Глобальний макрофінансовий вимір війни в центрі Європи

Ще донедавна вітчизняна економіка залишалася майже непомітною на радарах глобальних процесів. Україна глузливо асоціювалася з перманентними корупційними скандалами та слабкими інституціями, які уможливили і втрату територій, і банківську кризу, і повільні темпи зростання. Але як тільки аграрний експорт опинився під питанням через нелюдський напад московії, сприйняття глобального значення нашої країни різко змінилося.

На тлі руйнації нашої економіки осатанілими окупантами західні санкції також потрохи стискають горло московського рейху. Війна в центрі Європи перетворилася на справжній виклик усім міжнародним інституціям. Краще сказати, що вона зайвий раз підкреслила їхню жалюгідну і дрібну природу, яка є не більш ніж годівничкою переляканих бюрократів.

Швидше за все, підрив цих інституцій даватиметься взнаки в тривалішій перспективі. А сам факт війни та санкцій за агресію має низку цілком конкретних глобальних макрофінансових вимірів. Якщо є певний оптимізм із приводу дії санкцій на економіку московії, то саме сукупність нових викликів макрофінансовій стабільності може виявитися слабким місцем в архітектурі колективного стримування подальших параноїдальних намірів щодо глобальної гегемонії уральської мавпи з відомою кнопкою.

По-перше, глобальна економіка ще не встигла повністю відновитися після коронакризи. Попри відносний ривок у країнах Азії та ряді розвинених країн, загалом можна було б очікувати повернення глобального ВВП на докризовий рівень цього чи на початку наступного року. Але, найшвидше, цього не відбудеться. Масштабні санкції, які у нас викликають природну радість і відчуття несподіваного сюрпризу з боку західних партнерів, адресовані економіці, внутрішній ринок якої не міг бути донедавна проігнорований. Вихід багатьох компаній із нього, втрати нерезидентів, які виходили з російських активів, зрештою обмеження на зовнішні виплати тощо так чи інакше позначаться на фінансовому стані глобального корпоративного сектора. На жаль, Європа виявиться найбільш вразливою з міркувань високої ймовірності сповільнення зростання саме через необачність у попередні десятиліття бізнесу із сировинною автократією. Імпортери продовольства зазнають небаченого удару по умовах торгівлі. Це саме стосуватиметься імпортерів енергоносіїв. Сировинне ралі навіть якщо і сприймається як тимчасове, але ця тимчасовість з великою ймовірністю відтворюватиме сама себе через подальші зміни в геополітиці сировинних потоків, поточним ефектом чого буде однозначне сповільнення зростання.

По-друге, існує ймовірність затягування глобальної економіки у вирву стагфляції. Річ не в тім, що війна, розв’язана кривавим режимом «радянських богоборців», сколихнула сировинні ціни. Річ у тім, що сировинний шок, зумовлений геополітичними факторами, виростає на пагорбі сировинної хвилі постковідного відновлення. Якщо ще місяць тому початок нормалізації монетарної політики не виглядав світлою примарою в кінці тунелю витончено одноманітних комунікацій провідних центробанків, то на сьогодні рівень невизначеності щодо подальших монетарних рішень, швидше, зріс, аніж знизився. Геополітичне потрясіння звичайно не є шоком попиту на сировинному ринку. І ігнорування його в монетарних рішеннях виглядає таким, що повністю вписується в доктрину гнучких центробанків. Але саме тут якраз і криється проблема. Сировинні ціни воєнного шоку ще більше тиснутимуть на ціни в багатьох куточках світу. Вони ще більше розпалюватимуть жагу інфляційної інерції до пожирання доходів бідніших і середнього класу. Але центробанки будуть додатково обмежені сповільненням зростання через прояв зворотного боку санкцій. Звичайно, ситуація виглядала би краще, якби наслідком швидшої нормалізації тоді було б певне пом’якшення монетарних умов зараз. У результаті намагання максимізувати темпи відновлення після ковідної кризи тільки погіршили стартові умови, в яких провідні центробанки могли би стати демпфером рикошету санкційного тиску. Іншими словами, нинішня ситуація, швидше, ускладнить trade-off монетарних регуляторів. Вони дедалі більше опинятимуться під тиском з боку як тих, хто бачить загрозу повернення інфляції, так і тих, хто справедливо вказуватиме на доцільність монетарної акомодації економічних наслідків справедливої санкційної політики.

По-третє, боргові стелі не відсуваються в небо весь час. Розвинені країни виходять із ковідної кризи із явно звуженим фіскальним простором. Країни з ринками, що формуються, впритул наближаються до рівнів боргового тягаря перших, що вважався прийнятним для заможних націй ще 15–20 років тому. Це саме стосується корпоративного сектора. Період ультранизьких процентних ставок позначився на змінах у структурі капіталу провідних компаній. Борговий тягар прискореного зростання не оминає навіть Китай. Чому факт боргів є важливим? Справа не тільки в тому, що на ризики рецесії країни реагують контрциклічною політикою. Справа в тому, що масштаб геополітичного шоку, ядерний шантаж і структурна вразливість окремих ключових країн світу до тиску з боку геополітичних факторів вимагають зміни пріоритетів у сфері публічних фінансів. Видатки на оборону матимуть тенденцію до зростання. Так само зростатимуть видатки на адаптацію до нових цінових реалій на енергетичних ринках. Попит на нові інфраструктурні рішення тільки підвищиться. Тобто додаткові потреби у фінансуванні матимуть тривалий вплив на бюджети в багатьох країнах. А значні борги попередніх періодів суттєво звужуватимуть можливості із занурення в первинний дефіцит бюджету на тривалий термін. Цей конфлікт між змінами в пріоритетах публічних фінансів і борговим тягарем так чи інакше матиме наслідки щодо можливості центробанків гарантувати цінову стабільність, тим більше коли остання виглядає жертвою стагфляції.

По-четверте, санкції продемонстрували новий прояв проблеми «безпечних активів» (safe assets). Можна скільки завгодно нагромаджувати резерви, але якщо їх розміщено в інструментах, на які можна накласти арешт, то користь від них незначна. Це саме стосується золота. Можна багато говорити про оптимальну структуру валютних резервів центробанку із поправкою на геополітичну перевагу більшої ваги золота, але можливість конвертувати золото виключно у внутрішню валюту робить його не більш ніж дорогоцінним металом. Удар по резервах оркостану є вкрай показовим прецедентом, покликаним продемонструвати рішучість у стримуванні військової агресії. Але не виключено, що в довгостроковому періоді ряд країн з гіперконцентрацією резервів прагнутимуть більшої їхньої диверсифікації. І вже не йтиметься лише про оптимальну композицію валют і резервних активів. Зацікавленість у збільшенні частки резервів в активному управлінні зокрема через фонди прямих іноземних інвестицій не гарантує кращої адаптації до макрофінансових шоків. Як показує досвід ряду африканських країн, диверсифікація резервів у одних може закінчуватися підвищенням рівня корупції в інших. Утім, ще досі існуюча ув’язка між безпечними активами та демократичним політичним режимом їхніх емітентів слугувала важливою формою привабливості нагромадження резервів, які полегшували забезпечення макрофінансової стабільності в багатьох країнах. Відхід від цієї форми за рахунок позаекономічних мотивів їхньої диверсифікації тільки погіршить якість глобальних зовнішніх активів центробанків. Навряд чи статус резервної валюти долара та євро похитнеться миттєво. Але якщо він почне хитатися, то це однозначно означатиме, що хтось дуже хоче уникнути досвіду центробанку рф. А це, можливо, буде поганим сигналом того, що краще втрата цього статусу, ніж поява чергового фюрера.

Звичайно, це не весь перелік нових тенденцій глобальної макрофінансової організації світу. Ще багато з них не сформувалися чітко, щоб про них можна було говорити з тим чи іншим рівнем аналітичності. Про що можна сказати з упевненістю, то це про те, що вужчий простір політики міжнародних партнерів України є для нас ризиком.

Тягар санкційного тиску є асиметричним у розрізі демократій та автократій. Вужчий простір політики та погіршення перспектив глобального зростання можуть породити ту саму проблему єдності щодо тривалості підтримання санкцій. Торги довкола часу їхнього послаблення в обмін на «більш гуманне поводження» окупантів чи ще щось у цьому дусі є неприйнятними для України, яка повністю прийняла на себе військовий удар по вільному світу.

Аналогічно із секторальними санкціями. Вони мають характер тривалої дії. З одного боку, вони суттєво обмежуватимуть здатність мордора до регенерації обрубаних нашими вояками кінцівок військового потенціалу. З іншого — їхнє послаблення в обмін на щось із розряду «торгів повітрям» стане вкрай небезпечним заохоченням до того, що після України буде наступна жертва. Просто обтяжені боргами та рецесією демократії можуть похитнутися. Не хочеться в це вірити, але що більше існує ймовірність макрофінансової вразливості наших партнерів, то більше заохочуватиметься агресор. Саме тому наше майбутнє має залежати значно більше від нашої самовідданості і мужності. Разом до перемоги!

Більше статей Віктора Козюка читайте за посиланням.