Чи потрібен Україні закон «Про акціонерні товариства»?

На превеликий жаль, незважаючи на численні заяви політиків та заклики експертів, протягом майже десятиліття суспільство, політикум та бізнес не можуть чітко відповісти на це запитання. Ніхто з політиків відкрито не заперечував доцільності ухвалення цього акта, навпаки, представники кожної з політичних сил неодноразово наголошували на необхідності якнайшвидшого прийняття закону «Про акціонерні товариства», однак численні провали з голосування різних варіантів законопроекту у Верховній Раді свідчать про те, що народні обранці не були до кінця щирими, а український бізнес поки що не бачить у цьому законі для себе істотних переваг чи додаткових можливостей і віддає перевагу збереженню status quo (Закону «Про господарські товариства»). Отже, кому і для чого потрібен закон «Про акціонерні товариства»…

Всі економічні теорії, які закладаються в основу економічної політики чи стратегії будь-якої держави, будуються на припущенні, що учасники ринку діють раціонально у власних інтересах і основною метою своєї економічної діяльності мають максимізацію власного прибутку. Однак в Україні це припущення не відповідає реаліям. Більшість великих та середніх підприємств мають організаційно-правову форму акціонерних товариств (АТ), тоді як чинний Закон «Про господарські товариства» забезпечує величезний рівень незалежності менеджерів від акціонерів та майже необмежені можливості зловживання контролем для контролюючих акціонерів, консервує систему відносин, у якій керівництво акціонерних товариств, приймаючи управлінські рішення, зазвичай керується не інтересами товариства, а інтересами пов’язаних із менеджментом або контролюючими акціонерами юридичних осіб, на користь яких вилучається весь прибуток від діяльності АТ. Таким чином, мотиви ухвалення управлінських рішень керівництвом більшості АТ важко піддаються прогнозуванню, тому що рішення зазвичай ухвалюються в інтересах третіх (пов’язаних) осіб, а не самого товариства. Наслідками функціонування цієї системи є непрогнозованість поведінки економічних суб’єктів, які виробляють близько 75% ВВП, вилучення з-під оподаткування більшої частини доходів від виробничої діяльності, експропріація інвестицій міноритарних акціонерів, надмірна концентрація власності, балансування АТ на межі банкрутства.

Підприємства

Вилучення прибутків товариства його менеджерами чи контролюючим акціонером позбавляє підприємство фінансових ресурсів, необхідних для розвитку та модернізації. Це вже призвело до того, що виробничі фонди переважної більшості підприємств — зношені та застарілі, а продукція, яку вони виробляють, швидко й неухильно втрачає конкурентоспроможність навіть на внутрішньому ринку. Питання залучення інвестицій для технічної модернізації — це питання «життя» або «смерті» переважної більшості українських підприємств, збереження статус-кво фактично прирікає переважну більшість їх на неминуче банкрутство у недалекій перспективі.

Теоретично конструкція АТ надає істотні переваги у питанні залучення коштів через інвестиції. На відміну від інших організаційно-правових форм, які можуть залучати інвестиції лише від вузького кола осіб (стратегічних інвесторів), теоретично акціонерні товариства можуть швидко отримати великі обсяги коштів через продаж своїх акцій широким колам малих інвесторів. Однак, якщо в більшості розвинених країн акціонерні компанії повною мірою користуються цією перевагою, то масова безкарна експропріація акціонерів меншості та брутальні порушення їхніх прав у повній відповідності до норм Закону «Про господарські товариства» підірвали довіру переважної більшості населення України та багатьох іноземних інвесторів до акцій українських підприємств як до прийнятного інвестиційного інструменту. Таким чином, лише одиниці з-поміж 35 тис. українських АТ можуть скористатися головною перевагою, яку мала б їм забезпечувати їх організаційно-правова форма.

Реінвестування контролюючим акціонером уже виведених з товариства коштів через розміщення додатково випущених акцій пов’язаній особі (офшорній компанії) є досить витратним та тривалим процесом, до того ж несприятливий інвестиційний клімат України і високі політичні ризики спонукають дедалі більшу частину підприємців інвестувати виведені кошти за кордоном, знекровлюючи українську економіку.

Фактичне балансування більшості акціонерних товариств на межі платоспроможності означає, що, коли вони звернуться до єдиного реального джерела зовнішнього фінансування — банківського кредиту, відсотки за користування коштами включатимуть компенсацію додаткових ризиків, пов’язаних зі стабільно хитким фінансовим станом позичальника. Отже, українські підприємства змушені позичати гроші значно дорожче за своїх іноземних конкурентів.

Система вилучення прибутків призводить до системних диспропорцій в оплаті праці управлінського персоналу. Якщо в класичній західній корпорації значна частина прибутків виділяється на стимулювання менеджерів та фахівців, зайнятих у виробничому процесі й науково-конструкторських розробках, — в українських акціонерних товариствах, як правило, стимулюється лише невелика група осіб, безпосередньо залучена до процесу вилучення прибутків. Отже, можна відзначити, що саме персонал, від якого переважним чином залежать продуктивність, якість та майбутня конкурентоспроможність продукту, в українських умовах майже позбавлений стимулів підвищувати продуктивність праці чи вдосконалювати технологію виробництва.

Непрозорість фінансової звітності, брак механізмів контролю за діяльністю виконавчого органу, відсутність гарантій для акціонерів меншості, неврегульованість процесу «поглинання» змушують контролюючих акціонерів діяти за принципом «або контроль — або нічого» і відстоювати право на некваліфікований, але «свій» менеджмент, аж до банкрутства підприємства. Таким чином, якщо у випадку з іноземними акціонерними компаніями (виключно акціонерними) механізм «поглинання» дозволяє швидко й досить безболісно змінити менеджмент і залучити додаткові кошти та технології, то більшість українських підприємств, які були б перепрофільовані чи модернізовані в умовах наявності ринку контролю, їхні акціонери доводять до повного знищення.

Вилучення прибутків, що стало масовим явищем в українських акціонерних товариствах, нерозривно пов’язане з викривленням або фальшуванням показників фінансової звітності. Це, фактично, означає, що український уряд оперує даними та інформацією, яка не відповідає дійсності, акціонери отримують фінансову звітність товариства, яка також не відповідає дійсності, менеджмент та контролюючий акціонер змушені вести подвійну чи навіть потрійну звітність, яка також уражена високим ризиком викривлень.

Акціонери

Чинний Закон «Про господарські товариства», фактично, не захищає прав акціонерів меншості. Органи українських акціонерних товариств формуються за принципом «переможець отримує все», і акціонери меншості, як правило, не можуть отримати представництва у наглядовій раді. Не можуть вони й оскаржувати дії виконавчого органу, який зазвичай діє в інтересах контролюючого акціонера чи самого менеджменту, відкрито завдаючи шкоди інтересам товариства (і, відповідно, всіх його акціонерів).

Становище акціонерів, які є власниками значних пакетів акцій, що не забезпечують повного контролю, також не дуже привабливе. Справді, власники значних пакетів акцій мають набагато сильніші позиції, ніж малі акціонери, і, як правило, домовляються між собою щодо спільного управління товариством та розподілу прибутків. Однак неврегульованість багатьох питань, а особливо значний рівень незалежності, яким, відповідно до Закону «Про господарські товариства», наділений виконавчий орган, нерідко створюють атмосферу взаємної недовіри та підозрілості між значними акціонерами. Українська практика багата на численні приклади недотримання обіцянок, підступних зрад або навіть злочинів, скоєних задля захоплення та утримання одним зі значних акціонерів домінуючої позиції голови виконавчого органу для наступного перерозподілу на свою користь фінансових потоків товариства.

У свою чергу, контролюючі акціонери також інколи стають заручниками недосконалості чинного законодавства та корумпованості судової і правоохоронної систем. Критична кількість прогалин, які містяться в Законі «Про господарські товариства», та існування паралельної системи юридичних осіб — «суб’єктів господарювання» відповідно до Господарського кодексу не дають суддям та суспільству скласти чітке уявлення про природу і фундаментальні принципи сучасної корпорації. Це призводить до появи абсурдних судових рішень про заборону проведення загальних зборів акціонерів чи призначення судом голови виконавчого органу товариства. Такі судові рішення — неможливі у розвинених країнах, де заборона на проведення загальних зборів чи участь у них будуть кваліфіковані як безпідставне й незаконне обмеження прав акціонерів, а призначення голови виконавчого органу судовим рішенням — як зазіхання на фундаментальне право акціонерів на управління компанією.

На жаль, у нинішніх умовах катастрофічної недосконалості корпоративного законодавства та корумпованості судової і правоохоронної систем навіть контролюючі акціонери не позбавлені ризику експропріації власності через відверто незаконні захоплення, які не мають нічого спільного із принципами функціонування в розвинених країнах ринку контролю та механізмом поглинання.

На превеликий жаль, попри численні приклади незаконної експропріації, більшість контролюючих акціонерів не зацікавлена у прийнятті закону «Про акціонерні товариства» і становленні цивілізованого ринку контролю, можливо сподіваючись, що політичні чи корупційні зв’язки забезпечать їм імунітет від індустрії захоплень.

Останніми роками серед великого українського бізнесу стала дуже популярною ідея залучення додаткових інвестиційних ресурсів через випуск та розміщення своїх цінних паперів на іноземних біржах. Однак слід звернути увагу на те, що вбогість українського корпоративного законодавства примушує охочих розмістити свої цінні папери на іноземних біржах реєструвати холдингову компанію за законодавством іноземної країни, що, з одного боку, сигналізує про високі ризики у сфері корпоративного управління в країні-реципієнті (німецькі, італійські, французькі, корейські, ізраїльські, індійські компанії виходять на іноземні біржі безпосередньо від власного імені), а з іншого — не створює надійного захисту для акціонерів іноземного холдингу: адже прибутки можуть бути безперешкодно вилучені ще в Україні. Посадові особи іноземних бірж уже усвідомили високі ризики і роблять дедалі гучніші заяви по свою стурбованість ситуацією з корпоративним управлінням в Україні. У свою чергу, та невелика кількість українських компаній, які розмістили свої цінні папери на іноземних біржах, є значною мірою заручниками одна одної, оскільки перший же гучний скандал, пов’язаний із порушенням прав іноземних інвесторів, призведе до обвалу цін на папери всіх українських емітентів на цих біржах.

Менеджмент

Недосконалість системи органів управління акціонерним товариством, яка полягає у високому рівні незалежності керівника виконавчого органу, вкупі із застосуванням трудового права для регулювання відносин між товариством і його керівником, створили ситуацію, коли контролюючий акціонер великою мірою залежить від лояльності топ-менеджера й водночас позбавлений ефективних правових важелів контролю за його поведінкою. Тому сьогодні лояльність менеджерів переважним чином забезпечується неправовими механізмами — загрозою фізичної розправи чи притягнення до кримінальної відповідальності «на замовлення».

Така ситуація — нездорова: з одного боку, контролюючі акціонери ніколи не зможуть бути до кінця впевненими в ефективності свого контролю за менеджментом, а з іншого — складнощі, які можуть виникнути із заміною менеджменту, відбивають у контролюючих акціонерів бажання шукати більш кваліфікованих чи талановитих менеджерів. Менеджери, у свою чергу, змушені рахуватись із недовірою до них з боку контролюючих акціонерів і не можуть скористатися перевагами відкритого конкурентного ринку менеджерських послуг.

Макроекономічна ситуація

Очевидно, що корпоративне законодавство, яке не перешкоджає (а в окремих випадках — навіть стимулює) формуванню системи, побудованої на вилученні прибутків, тим самим створює/підтримує нижче перелічені загрози для економіки країни в цілому.

Вилучення прибутків призводить до зменшення податкової бази на рівні як самих АТ, так і доходів акціонерів, які не отримують дивідендів, що, своєю чергою, призводить до зменшення видатків (інвестицій) держави, наприклад, у соціальну інфраструктуру (освіту, медицину, науку тощо), безпеку, судову систему та правоохоронні органи.

У зв’язку з незахищеністю прав акціонерів меншості будь-які інвестиції в акції українських товариств, що не становлять контрольного (50% +1) чи суперконтрольного (75%) пакета, несуть високі ризики наступної експропріації. Таким чином, грошові кошти в українських умовах не можуть повноцінно виконувати функцію засобу інвестування і значною мірою спрямовуються не у стимулювання виробництва, а в надмірне споживання, чим створюють додатковий інфляційний тиск.

Незахищеність акціонерів меншості позбавляє Україну величезних іноземних портфельних інвестицій, обсяг яких незрівнянно більший за прямі інвестиції іноземних ТНК у створення дочірніх компаній. Останні зацікавлені у створенні вузькоспеціалізованих виробничих потужностей, вбудованих у власний виробничий цикл, жорстко керують менеджментом та користаються можливістю «оптимізації» податків за рахунок «трансфертних» цін. Тоді як портфельні інвестори зацікавлені у прибутковості саме місцевої корпорації-емітента і не нав’язують свого керівництва місцевим менеджерам.

Фондовий ринок, сучасна пенсійна система потребують інвестиційних інструментів, голов­ними з яких мають стати акції українських товариств. Однак через недосконалість чинного корпоративного законодавства українські акції не відповідають навіть мінімальним критеріям надійності та безпечності, тоді як потреба в них, особливо з боку інституціональних інвесторів (і, відповідно, попит), — висока. Отже, на сьогодні склалася ситуація, коли на фінансовому ринку обертаються акції досить вузького кола емітентів за істотно завищеною, через високий попит, ціною. Кризова ситуація, спричинена корпоративним скандалом, фальшуванням звітності чи просто несприятливою кон’юнктурою на ринках збуту продукції емітента, може мати фатальні наслідки не тільки і не стільки для емітента, як для фондового ринку в цілому.

Консервація нинішньої невизначеності та відвертої неефективності у регулюванні корпоративних відносин, що є характерною рисою чинного законодавства, завдає непоправної шкоди розвитку української економіки, яка вже вичерпала ресурс екстенсивного розвитку за рахунок інтенсивної експлуатації виробничих фондів, отриманих у спадок від СРСР, та над-експлуатації дешевої робочої сили. Подальше економічне зростання можливе тільки в умовах створення атмосфери довіри та спрямування потужної сили приватних інтересів у русло конструктивної розбудови економіки, чого не буде без розробки нового збалансованого закону «Про акціонерні товариства», який має відповідати сучасним стандартам корпоративного управління.