Курсовые миражи

Валютный курс гривни — одна из тем, которые сегодня будоражат, похоже, всю страну. При этом с ней связано столько невысказанной боли, немыслимых надежд, лжи, глупости, слухов, праздных домыслов и злонамеренных умыслов, что отвлеченный ее анализ практически невозможен. А любые его попытки рискуют мгновенно оказаться погребенными под лавиной гневных обвинений, псевдонаучных теорий и предвыборных измышлений.

Однако, вопреки самым мрачным настроениям, обсуждение валютно-курсовых ориентиров остается неизбежным. Хотя бы потому, что отечественная экономическая доктрина демонстрирует свою очевидную ущербность. А экспертное сообщество, вопреки собственному возбуждению, каких-либо внятных взглядов на курсовые перспективы гривни до сих пор не предложило. При том что речь может идти не только о краткосрочных прогнозах, мало чем отличающихся сегодня от гаданий на кофейной гуще, но и о причинах превращения хаотичных курсовых колебаний в упорядоченные временные тренды.

Показательно, что большинство отечественных полемистов предпочитают не обращаться к своим недавним призывам. Причина банальна: ратуя сегодня за фиксацию курса гривни, они с не меньшим пылом боролись против нее четыре предшествующих года, превознося все прелести гибкого курсообразования и валютной либерализации.

Весной 2005 года крестовый поход против стабильного курса гривни возглавили премьер-министр (Ю.Тимошенко) и министр экономики (С.Терехин), заявившие о необходимости скорейшего перехода к гибкому валютному курсу. Их публичная атака на Национальный банк была беспрецедентной. Правительство открыто вторглось в сферу исключительной компетенции центрального банка, нарушив принцип его независимости. При этом причины указанного демарша были весьма банальны: навязав пересмотр бюджета в пользу резкого увеличения социальных платежей, правительство любыми способами пыталось сбить последовавшую затем волну инфляции.

Указанные инициативы нашли мощную идейную поддержку преобладающей части иностранных экспертов, объявивших о «фундаментальной недооценке» гривни. Правда, уже через несколько месяцев, накануне первого повышения цен на импортный газ в январе 2006-го, они как по команде заговорили, что курс гривни завышен. Еще через год, в 2007-м, наступила третья фаза «фундаментальных расчетов», согласно которым курс гривни был объявлен «соответствующим условиям макроэкономического равновесия». Забавно, что все это время рыночные котировки гривни относительно доллара менялись весьма незначительно.

Большого доверия эти оценки не вызывали. Тем более что их теоретический фундамент подчас был весьма курьезен. Так, в 2005 году крайне популярным оказалось обращение к полушутливому индексу Big Mac. Последний рассчитывается журналом The Economist на основе международного сопоставления долларовой цены обычного гамбургера: чем значительнее разница между его стоимостью в Штатах и любой другой стране, тем более неравновесным считается курс ее национальной валюты. На этой логике, собственно, и базировались утверждения 2005 года об «искусственном» 50—70-процентном занижении курса гривни.

Не надо быть специалистом, чтобы понять: объективности в подобном подходе не больше, чем в определении валютного курса по цене дырки от бублика. Тем не менее четыре года назад к нему всерьез обращались не только отечественные эксперты, но и миссия технической помощи Международного валютного фонда. Правда, через год департамент независимых оценок МВФ весьма критично отнесся к подобной «методологии». Однако какого-либо влияния на конечный результат это не имело: Национальный банк продолжали критиковать за ограничение курсовых колебаний гривни.

Эту настойчивую критику активно поддерживала и значительная часть отечественных банкиров, считавших, что уже осенью 2005 года была накоплена «избыточная масса международных резервов», превысивших к тому времени 14 млрд. долл. Примечательно, что в условиях текущего кризиса их объем испарился бы всего за полгода. При том что за последние 12 месяцев Национальным банком в ходе валютных интервенций было продано более 20 млрд. долл.

В первой половине 2007 года в Верховной Раде Украины был зарегистрирован и принят в первом чтении законопроект «О валютном регулировании и валютном контроле в Украине» №3043, внесенный депутатами фракции Партии регионов (Ю.Воропаев, И.Прасолов, В.Хомутынник,
Б.Колесников).

Проект предусматривал существенную либерализацию валютного регулирования, включая значительное упрощение вывода из страны валютных ценностей. Хотя указанные предложения динамику валютного курса прямо и не затрагивали, однако их потенциальная реализация была сопряжена с повышением девальвационного давления на гривню.

Риск последнего многими экспертами и политиками всерьез не рассматривался еще в сентябре прошлого года. Устойчивый приток валюты и увеличение международных резервов с 9,5 млрд. долл. в начале 2005-го до 38 млрд. к середине 2008-го действовали сильнее любого снотворного. Вера в бесконечный рост мировых цен на сталь и внешних кредитов казалась непоколебимой: первые за указанный период почти удвоились, а внешний долг Украины вырос в три раза.

Эти иллюзии питали надежду, что при гибком курсе гривня может только укрепляться, снижая цену импорта и уровень инфляции. При этом стала всерьез обсуждаться «теория» неминуемого усиления гривни: если, мол, устойчиво укрепляются национальные валюты Центральной и Восточной Европы, то не избежать этого и ей. Авторов указанного ноу-хау совершенно не смущала технологическая деградация украинской экономики, ее непомерная материало- и энергоемкость, непривлекательность суверенных рейтингов страны, инвестиционная апатия государства и его неприкрытая социальная демагогия.

Многолетним экономическим хитом Украины выступали нехитрые рецепты «инфляционного таргетирования». Их предписания базировались на свободном плавании валютного курса, которое якобы позволяет центральному банку эффективно использовать инструмент процентных ставок. Последние же должны лишь придушить инфляцию, после чего производство автоматически выйдет на траекторию устойчивого роста.

Результативность подобных взглядов сегодня демонстрируют конвульсии западноевропейских экономик — «таргетеров инфляции». Не менее показательны и отечественные реалии.

По разным оценкам, на иностранную валюту в Украине приходится от 30 до 60% всех ее денежных активов. Поэтому отечественная экономика нередко демонстрирует большую чувствительность к колебаниям обменного курса, нежели процентных ставок. По этой же причине утверждения о незначительности курсовых эффектов в Украине не более продуктивны, чем слепая монетизация бюджетных дефицитов.

Между тем в первой половине минувшего года правительство приветствовало ревальвацию гривни и повышение ее курсовой гибкости. Своим постановлением №581 от 27 июня оно исключило обменный курс гривни из перечня основных прогнозных макропоказателей экономического и социального развития Украины на 2008 год. Заявив о «второстепенности» показателя валютного курса, Кабмин не испытывал каких-либо проблем с версткой бюджета на 2009 год. Однако уже через год оказалось, что правительству не под силу планирование бюджета-2010 без прогноза валютного курса. Его отсутствие инкриминировалось Национальному банку.

При этом, правда, было сложно понять логику обвинений, поскольку премьер-министр и министр финансов скрепили своими подписями Меморандум с МВФ, на основании которого Украина не только уже получила взаймы 10,6 млрд. долл., но и взяла на себя обязательство обеспечить гибкость курса гривни. Однако как прогнозировать бюджет при свободно двигающемся курсе, они, похоже, не задумывались. Не высохли чернила после подписания указанного меморандума (31.10.2008 г.), как правительство инициировало мощнейшую публичную кампанию с требованием стабилизировать курс гривни. Позже к ней, по сути дела, присоединился и президент. Что вконец запутало обстановку, так как под меморандумом стоит и его подпись.

Эта неразбериха длится уже год. По прибытию очередной миссии МВФ первые лица государства выражают твердую приверженность программным положениям меморандума, а после ее отъезда возобновляют публичную критику центрального банка за колебания обменного курса гривни. Последнее не может не импонировать населению, обремененному собственной близорукостью и валютными кредитами. Однако более последовательной украинская политика от этого не становится.

В ее алогичности прослеживается очевидный конфликт желаемого и действительного. Понятное стремление встать вровень с ведущими экономиками абсолютно игнорирует отсутствие институциональной и производственной среды, которая бы позволила Украине использовать монетарные инструменты с такой же эффективностью, как это делают индустриальные страны.

Когда Федеральная резервная система США эмитирует доллары, она автоматически открывает их владельцам доступ к товарам таких мировых лидеров, как Boeing, Lockheed Martin, Microsoft, Apple, General Motors, General Electric, Ford, Motorola, Bank of America и т.д. Стабильный спрос на продукцию американских компаний лежит в основе устойчивого спроса на доллар, превращая его в желанную во всем мире валюту. В этом отношении свободная конвертируемость доллара определяется не особенностями валютного законодательства Соединенных Штатов, а высоким спросом на американские технологии и услуги. Именно их уникальность превращает доллар в сверхвалюту.

Новейшие же его колебания — прежде всего, результат растущей конкуренции со стороны других высокотехнологичных экономик, в первую очередь, западноевропейских. Продукция Airbus, Renault, Fiat, Mercedes, BNP Paribas, Bayer, Bosch, Nokia, Siemens и других не только достойно противостоит своим заокеанским конкурентам, но и обеспечивает растущий спрос на единую валюту объединенной Европы. То же можно сказать о продукции и национальной валюте Великобритании, Швейцарии, Японии, Канады или, например, Австралии.

Лидеры же украинского производства — черные металлы, зерно, семечки и минеральные удобрения — не демонстрируют в своей массе ни уникальных свойств, ни доминирования на внешних рынках. С ними успешно конкурирует и подчас теснит продукция многих других развивающихся стран, включая наших соседей по СНГ. Не удивительно, что в мире отсутствует спрос на гривню: поскольку ассортимент и масштабы украинского производства остаются предельно скромными, внешний мир порой даже не подозревает о ее существовании.

Более того, потребность в гривне ограничена и внутри самой Украины. Ее рынок охотно поглощает массу товаров стран-эмитентов твердой валюты, а также экономик, успешно осваивающих их технологии (Китая, Малайзии, Чехии, Польши, России, Румынии и т.п.). В силу этого гривню во внутренних расчетах легко заменяют доллар и евро.

По этой же причине ее курсовые позиции остаются предельно уязвимыми. Малейшее ухудшение конъюнктуры в одной-двух товарных нишах украинского экспорта чревато не только резким снижением валютных поступлений, но и серьезной девальвацией гривни. Текущий кризис — лучшее тому подтверждение. Если при сжатии глобального спроса падение ВВП ведущих экономик мира достигло 5—7%, то в Украине речь идет о 20%.

За годы ее независимости каток рыночных экспериментов особенно сильно прошелся по высокотехнологичным отраслям (радиоэлектроника, электронная промышленность, станкостроение, приборостроение и т.п.). От многих машиностроительных предприятий сегодня остались лишь остовы промышленных корпусов. Их материальная база давно истлела или разворована, а система подготовки кадров разрушена. При этом поступления валюты в страну нередко обеспечивают производство и технологии ХІХ века. В этих условиях неустойчивость гривни — естественный результат промышленной деградации.

Ситуативно ее можно смягчить посредством жестких валютных ограничений и целевых интервенций центрального банка. Последние предполагают наличие достаточного запаса международных резервов. При этом потребность в них тем больше, чем выше уязвимость национальной валюты. Между тем золотовалютные резервы невозможно наращивать при совершенно гибком обменном курсе (!), поскольку он уравнивает входящие и исходящие из страны валютные потоки.

Нагляднейший тому пример — Соединенные Штаты. Благодаря курсовой гибкости доллара, удельный вес США в мировой структуре золотовалютных резервов предельно мал — всего 1,2%. Что разительно контрастирует с долей американского ВВП в мировом производстве, достигающей 25%. При этом абсолютные размеры международных резервов США (73 млрд. долл. в эквиваленте) меньше резервов Мексики (90 млрд.) или, например, Бразилии (186,9 млрд.), не говоря уже о Китае (1,3 трлн.).

Подобная бережливость догоняющих стран связана с их недостаточно высокой конкурентоспособностью, что заставляет их не только поддерживать свои экономики невысоким обменным курсом, но и подстраховывать сам курс, откладывая на случай нежелательных его колебаний резервный запас твердой валюты.

Если национальная денежная единица потенциально уязвима, ее обменный курс должен быть достаточно низким и жестким, чтобы содействовать постоянному притоку в страну свободно конвертируемой валюты. Для этого же положительный платежный баланс следует поддерживать и средствами валютного регулирования. При этом скорость валютной и курсовой либерализации не должна опережать темпы технологической модернизации производства и устойчивого роста его конкурентоспособности. Когда же производственные возможности консервируются или, что еще хуже, вырождаются, проблему следует искать не в валютном курсе, а в дефектах структурной политики.

Для Украины данное положение предельно важно из-за ее инвестиционной аморфности, блокирующей малейшие возможности производственного развития. Если большинство экономик мировой кризис отбросил на несколько лет назад, то Китай от него только выиграл — страна продолжает расти с 8—10-процентным темпом, проникая на все новые рынки сбыта. При этом до 45—50% его ВВП ежегодно инвестируются в основной капитал, обеспечивая производственную диверсификацию и опережающий рост мощностей.

В Украине же норма накопления не только в 2—2,5 раза меньше. За первые девять месяцев прошлого года, когда мировые цены на сталь зашкаливали и кризис в отечественной экономике рассматривался правительством как глупая шутка, прирост инвестиций в основной капитал упал до 4,7% против 28,5% годом ранее.

При этом миллиарды бюджетных средств раздавались бывшим вкладчикам несуществующего Сбербанка СССР. Указанную практику правительство обещает возобновить и в 2010 году, хотя за первые шесть месяцев текущего года объем вложений в основной капитал упал почти вдвое (-43%). Не менее безрассудна в этом отношении и оппозиция, готовая ради «повышения» социальных стандартов утопить страну в инфляции.

Свободные колебания курса оказываются также нежелательными в условиях неразвитых рынков. Экономический каркас индустриальных стран покоится на фундаменте устоявшихся институтов собственности, которые предоставляют солидную правовую защиту легальному бизнесу. Это позволяет предприятиям активно привлекать финансовые ресурсы населения и посредников в обмен на разнообразнейшие ценные бумаги, надежность и доходность которых определяется рынком. А ответственность за исполнение связанных с ними обязательств — государством.

Неукоснительное исполнение последней функции превращает всю массу обращающихся ценных бумаг в защищенную систему долговых требований и прав собственности. Ее наличие позволяет оперативно концентрировать финансовые активы в наиболее перспективных сферах производства. Благодаря силе государства и его законов, надежность целого класса ценных бумаг не уступает деньгам, что в целом ряде случаев даже затрудняет их разграничение.

Наличие таких инструментов позволяет центральным банкам проводить денежную эмиссию не «под воздух», а в обмен на надежный, высоколиквидный залог. Благодаря этому находящиеся в обращении деньги имеют адекватное покрытие в виде ценных бумаг. Посредством их купли-продажи центральный банк в любой момент может изменить объем денежного предложения, автоматически меняя уровень процентных ставок и общей хозяйственной активности.

Украинское же государство зачастую не может гарантировать оплату труда и предоставление скудных услуг, не говоря уж о защите имущественных прав. Его деморализация — естественный результат вульгарного «разгосударствления». Встав на путь бесплатной приватизации, общество, по сути, узаконило массовый захват чужой собственности, лишив себя не только нравственной опоры, но и экономических ориентиров. Сплошь и рядом стремительное обогащение оказалось связанным не с кропотливым развитием производства, а с тотальными хищениями.

В этих условиях хозяевами жизни быстро стали оборотистые дельцы с бандитскими повадками. Поскольку источники их благосостояния не имели ничего общего с личным трудом, любое прибыльное предприятие превратилось в потенциальный объект разбойного нападения. Не удивительно, что начало отечественного кризиса совпало с массированной атакой на Проминвестбанк. Также неслучайно, что она увенчалась успехом: ключевые собственники одного из крупнейших банков страны лишились контроля над ним примерно по той же логике, какой руководствовались сами, годами попирая права тысяч своих мелких компаньонов.

В Украине ценные бумаги чаще выступают инструментом рейдерских захватов и вывода из страны финансовых активов, нежели их производственного инвестирования. Пример — структура операций фондового рынка, из которых лишь 5—7% осуществляются в открытом режиме. Остальные 95—93% операций из года в год носят закрытый характер. Об их конечных целях можно только гадать.

На состоявшемся в феврале 2007 года заседании СНБО констатировалось, что посредством манипуляций с ценными бумагами только в 2004—2005 годах из страны было выведено около 10 млрд. долл. США, что почти в 2,5 раза превышает доходы от приватизации «Криворожстали». При этом неразбериха с регистраторами, депозитариями, неправомочными собраниями акционеров, признанием их законности судами и своеволие последних при полном попустительстве надзорных органов загоняют ситуацию в тупик.

В силу этого Национальный банк вынужден эмитировать гривню не под ценные бумаги, а под иностранную валюту. Откажись он от этой практики — и украинский рынок давно был бы наводнен ничем не обеспеченными деньгами. Указанная опасность особенно очевидна в условиях кризиса. После его начала Нацбанк поддерживает гривню, проводя регулярные валютные интервенции, что позволяет сохранять устойчивый спрос на нее даже после прошлогодней девальвации.

Однако что бы случилось с гривней, имей центральный банк в своих резервах не твердую валюту, а «ценные» бумаги неплатежеспособных предприятий? Масштабы последствий легко представить на примере 90-х, когда необеспеченная эмиссия закончилась гиперинфляцией.

Наконец, объем публичных операций с ценными бумагами остается в десятки раз меньше показателей межбанковского валютного рынка. Так что ни качества, ни емкости отечественного фондового рынка просто не хватает для полноценной поддержки денежно-кредитного обращения. Потому оно в Украине не столь восприимчиво к динамике процентных ставок, как, например, в западноевропейских экономиках. И более их чувствительно к движению валютного курса. Представление же, что указанные различия устранимы посредством плавающего курса, по-детски наивно: отношения собственности остаются базовыми, тогда как валютный режим — всего лишь инструмент их обслуживания.

При подобных ограничениях экономика неизбежно нуждается в положительном платежном балансе: для ее роста требуется увеличение денежной массы и адекватный приток валюты. Однако свободное движение курса может ему противодействовать. Поэтому обменный курс должен быть не плавающим, а достаточно низким — для поддержания ценовых преимуществ национальной продукции и чистых валютных поступлений. А также, по возможности, устойчивым — чтобы противостоять долларизации.

Как ни странно, но в текущем десятилетии подобным требованиям в наибольшей степени удовлетворяет привязка к доллару. С февраля 2002-го по май 2008-го он обесценился относительно валют торговых партнеров США на 35%. Курсы валют, привязанных к доллару, снижались вместе с ним, усиливая конкурентные преимущества собственных национальных производителей. Так, гривня относительно валют партнеров Украины подешевела за указанный период на 25%. На этот же процент выросли курсовые преимущества всех украинских товаров, независимо от того, продавались ли они на внешнем или внутреннем рынке.

Примечательно, что на бытовом уровне указанное обесценение оставалось малозаметным, поскольку подавляющая часть валютных операций в Украине проводится с долларом (до 70—80%), а его гривневые котировки менялись незначительно.

На международных рынках обесценение доллара сопровождалось также ростом цен на сырье. В этой связи в Украине обычно отмечается подорожание импортируемых энергоносителей. Однако вместе с ними дорожали, например, и металлы. Так, с начала 2002 года и до середины 2008-го мировые цены на сталь выросли в четыре(!) раза. Благодаря этому, а также курсовым преимуществам, многие украинские производители купались в валютных доходах не меньше, чем их российские коллеги, добывавшие нефть и газ.

Рейтинги богатейших людей Европы по версии Forbes запестрели украинскими именами. Курсовая политика, способствовавшая процветанию их бизнеса, была идеальной. И если полученные миллиарды инвестировались не в технологии, а в покупку круизных яхт и особняков в центре Лондона, то в том не вина валютного курса. Скорее, он сам стал заложником безумного эпикурейства, закончившегося год назад 33-процентным падением экспортных доходов и девальвацией гривни.

Что же касается пугающих заявлений, что привязка к слабеющему доллару ведет к его накоплению в золотовалютных резервах, то они совершенно абсурдны. Структура резервов и валюта курсовой привязки прямо между собой не связаны. Главное — был бы естественный приток твердой валюты, а уж в каких активах затем формировать резервы — вопрос отдельный. И если Национальный банк не афиширует их структуру, то это — мировая практика. Ведь заяви, например, Китай о снижении своего интереса к доллару, последний бы тут же рухнул, ударив по самому Китаю. Поэтому постепенное уменьшение веса доллара в мировых резервных активах происходит без лишнего шума.

Судя по просочившейся пару лет назад информации, этому же правилу давно следует и Национальный банк.

Сегодня гривня нащупывает свой новый обменный курс, который бы точнее отражал конкурентные возможности стареющих украинских технологий. С их будущим, в конечном итоге, связана и судьба гривни. Между тем для многих мягких валют привязка к доллару сохраняет свой мощный потенциал. Тем более что вес доллара в мировых резервных активах продолжает уменьшаться: с 71,1% в 1999 году до 62,8% в 2009-м.

При этом преимущества его плавного снижения доступны не одним только Штатам. Китай снова открыто ими пользуется, привязав с середины прошлого года юань к доллару. Указанная политика тревожит государства зоны евро, так как их валюта постепенно укрепляется, подрывая конкурентные позиции европейских экономик. В связи с этим представители финансовых ведомств как минимум трех стран еврозоны планируют до конца текущего года посетить Китай, чтобы уговорить его поспособствовать усилению доллара.

Готовность Китая к этому весьма сомнительна. Поскольку, в отличие от Украины, он демонстрирует четкость своих национальных целей и средств их достижения.