ОБЛІГАЦІОМАНІЯ

Економіка України на підйомі — факт незаперечний. 2003 року промислове виробництво зросло на 15,8% порівняно з 2002-м, до 220 605,1 млрд. гривень. Зрозуміло, таке зростання потребує регулярного фінансового підживлення за рахунок залучення коштів інвесторів як вітчизняних, так і закордонних, інакше всі економічні досягнення можуть просто звестися нанівець. Як виглядають справи з іноземними інвестиціями, «Дзеркало тижня» досить докладно описувало в попередньому випуску, а тому розраховувати доводиться лише на власні сили і пошук внутрішніх резервів.

Корпоративна фінансоманія

Як відомо, основними інструментами щодо залучення коштів внутрішніх інвесторів на розвиток підприємств є банківське кредитування і випуск цінних паперів. У сьогоднішніх умовах найпривабливішими для компаній-реципієнтів є корпоративні облігації. За попередніми даними інформаційного агентства Cbonds (www.cbonds.com.ua), 2003 року в Україні зареєстровано випусків облігацій на загальну суму понад 3,3 млрд. грн.

Водночас 2003 рік був неоднозначний із точки зору задоволення потреб вітчизняних підприємств в інвестиційному ресурсі. Позитивні тенденції першого півріччя згодом змінилися певним «відкотом» ринку, що значною мірою позначилося на процесі розміщення цінних паперів підприємств-монополістів. Так, у першій половині 2003 року «Укртелеком» розпочав активну кампанію з розміщення 700-мільйонної емісії облігацій, котра поки нічим не закінчилася, і папери практично «зависли в повітрі». Іншим державним монополістам пощастило трохи більше, хоча «Південно-Західній залізниці» (500 млн. грн.) і «Укртрансгазу» (300 млн. грн.) довелося задовольнятися розміщенням лише 80% і 43% емісії відповідно. Аналітик агентства Cbonds В’ячеслав Харченко зазначив, що «випуски облігацій держмонополій навряд чи можна вважати ринковими, оскільки викуп цінних паперів на первинному ринку здійснювався андерайтерами і співандерайтерами. 12% (річна дохідність за облігаціями. — Авт.) — не той показник, який зацікавить реальних гравців на ринку».

Серед недержавних компаній найбільшими позичальниками минулого року стали компанії «Автосоюз» і «ІСД», котрі залучили на ринку близько 200 млн. грн. кожний. Вітчизняний автомобільний гігант — Запорізький автозавод, уже розмістивши облігації на 70 млн. грн., сьогодні перебуває в процесі розміщення ще двох позик на 30 і 50 млн. гривень, під досить привабливі 14% річних.

Серед представників мобільного зв’язку, котрі жадають збільшити свої оборотні кошти, одноосібним лідером минулого року став «Київстар GSM», емітувавши два випуски корпоративних облігацій по 29,5 млн. грн. кожен. При цьому купонна ставка коливалася від 17% у першому випуску до 13,5% — у другому. На рівні 17% річних минулого року емітували акції і нафтогазові підприємства. Львівський концерн «Галнафтогаз» розмістив три випуски облігацій по 10 млн. грн. Державний сектор був представлений «Чорноморнафтогазом», котрий емітував облігацій на 15 млн. грн. під 17% річних. Хімічна промисловість представлена торік облігаціями кримського ДАК «Титан» (3 випуски) на загальну суму 30 млн. грн. із дохідністю 16%.

Серед великих емітентів необхідно також відзначити підприємства будівельної та харчової промисловості. Значну частину на ринку корпоративних облігацій займали також цінні папери українських фінансових інститутів. Найактивнішими емітентами серед банків стали Укрсоцбанк, «КредитБанк (Україна), «Надра», Кредитпромбанк, Донгорбанк і банк «Аваль» — лідер з розміщення, котрий емітував облігацій на 80 млн. грн. (див. таб. 1 і 2).

Євроманія

Попри настільки бурхливе зростання внутрішнього ринку облігацій, держава і ряд вітчизняних компаній активно просуваються на світовий фінансовий ринок, де в даний час склалися найкращі умови для запозичень. Схоже, надлишкова ліквідність інвесторів на Заході — своєрідна індульгенція Україні, оскільки ще свіжа в пам’яті реструктуризація вітчизняних євробондів 2000 року, котра стала своєрідною формою «прихованого дефолту». 2003 року Мінфіну вдалося залучити під українські євробонди близько 1 млрд. дол. під 7,65% річних. За заявою міністра фінансів Миколи Азарова, Україна планує нинішнього року залучити ще 600 млн. дол. під аналогічний відсоток, оскільки попит у 4,5 разу перевищив пропозицію українських державних цінних паперів.

Втім, приватний сектор, швидше за все, складе значну конкуренцію планам уряду. Наприкінці другої декади грудня 2003 року успішно завершилося розміщення на європейському ринку трирічних облігацій участі в кредиті Приватбанку (Loan Participation Notes) на суму в 100 млн. дол. Лід-менеджер — найбільший інвестиційний банк CSFB — установив даному випуску відсоткову ставку в розмірі 10,875%. Розміщення було проведено протягом 10 днів із перевищенням попиту на 7 млн. дол. Емісія Приватбанку стала першою закордонною позикою серед українських фінансових структур. До випуску євробондів «Привату» на міжнародний ринок запозичень уже вийшла компанія «Київстар GSM».

Нинішнього року в чергу до міжнародного фінансового ресурсу окрім уряду вишикувався ще ряд компаній. Насамперед — це НАК «Нафтогаз України», котрий оголосив про намір вже в квітні 2004 року провести перше розміщення євробондів на суму в 600 млн. дол. За ним йдуть УкрСиббанк — до 100 млн. дол. Укрсоцбанк — 100 млн. дол. і вже згаданий «Приватбанк» — до 50 млн. дол. За оцінками експертів, загальний обсяг державних і корпоративних запозичень на зовнішньому ринку 2004 року може становити 2,5 млрд. дол.

Однак настільки райдужні перспективи можуть лопнути, як мильна бульбашка, наштовхнувшись на реалії розвитку світового фінансового ринку. За оцінками західних фінансових аналітиків, вартість запозичень на міжнародних ринках для урядів країн, які розвиваються, впала до найнижчого рівня за останні шість із половиною років. Останній раз дохідність держоблігацій країн, що розвиваються, була на такому низькому рівні 1997 р. — перед низкою фінансових криз, що почалися в Південно-Східній Азії і завершилися в Аргентині.

Дефолтофобія

Активне зростання ринку корпоративних облігацій, безумовно, супроводжуватиметься низкою відмов обслуговування емітованих цінних паперів, аж до повного неповернення позики. Голова правління Укрсоцбанку, глава ради Першої фондової торгової системи (ПФТС) Борис Тимонькін вважає, що перші дефолти на ринку корпоративних облігацій України можливі вже 2004 року. За його словами, якщо бувають випадки неповернення кредитів, виданих під заставу й інше забезпечення, то під «голий папір сам Бог велів» робити дефолти.

Крім того, вже в найближчій перспективі слід очікувати значного зниження активності як на первинному, так і на вторинному ринку корпоративних облігацій. У жовтні 2003 року глава НБУ Сергій Тігіпко зазначив, що Нацбанк розробив проект постанови про регулювання грошово-кредитного ринку, котра передбачає повну відмову від практики трирічного рефінансування. А вже в грудні НБУ заявив, що індивідуально підходитиме до питання про рефінансування комерційних банків під заставу корпоративних облігацій українських компаній.

На думку начальника відділу випуску фінансових інструментів Укрсоцбанку Еріка Наймана, ринок показав, що дуже великі обсяги практично розмістити неможливо. «Ринок облігацій, на жаль, поки що значно менший, аніж прогнозували й емітенти і банки, і відмова від рефінансування в цих умовах, безсумнівно, є критичною», — вважає пан Найман.

Крім кулуарних розбірок, цілком реальною може виявитися проблема фінансової спроможності підприємства внаслідок рішень, ухвалених урядом. За прикладами ходити далеко не треба. Найяскравіший — польові роботи цього року, коли Кабмін приймає рішення для вітчизняних виробників в обов’язковому порядку забезпечити аграріїв необхідною кількістю міндобрив. Одночасно починається плавне підвищення ціни на газ. Підконтрольна державі галузь, яка виживає за рахунок експорту і неспроможна залучити за рахунок іноземних інвестицій кошти для розвитку виробництва, може опинитися на краю фінансової прірви. Тоді залишається тільки поспівчувати власникам акцій, наприклад, того ж ДАК «Титан», який є одним із найбільших в Україні виробників міндобрив, попри усі його чудові фінансові показники в минулому.

Падіння інтересу, на думку аналітиків ПФТС, буде зумовлене і Законом «Про податок на доходи фізичних осіб», які вступають у силу з початку 2004 року. Закон передбачає ставку оподаткування на банківські депозити в розмірі 5% у джерела виплати, тоді як доходи за облігаціями включатимуться в загальну оподатковувану базу зі ставкою 13%. Причому держава ще не визначилася, коли набирає сили ставка 5%: чи то з 2004 р., чи то з 2005-го.

Загалом, як розвиватимуться події на ринку корпоративних облігацій, ми побачимо вже в найближчому майбутньому. Але доти, доки правила гри на ринку існуватимуть лише для обраних, — годі очікувати зростання фондового ринку як основного двигуна й індикатора одужання економіки.