Примус до дефолту

Днями Росія очікує від України перший платіж у 75 млн дол. за облігаціями 2013 р., які наш уряд безуспішно намагається реструктуризувати разом з іншими позиками. Ситуація неоднозначна, адже якщо інші кредитори хоча б почали процес переговорів, то російська сторона продовжує ігнорувати заклики українського уряду до конструктивного діалогу. Проте саме борг перед Росією є найбільш суперечливим з погляду реструктуризації, і це значно послаблює наші позиції в переговорному процесі. Кремль успішно маніпулює ситуацією, а підтримка МВФ, участь у програмі якого прямо залежить від статусу російського боргу, обмежується лише хитромудрими заявами його перших осіб.

Перші особи України і Росії щосили обмінюються "люб'язностями". Порошенко назвав нашу позику "хабаром", а Путін парирував, що решта кредитів, узятих Україною, теж не більш як "хабар". І якось осторонь залишилося, що Петро Олексійович у тому самому інтерв'ю для Bloomberg заявив, що статус нашого боргу перед РФ ще не визначено. Що, як мінімум, дивно і вже точно не посилює позицій України в переговорному процесі.

Розпочатий у березні діалог з кредиторами, незважаючи на заяви очільниці українського Мінфіну Наталії Яресько про очевидний прогрес, проходить мляво. Українська сторона, прагнучи реструктуризувати заборгованість у 23 млрд дол. при загальному обсязі держборгу країни в 70 млрд, наполягає не тільки на відтермінуванні виплат, а й на списанні основних сум позик. Кредитори ж непохитні і поки що пропонують лише перенести плановані виплати на 2019 р.

На початку червня із заявою виступила Крістін Лагард, виконавчий директор Міжнародного валютного фонду. Основні тези такі: український уряд реалізовує амбіційну економічну програму, яка підтримується фінансуванням МВФ. Для того, щоб програма тривала, правила МВФ вимагають, серед іншого, щоб вона була повністю забезпечена фінансуванням, а державний борг був стабільним. Для цього Україні критично важливо одержати підтримку з боку приватних кредиторів.

Не менш важлива і така заява: "Щоб забезпечити економічну й фінансову стабільність, зазначені цілі мають бути досягнуті з одночасним збереженням у середньостроковій перспективі достатнього рівня міжнародних резервів і відповідати прогнозам цієї програми. Таким чином, міжнародні резерви НБУ не можуть бути використані для обслуговування державного боргу без того, щоб уряд не залучав нових боргів, а це, у свою чергу, не відповідатиме цілям боргової операції". Тобто шлях у нас один - реструктуризація.

А її значною мірою ускладнює відсторонена позиція російського Фонду національного добробуту, який викупив українські ОВДП у грудні 2013-го за 3 млрд дол. На думку Олександра Паращія, керівника аналітичного відділу Concorde Capital, основна інтрига зараз - буде чи не буде погашений російський купон у 20-х числах. "І тут треба враховувати ще один момент, що наприкінці червня уряд Росії вирішуватиме питання про нашу знижку на газ на наступний квартал, а може, і не на один. Від того, чи заплатимо ми ті 75 млн, багато в чому залежить результат цього рішення, - пояснює експерт. - Нашому уряду в цій ситуації слід добре подумати, як діяти, адже, з одного боку, невиплата загрожує нам втратою знижки на газ. А з іншого - усі кредитори пильно стежать за тим, як Україна вчинить у цій ситуації".

Париж чи Лондон?

Російська сторона до комітету кредиторів, з яким веде переговори наш уряд, не ввійшла. За словами Наталії Яресько, про позицію Москви щодо реструктуризації нашої позики вона дізнається виключно з виступів російського міністра фінансів Антона Сілуанова в ЗМІ, і виступи ці нічого доброго Україні не обіцяють. Суть їх зводиться до того, що Росія купувала єврооблігації виключно заради підтримки української економіки, умови були для російської сторони непривабливими, і інакше як допомогою цю угоду не назвеш, а головне, немає ніяких сумнівів у тому, що борг цей є виключно офіційним.

Насправді останнє посилання принципове, тому що статус заборгованості є вирішальним для результату переговорів. Якщо зобов'язання Києва за євробондами грудня 2013-го буде визнано офіційним боргом, то не повернути його буде складно, а відносини з МВФ можуть зіпсуватися. Згідно з LIA policy, на яку, до слова, посилалася у своєму останньому виступі і Крістін Лагард, МВФ вважає неприпустимими неврегульовані заборгованості перед офіційними кредиторами, відповідно, програма допомоги фонду для України під загрозою.

"Якщо цей борг буде визнаний державним, крім можливих проблем з МВФ, можуть виникнути й цілком справедливі політичні мотиви цього боргу не платити. Для всіх, на мій погляд, було б простіше не порушувати всього цього складного геополітичного підґрунтя й визнати цей борг комерційним", - запевняє DT.UA Олександр Паращій. Але зі зрозумілих причин статус боргу перед Росією залишається невизначеним для всіх без винятку учасників процесу.

Російська сторона запевняє, що оскільки євробонди було придбано в рамках угоди про надання фінансової допомоги Україні і за пільговою ставкою (ставка купона - 5%), то Росія фактично поступилася інтересами комерційної вигоди, викуповуючи ці папери.

"Кремль робить усе, щоб ускладнити процес реструктуризації. Сама юридична конструкція цього боргу дуже суперечлива, і про це говорить не тільки українська сторона, а вся світова фінансова громадськість. Російська влада свідомо сконструювала цей фінансовий інструмент у такий спосіб, щоб за будь-якого розвитку ситуації мати можливість вносити юридичні колізії", - переконаний Олександр Вальчишен, керівник аналітичного підрозділу групи "Інвестиційний Капітал Україна".

З іншого боку, аргументи на користь визнання цього боргу комерційним більш конструктивні. Позика структурована у вигляді єврооблігацій за англійським правом з лістингом на Ірландській біржі, в умовах випуску не містяться обмеження на кінцевих власників паперів, отже, Росія не зобов'язана тримати їх до погашення. Більш того, Росія не декларувала українського боргу за єврооблігаціями у рамках Паризького клубу, який регулює питання двосторонніх офіційних кредитів. Відповідно, ці єврооблігації належать до комерційного боргу і мають реструктуризуватися за механізмом Лондонського клубу, який об'єднує кредиторів приватних.

"Де-юре, це борг комерційний, оскільки немає ніяких міждержавних угод з цього приводу. Україна, випустивши ці облігації на пред'явника, у цьому разі навіть не зобов'язана була знати, хто є їхнім покупцем. І власники цих паперів мають ті самі права та обов'язки, що й власники інших єврооблігацій. Де-факто, днями Петро Порошенко в інтерв'ю заявив, що українська влада не знає, як ставитися до цього боргу. Хоча, на мій погляд, уже давно треба було б визначитися, - небезпідставно зауважує Олександр Паращій. - Таке незнання зрозуміле, коли воно виходить від російської сторони, вона дійсно ще не визначилася. Росія боїться визнати цей борг міждержавним, оскільки Україна тоді може почати використовувати його як "компенсацію" за анексію Криму, військовий конфлікт у Донбасі та ін. З іншого боку, вони не хочуть визнавати його комерційним, інакше вони уже давно вступили б у комітет кредиторів і взяли участь у переговорах про реструктуризацію".

На сьогодні небажання російської сторони вести переговори - це її головний козир, адже як тільки Росія приєднається до клубу кредиторів, вона сама визнає цей борг комерційним. Насправді ситуація така: усі, хто хоче обговорювати реструктуризацію, увійшли до комітету кредиторів, ті ж, хто хоче просто дочекатися рішення, чекають. Росія цілком може опинитися серед них. Вона вичікує, і якщо комітет кредиторів, у тому числі від їхнього імені, доможеться гарних умов реструктуризації, вона це рішення підтримає і в реструктуризації візьме участь. Якщо ж умови її не влаштують, продовжить наполягати на тому, що цей борг є офіційним. І як у такому разі складуться відносини України та МВФ, велике питання.

Механізм розширеного фінансування базується на оптимістичному прогнозі платіжного балансу. МВФ очікує значного скорочення дефіциту зовнішнього фінансування з 17,3 млрд дол. у 2014-му до 11,3 млрд - цього року. Програма співробітництва поточного року ґрунтується на трьох головних джерелах фінансування: 8,6 млрд дол. позик МВФ; 8,3 млрд фінансування від МФО та іноземних урядів і 5,2 млрд дол. від реструктуризації суверенних і квазісуверенних євробондів.

Україна планує пролонгувати суверенний і квазісуверенний борг на суму близько
15,3 млрд дол. Гроші, зекономлені шляхом реструктуризації, повністю враховані в прогнозі золотовалютних резервів НБУ на кінець 2015 р. При цьому успіх реструктуризації суверенного боргу під сумнівом. За найбільш оптимістичного сценарію ми сподіваємося домовитися про списання частини позики за євробондами, значне зниження ставки за купоном, а також подовження строку погашення. Завдання важко виконувані, особливо в поточній ситуації. При цьому програма МВФ не містить спеціальних умов на випадок, якщо реструктуризація не буде успішною. Чиновники фонду, з одного боку, продовжують переконувати наш уряд у своїй підтримці, але з іншого - наполягають, що успіх реструктуризації важливий для продовження реалізації програми співробітництва. При цьому офіційної позиції фонду щодо статусу російської позики немає досі, але ж саме вона в остаточному підсумку визначає і тактику України в переговорах, і перспективи нашого подальшого співробітництва з МВФ.

"МВФ повинен офіційно визнати статус цього боргу або принаймні дати нам добро на припинення виплат за цим боргом, погодившись вважати його неофіційним. Поки такого рішення немає, ми навряд чи підемо на якісь різкі рухи щодо російського боргу. Більш того, якщо МВФ визнає цей борг офіційним, ми будемо змушені його погасити, інакше не зможемо продовжувати програму співробітництва", - переконаний Сергій Фурса, фахівець відділу продажів боргових цінних паперів Dragon Capital.

Just business?

З боку МВФ звучали дуже суперечливі заяви щодо того, визнає фонд цю позику комерційною чи офіційною. Україна в законі про мораторій чітко зафіксувала, що це приватна позика, тому дивно, що цього не знає наш президент, який цей закон підписував. Росія тільки заявляє, що це позика офіційна, але далі заяв не йде. Погрози про можливі суди звучали не раз, але ніяких судових розглядів не передбачається. Більш того, фінансисти упевнені, що позиції Росії заздалегідь програшні, і вона на цей крок не зважиться. А на що зважиться Україна?

Від самого початку було зрозуміло, що ухвалений закон про мораторій на виплати - це лише спосіб спонукати кредиторів до діалогу. Зараз напередодні виплати за російським купоном про мораторій заговорили знову. Позбутися політичної складової цього питання дуже складно. У пресі вже почали з'являтися повідомлення, що "достовірне джерело в Мінфіні" підтвердило, що виплати 20-го числа не буде. Справді, 20-те - це неробочий день, тож виплати не здійснять, а от чи буде вона 22-го? Попередня виплата за іншим купоном відбулася 17-го, вона була вдвічі меншою, не для Росії, і ми її здійснили. Очевидно, виплата російського купона також відбудеться, інакше буде складно продемонструвати, що політика в процесах не замішана, і наш уряд керується виключно фінансовою необхідністю.

Попри те, що наша влада натякає, що запровадження мораторію можливе, до того моменту, поки МВФ не дасть точно зрозуміти, як він ставиться до цього боргу, мораторію не буде. З іншого боку, треба розуміти, що чим довше Мінфін продовжує платити, тим менше у нас можливостей "лякати" кредиторів припиненням виплат. Більш того, ще менш зрозумілою для них буде ситуація, якщо ми оплатимо російський купон, а вже потім запровадимо мораторій.

На думку експертів ринку, оскільки ключовим питанням у переговорах з кредиторами на сьогодні є не зниження відсотків або пролонгація, а списання основної суми боргу, нам слід обрати м'яку тактику ведення переговорів: справно платити відсотки і продовжувати наполягати на haircut. Так ми продемонструємо добру волю, бажання співпрацювати і за можливості виконувати свої зобов'язання. Але чітко дамо зрозуміти, що виконати їх повною мірою ми не можемо. Однак навіть при такій тактиці статус позики перед РФ важливий і має бути визначений якомога швидше. Крапку в цьому питанні може і мусить поставити МВФ, відмовившись від хитромудрих формулювань дельфійського оракула і відстороненої позиції.