирамида, пирамида ОВГЗ была доходна для ее участников в начале ее строительства. Начиная с января 1997 года отмечалось резкое снижение доходности, которая колебалась от 0 до 30% и, наконец, с осени 1997 года, т.е. с начала финансового кризиса в странах Азии, начала становиться негативной.

Миф второй. Пирамида ОВГЗ была причиной того, что банки не кредитовали промышленность и сельское хозяйство.

На самом деле, банки не кредитовали промышленность и сельское хозяйство ни в тот период, когда доходность по ОВГЗ превышала 100%, ни в тот, когда она составляла 60%, ни позже, когда она снизилась до 20%. Причина, по которой банки не кредитуют реальный сектор экономики, заключается не в супердоходности ОВГЗ, а в том, что на сегодняшний день инфраструктуры коммерческого кредитования в Украине не существует.

В нормальной экономике коммерческое кредитование возможно либо под залог, либо под расчеты возвратности кредитов в будущем. Кредитование под расчет возвратности кредита в Украине крайне сложно, хотя бы потому, что любой долгосрочный прогноз в Украине - это дело абсолютно бесполезное и бесперспективное. Невозможно рассчитать вероятность возврата кредита через год, если условия могут измениться и меняются кардинально каждый месяц. Что касается кредитования под залог, то в Украине, как известно, практически не действует закон о залоге, нет частной собственности на землю, не действует закон о банкротстве и сама процедура банкротства на практике выглядит абсолютно нереально.

Соответственно, у банков отсутствуют механизмы обеспечения возвратности кредитов, большинство заемщиков по-прежнему являются либо государственными, либо квазиприватизированными предприятиями, кредитование которых напоминает хранение денег в черной дыре, в которую деньги поступают, но никогда не возвращаются назад. Отсутствие инфраструктуры банковского кредитования и эффективных собственников является истинной причиной того, что банки не финансировали реальный сектор экономики, а предпочитали вкладывать деньги в ОВГЗ. И до тех пор, пока такая инфраструктура не будет создана, банки не будут кредитовать промышленность, даже если доходность по ОВГЗ снизится до нулевой.

Миф третий. Финансовый кризис был импортирован в Украину из России. Если бы не кризис в России, кризиса в Украине не было бы.

Однозначно можно заявить о том, что кризис в Украине произошел бы в любом случае, независимо от того, был бы кризис в России или нет. Впрочем, однозначно можно заявить и о том, что кризис в России, так же, как и события в Азии, на других финансовых рынках, имел огромное воздействие на события в Украине. Но потрясения в экономиках других стран только приблизили и ускорили кризисное развитие у нас, но никоим образом не являются его подлинной причиной.

Подлинной причиной кризиса в Украине является ошибка, совершенная большинством стран Латинской Америки, а именно - макроэкономическая стабилизация при отсутствии микроэкономической либерализации. Кстати, это любимая фраза моей жены, и я с удовольствием воспользуюсь случаем, разъяснить, что имеется в виду.

Украина, как многие страны Латинской Америки, сделала акцент в экономических реформах на стабильность национальной денежной единицы. На базе такой стабильности (а гривня, несомненно, являлась мировым рекордсменом по стабильности в течение первого года своего существования) была достигнута стабилизация экономики, снижение инфляции и относительная стабилизация уровня производства. Высокие процентные ставки обеспечивали приток финансовых ресурсов извне и позволяли компенсировать дефицит торгового баланса. Однако параллельно с этим должны были проходить структурные изменения в экономике, которые предполагали приватизацию, либерализацию и наведение порядка в бюджетном секторе. Эти меры должны были обеспечить рост эффективности экономики на микроуровне, то есть на уровне отдельного предприятия, за счет появления реального собственника, либерализации контроля со стороны бесчисленных бюрократов и снижение налогового пресса. Наведение порядка в бюджетной сфере, сокращение дефицита государственного бюджета должно было также дать возможность снизить цену денег за счет снижения ставок по государственным обязательствам и тем самым способствовать перетоку финансовых ресурсов в производственный сектор.

К сожалению, эти процессы в Украине происходили крайне медленно или не происходили вообще, так же, как и в странах Латинской Америки.

Растущие объемы государственного потребления не позволяли снизить цену заимствования по государственным обязательствам. Страна отказалась от покрытия дефицита государственного бюджета за счет печатного станка, ибо инфляция в 10000 процентов в год убедила даже самых отъявленных скептиков в том, что это не есть хорошо. А единственный иной доступный человечеству способ финансирования дефицита бюджета - через выпуск долговых обязательств - при стабильной денежной единице привел к сверхбыстрым темпам роста пирамиды ОВГЗ.

Во всех странах, прошедших этот путь, пирамида долговых обязательств достигала своего пика, после чего инвесторы прекращали инвестировать средства в экономику и наступала развязка. Такая развязка произошла бы в Украине независимо от дефолта России (дефолт - невыполнение обязательств, дословный перевод с английского). Просто она произошла бы чуть позже и, возможно, не в такой резкой форме.

Миф четвертый. Рыночные реформы Украине не дали ничего положительного.

На самом деле рыночных реформ в Украине как таковых еще не было. Все, что у нас было, - это экономические реформы и попытки разрушить плановую систему ведения народного хозяйства, доставшуюся нам в наследство от предшественников. Эти попытки дали относительно успешный результат: прежняя система разрушена, и возврата к ней нет.

Увы, на место квазипланового хозяйства пришла невиданная нигде в мире квазирыночная, или так называемая виртуальная экономика, в которой как бы существует рынок и отдельные его элементы. В виртуальной экономике предприятия как бы производят продукцию, за что работники как бы получают зарплату, продукция как бы реализуется, предприятия, которым отгружена продукция, как бы собираются за нее рассчитываться деньгами, которые как бы предусмотрены в государственном бюджете… И при этом все довольны.

Теория виртуальной экономики была разработана западными экономистами совсем недавно, она хорошо и подробно описывает то, что происходит в нашей экономике, и заслуживает отдельной статьи. В эту теорию вписываются и немыслимые суммы дебиторско-кредиторской задолженности, превышающие размеры национального продукты, и все возрастающие задолженности по зарплатам и пенсиям, и странная массовая готовность трудящихся работать (или считать, что работают?) за зарплату, которую когда-нибудь выплатят, и накапливающиеся из года в год долги бюджета предприятиям и предприятий бюджету. Печальное же заключение, к которому приходят авторы теории, в том, что никому из участников виртуальной экономики невыгодно ее разрушение, и в этом одна из причин наших проблем.

Миф пятый. Завышенный курс гривни и ошибки Национального банка привели к кризису экономики.

Говоря математическими терминами, стабильная денежная единица является необходимым условием экономического роста, но не является условием достаточным. Попытки разорвать виртуальную экономику и провести преобразования, которые позволили бы начать экономический рост, завершились неудачей, и почти два года стабильности гривни, к великому сожалению, пропали зря отнюдь не по вине отцов-основателей гривни.

Макроэкономическая стабилизация и твердая национальная валюта создали условия для того, чтобы сделать переход к новой экономике менее болезненным за счет притока иностранных финансовых инвестиций, в том числе в рынок ОВГЗ. К сожалению, это время было потрачено, некоторые финансисты возомнили, что приток иностранного капитала на рынок ОВГЗ будет всегда, и Украина умудрилась во время стремительного роста пирамиды ОВГЗ немыслимым образом одновременно увеличить задолженность по зарплатам и пенсиям.

Период раннего строительства пирамиды ОВГЗ давал возможность использовать полученные средства на облегчение хирургического вмешательства по реформированию экономики, подобно тому, как больному в преддверии и во время операции вводится минимальная доза наркотиков для того, чтобы облегчить его страдания. Увы, наши хирурги долго готовились к операции, тщательно мыли руки, снимали и надевали перчатки, брали в руки скальпель, а затем, видимо, решили операцию попросту отменить.

Украинской экономике наркотик ОВГЗ при стабильной валюте вводился на протяжении более чем двух лет, при этом операция постоянно откладывалась и на сегодняшний день, а вернее, на конец августа - начало сентября, когда кризис назрел, страна уже прочно сидела «на игле» стабильной валюты и наращивания государственных обязательств. Но, увы, - параллельно с этим, операция по структурному реформированию экономики так и не состоялась. Отсутствие же структурных реформ никак нельзя ставить в вину Национальному банку, ибо это не его задача.

Миф шестой. Профессионалы должны были предвидеть и предвидели, что все это произойдет.

Профессионалы действительно предвидели, что все это произойдет, и трудно назвать всех людей, которые предупреждали о зарождении, развитии и приближении кризиса. В их числе - бывший министр экономики Виктор Суслов, бывший вице-премьер Виктор Пинзеник, народный депутат Сергей Терехин и многие другие. Собственно, и в Национальном банке Украины, и в Министерстве финансов были многочисленные аналитические материалы, которые предупреждали о приближении кризиса и полном истощении валютных резервов к августу-сентябрю 1998 года. Так что эти процессы профессионалы действительно предвидели.

Чего не предвидели и не могли предвидеть профессионалы - это той быстроты, с которой разразился текущий кризис. Вряд ли кто-либо в мире вообще мог предвидеть, с какой невиданной быстротой развернется кризис, охвативший на сегодняшний день практически все финансовые рынки, а масштабы потерь на этих рынках просто превосходят наше воображение. Суммы потерь на украинском рынке поистине меркнут по сравнению с потерями на рынке Америки или на рынках Западной Европы.

По оценкам экспертов, на этих рынках на сегодняшний день уже потеряно свыше двух триллионов долларов. На этом фоне весь пакет расширенного финансирования в 2,2 миллиарда долларов от Международного валютного фонда, рассчитанный на следующие три года, слегка меркнет в размерах. Два триллиона долларов - это те деньги, которые не пришли и никогда не придут в развивающиеся экономики, в том числе и экономику Украины.

На фоне поистине невиданных событий на мировых финансовых рынках усилия, предпринимаемые нашим правительством, к сожалению, имеют вторичное, а не первичное значение.

Позволю себе процитировать самого себя. В июне этого года на конференции по развитию фондового рынка неоднократно звучала мысль о том, что мы все плывем в одной лодке и должны сделать все от нас зависящее, чтобы не утонуть. В ответ на эти призывы я сказал, что нашу лодку несет бурным потоком в никому не известном направлении и что в этих условиях от того, будем мы грести и в какую сторону, практически ничего не зависит. В то же время это не повод бросать весла и выпрыгивать за борт. Есть возможность потренироваться грести и развить надлежащую мускулатуру; можно использовать время, чтобы покрасить лодку и сделать другие полезные вещи, которые будут иметь значение, когда нас наконец вынесет на спокойную воду.

Миф седьмой и последний. Положение безнадежно. Инвестиции уже не придут в Украину в ближайшем обозримом будущем.

Как и всякий миф, это полуправда. Правда же состоит в том, что в украинскую экономику, как в экономику России, как и в экономику других развивающихся рынков, в ближайшем будущем не придут финансовые инвестиции - ни на рынок долговых обязательств (ГКО в России, ОВГЗ в Украине), ни на рынок акций. Единственная форма инвестиций, которая осталась на сегодняшний день доступна России и Украине - это прямые иностранные инвестиции, то есть стратегические инвестиции инвесторов, которые готовы и хотят брать контроль над объектами промышленности, транспорта и др. Это единственные инвестиции, которые могут прийти и приходят в Украину, последний пример тому - инвестиции швейцарской фирмы «Нестле».

Прямые инвестиции и есть те очаги роста, которые могут спасти нашу экономику, дадут ей рост и новые рабочие места. Рабочие на этих предприятиях будут получать зарплату деньгами, а не продукцией, сами предприятия будут реализовывать продукцию только тем, кто за нее платит, а не тем, кто обещает, платить налоги они будут деньгами, а не валенками или калошами. И это те очаги роста, которые помогут нам разрушить виртуальную экономику.