Борги «Укрзалізниці». Скільки ще протягне цей «локомотив»?

«Укрзалізниця» нещодавно здійснила третій випуск євробондів у своїй історії. Як і в усі попередні рази, компанія заявила, що позику залучено під гарні відсотки, і взагалі випуск євробондів — це успіх для державного сектора. Але чи справді це так?

Випуск євробондів не дуже відрізняється від кредиту, окрім більш гнучких умов погашення тіла боргу. Позику можна розбивати на кілька етапів погашення, які можуть розпочинатися зі значним відтермінуванням від дати угоди. Але відсотки все одно залишаються.

Кредит чи позика під відсотки самі по собі не є чимось цілком хорошим чи поганим. Це лише гроші на час, де час теж коштує гроші. Тож коли нас починають переконувати в неймовірному успіху після отримання чергової позики, — це маніпуляція. Саме по собі залучення коштів на певний час не є успіхом, якщо за цей час вони не приносять іще більше грошей.

Важлива саме прибутковість позики — коли залучені кошти інвестуються в прибуткові проєкти, дивіденди від яких значно перевищують зобов’язання, взяті позичальником. У випадку, якщо позичальник залучає кошти під неприбуткові проєкти, є лише два сценарії: відсотки і зобов’язання доведеться компенсувати або за рахунок інших доходів, а якщо таких доходів виявиться недостатньо, то під нові борги.

Багато років «Укрзалізниця» залучала кредити під певні інфраструктурні проєкти. Питання прибутковості багатьох проєктів спірне, але принаймні за рахунок кредитування відбувалася докапіталізація активів компанії. Але саме з випуском євробондів УЗ розпочала практику «борг під борг».

2013 року УЗ залучила першу свою позику в 500 млн дол. від британської Shortline PLC. Угода передбачала непристойно високі відсотки — 9,5% річних. На той момент під такий відсоток можна було залучити кредит у гривнях. Та ж «Укрзалізниця» брала кредити в державних банках зі ставкою від 10,5% річних.

У 2014–2015 роках був один із найважчих періодів в історії України. І він так само позначився і на залізниці, яка втратила частину активів і велику частину транспортної роботи.

Саме тому 2015 року Shortline PLC погодилася відтермінувати погашення позики, але натомість було збільшено відсоток річних — до 9,875%.

Таким чином, «Укрзалізниця» продовжила платити майже 50 млн дол. щороку лише відсотків за позикою. Але сам борг не зменшувався. Почати виплачувати борг залізниця мала тільки 2019 року і до 2021-го виплатити його й нарешті звільнитися від значного обтяження в іноземній валюті.

Однак 2019 року виявилося, що платити нічим. Загалом за рік УЗ мала виплатити 300 млн дол. основного тіла позики і чергові 50 млн дол. відсотків.

У березні 2019 року «Укрзалізниця» здійснила перший запланований платіж на 150 млн дол., і корабель почало розгойдувати, — компанія вперше з 2015 року суттєво зменшила обсяг закупівель.

Якщо в січні—травні 2018 року залізниця успішно провела закупівлі на 14,45 млрд грн, то за січень—травень 2019-го цей показник становив лише 2,5 млрд грн. А це майже в шість разів менше.

Таке зменшення закупівель не могло не позначитися на якості матеріально-технічного забезпечення компанії, а відповідно, призвело до погіршення сервісу.

Керівництво компанії побачило найкращий вихід у залученні ще 500 млн дол., що і було зроблено влітку 2019 року. В УЗ навіть не приховували, що єдина мета випуску нових євробондів — закрити поточний борг.

На той момент сукупна заборгованість перед Shortline PLC становила саме 500 млн дол. (350 млн дол. тіла боргу і 150 млн дол. платежів за відсотками у найближчі три роки).

Очевидно, «Укрзалізниця» розраховувала на те, що коли настане 2021 рік, то або керівництво зміниться, або компанії вдасться значно покращити свій фінансовий стан.

На жаль, фінансовий стан тільки погіршився. Керівництво змінилося, але частково. Тоді відповідальним за випуск євробондів був член правління Іван Юрик, який зараз виконує обов’язки голови правління.

Причому криза почалася задовго до пандемії. Уже 2019 року залізниця вдвічі скоротила свої видатки на закупівлі. Якщо врахувати, що майже половина закупівель компанії припадає на паливо, мастила й електроенергію, які прямо пов’язані з експлуатаційною роботою і на них не зекономиш, то можна зрозуміти, що УЗ фактично в кілька разів скоротила витрати, пов’язані з ремонтом та оновленням інфраструктури і рухомого складу.

Наслідком цього стало стрімке зменшення справного парку вантажних вагонів, погіршення стану інфраструктури і пасажирських поїздів. За кілька років робочий парк вагонів УЗ скоротився з 68,6 до 48,5 тис., 65% вагонів компанії перебувають у неробочому стані.

Станом на 2021 рік «Укрзалізниця» повинна повністю закрити перший борг перед Shortline PLC, фактично сплативши їй 900 млн дол. за півмільярдну позику, видану вісім років тому. Але у компанії залишаються все ті ж 500 млн дол. боргу за євробондами 2019 року і все ті ж 50 млн дол. виплат щороку відсотків.

Окрім цього, залізниця мусить цього року погасити борги перед «Сбербанком» за довоєнними кредитами.

Тож компанія не знайшла кращого рішення, як узяти чергову позику. Тепер уже під 7,875% річних, що значно гірше, ніж позика Укравтодору місячної давності (700 млн дол. зі ставкою 6,25% річних).

Загалом же українські компанії залучають євробонди значно дорожче від європейських, де середній відсоток за бондами коливається у межах 0–3% річних, а в деяких випадках і від’ємний. Україна наразі перебуває на рівні Колумбії, Мексики і Перу.

При цьому навіть національні банки пропонують кредити від 6,5% річних в іноземній валюті. Тож черговий випуск євробондів ніяк не виглядає великою перемогою. Він лише відтерміновує кризу.

У наступні п’ять років у найоптимальнішому варіанті «Укрзалізниці» доведеться виплатити 1,12 млрд дол. за євробондами (800 млн дол. погашення тіла боргу і 320 млн дол. відсотків). А все починалося з 500 млн…

Сума виплат за євробондами значно перевищує обсяг контракту з Alstom на постачання 130 електровозів (890 млн євро). А це, схоже, одна з головних угод залізниці на наступні п’ять років. Тож єврооблігації УЗ і виплати за ними виглядають надто астрономічно на тлі реальних інвестиційних проєктів.

Оскільки всі ці позики підуть на перекриття попереднього боргу, УЗ не отримає жодних доходів від залучення цих коштів. Тобто залучення коштів не збільшує пакета активів компанії, не збільшує дохідності, а лише акумулює додаткове боргове навантаження в наступні періоди. А це означає, що платити доведеться або за рахунок інших доходів, або брати нові борги під нові відсотки.

У кращому разі компанія протягне до 2024 року, а потім буде змушена перевипускати бонди для залучення нових коштів, щоб обслуговувати попередні борги.

І хоча борги за євробондами становлять лише половину кредитного портфеля «Укрзалізниці», саме вони втягують компанію у дефолтний стан. Адже кредити здебільшого передбачають поступове погашення тіла боргу, та й залучають їх під певні інфраструктурні проєкти, які дають компанії додатковий дохід. Євробонди треба гасити в перспективі 3–5 років, і бере їх УЗ на те, аби закрити поточну боргову діру. Діра стає дедалі більшою і закрити її стає дедалі важче. Навіть за умови стабільної гривні…

Усі стаття Володимира Даценка читайте тут.