ВЫПЛАЧИВАТЬ ПРАВИТЕЛЬСТВЕННЫЕ ДОЛГИ СТАНОВИТСЯ МОДНЫМ

> Всего пять лет назад практически все развитые страны имели дефицит бюджета в среднем около 4% ВВП, а правительства и экономисты были обеспокоены постоянно растущими государственными долгами. Сегодня бюджетам свойственны значительные излишки. Излишек консолидированного бюджета Америки (центрального, местного правительств, правительств штатов и фонда социального страхования) сейчас составляет 2% ВВП, в то время как в 1992-м его дефицит составлял 6% ВВП. Г-н Клинтон с гордостью заявил, что правительственный долг перед населением будет полностью погашен к 2013 году. Но в этом отношении Америка не одинока. J.P. Morgan прогнозирует, что большинство развитых стран в следующем году будет иметь профицит бюджета (см. диаграмму).

Профицит бюджета в следующем году, вероятно, будет и у стран региона евро. Даже Италия, которая в начале 90-х имела дефицит бюджета более чем в 10% ВВП, вероятно, поднимется над нулевой отметкой. Единственным ярким исключением является Япония, имеющая дефицит бюджета на уровне 8% ВВП. В результате в следующем году в целом по странам OЭСР все еще прогнозируется дефицит бюджетов в 0,6% ВВП. Но это будет самый низкий показатель с 1973 г.

Излишки у бюджетов появляются по трем различным причинам. Во-первых, после двух десятилетий бездумного расточительства правительства «затянули свои пояса». С 1995 года практически каждая развитая страна, за исключением Японии, снижала свой структурный дефицит бюджета. И в большей степени это было достигнуто благодаря снижению расходов, а не только в результате повышения уровня налогообложения. Во-вторых, высокие темпы экономического роста и снижающийся уровень безработицы повысили налоговые поступления и снизили расходы по социальным выплатам. Быстрее, чем ожидалось, снижается уровень безработицы, особенно в регионе евро. И, в-третьих, многие правительства получают значительную прибыль от аукционов по продаже лицензий на право деятельности в сфере мобильной связи. Недавно подобный аукцион в Великобритании принес ее правительству 23 млрд. фунтов стерлингов ($35 млрд.) — приблизительно в десять раз больше, чем ожидалось. Предполагается, что аукцион по продаже лицензий на право деятельности в сфере мобильной связи принесет правительству Германии 60 млрд. евро ($55 млрд.). В общей сложности продажи таких лицензий по всему региону евро могут принести до 150 млрд. евро (чуть больше 2,5% ВВП) в нынешнем году.

В отличие от доходов от приватизации (которые, согласно большинству бюджетных законов, не рассматриваются как доходы бюджета), поступления от продажи лицензий на право деятельности в сфере мобильной связи могут распределяться правительствами так же, как и арендная плата за пользование активами, — то есть, на все время действия лицензии. Таким образом, если от продажи лицензии сроком на 20 лет правительство получило $20 млрд., то это означает ежегодный доход в бюджет на сумму в $1 млрд. Такой метод используется Национальным статистическим агентством Великобритании. Альтернативный метод, которому отдает предпочтение статистическое агентство Европейского союза Евростат. Но в любом случае правительства уже не будут испытывать столь острой необходимости в дополнительных эмиссиях облигаций.

Конечно, то, что правительственные долги будут снижаться, не может не радовать. Свободные частные сбережения, которые ранее шли на финансирование дефицита правительственного бюджета, теперь смогут значительно пополнить частные инвестиции. Сокращение выплат по обслуживанию правительственного долга также снизит давление на будущих налогоплательщиков, что весьма существенно ввиду старения населения и роста отчислений в пенсионный и социальный фонды. Кроме того, незначительный государственный долг развяжет правительствам руки в использовании фискальной политики с целью противостояния циклическим колебаниям.

Тем не менее, это не означает, что все правительства должны стремиться к полной ликвидации своих долгов. Если излишек бюджета достигается за счет, например, фонда образования или расходов на инфраструктуру, то это, вероятно, приведет в будущем лишь к замедлению темпов экономического роста. А в экономике с высоким уровнем налогообложения снижение уровня налогов может принести большие преимущества, чем устранение государственного долга. Задача, которая стоит перед многими европейскими правительствами, заключается не в снижении их задолженности, а в снижении расходов и налогов.

Но и это еще не все. Парадоксально, но после многих лет переживаний по поводу огромных правительственных долгов сегодня некоторые экономисты опасаются их нехватки. Правительственные долговые обязательства играют чрезвычайно важную роль в финансовой системе. Они широко используются в качестве безрисковых активов, по отношению к которым устанавливается цена на другие финансовые инструменты. Поэтому некоторые регулирующие правила разумно требуют, чтобы пенсионные фонды держали часть своих активов именно в правительственных ценных бумагах. Центральные банки также используют правительственные ценные бумаги для операций на рынке с целью влияния на уровень процентной ставки.

В Америке и Великобритании сокращающееся предложение правительственных облигаций делает их прибыльность менее достоверным показателем инфляционных ожиданий. И все же опасения относительно негативных последствий сокращающегося долга значительно преувеличены. Если правительственные долги и будут продолжать уменьшаться, то рынкам наверняка удастся найти новые инструменты, которые смогут заменить правительственные ценные бумаги в качестве точки отсчета. Благоразумные правила, регулирующие инвестиции пенсионных фондов, могут быть ослаблены в пользу более широкого инвестирования в корпоративные ценные бумаги. А центральные банки смогут расширить группу активов для использования в монетарной политике.

И все же, согласно выводам проведенного недавно OЭСР исследования, правительства могут решить, что полное устранение их облигационных эмиссий нежелательно. Даже если их чистый долг будет нулевым, то они все еще смогут способствовать ликвидности рынка облигаций, продолжая проводить эмиссии облигаций и инвестировать доходы на внутренние или иностранные рынки частных активов. Единственное преимущество подобного поведения заключается в том, что они в случае необходимости через несколько десятилетий, когда увеличение социальных выплат вследствие старения населения наверняка заставит правительства снова обратиться к рынку заемных средств, рынок долговых обязательств будет существовать как ни в чем не бывало.

Посмотрите на Норвегию. После нескольких лет профицита бюджета правительство имеет отрицательный чистый долг (долги минус активы) в 50% ВВП. Кроме того, оно продолжает проводить эмиссии облигаций, общая сумма обязательств по которым составляет 34% ВВП, и инвестирует вырученные суммы в так называемый Нефтяной фонд, в инвестиционном портфеле которого может быть до 50% активов местных и иностранных компаний. Тем не менее, подобная стратегия может оказаться обманчивой для больших экономик, подобных американской. Значительные капиталы вне таких фондов могут привести к колебаниям цены на акции, а инвестиции за границу могут вызвать значительные сдвиги в потоках капитала.

Дискуссии о правительственных долгах и их выплате могут зайти очень далеко. Но беспокоиться о нехватке правительственных облигаций несколько преждевременно. Общие обязательства по всем проведенным эмиссиям правительственных облигаций все еще составляют более $15 трлн., что эквивалентно совокупному ВВП Америки и региона евро. И даже если большинство стран будет иметь в следующем году излишек бюджета, то совсем не обязательно, что это продлится долго — например, в конце 80-х бюджет Великобритании стал дефицитным, как только в стране начался спад экономики. К тому же по мере роста профицита снижается необходимость в дальнейшем ужесточении фискальной политики. Многие правительства, включая американское, английское и австралийское, уже планируют подобные меры в этом и в следующем годах. Нет никаких сомнений в том, что в Европе возникнет сильное политическое давление с тем, чтобы доходы от продажи лицензий на право деятельности в сфере мобильной связи использовать для финансирования дополнительных расходов.

Попытки правительств сбалансировать свои бюджеты весьма похвальны, но в большинстве случаев они недостаточны. Если государственные счета в будущем будут включать такие обязательства, как текущие пенсионные выплаты, то бюджеты большинства стран будут иметь дефицит. Чтобы облегчить давление на будущих налогоплательщиков, правительства (то есть сегодняшние налогоплательщики) должны делать более значительные сбережения уже сегодня.

Следует вспомнить начало 70-х, когда также были опасения, вызванные уменьшением правительственного долга. Тогда чистый национальный долг в странах OЭСР снизился до наиболее низкого уровня после войны в 17% ВВП. Сегодня этот показатель составляет 44% ВВП, хотя в будущем и прогнозируется дальнейшее его снижение. Фраза, сказанная когда-то Гербертом Гувертом, 31-м президентом США, кажется, все еще актуальна: «Молодое поколение проклято уже потому, что оно должно наследовать национальные долги».