Невихідний

Проблеми світових ринків не дають спокійно спати чиновникам і в Україні. І справа не тільки в потенційному обвалі світових товарних ринків, що практично неминуче спричинить значне скорочення українського сировинного експорту. Майже цілковита відсутність апетиту до ризиків у міжнародних інвесторів разом із дефіцитом адекватних можливостей в інвесторів внутрішніх можуть значно ускладнити завдання фінансування бюджетних потреб ще до кінця поточного року.

Платіжний баланс поки що перебуває в рівноважному, хоча й досить нестійкому стані. Завдяки чому аналітики говорять про наявність необхідних можливостей у НБУ зберегти (принаймні поки що) стабільність валютного курсу. Щоправда, для цього, як і для збереження конт­ролю над інфляцією, йому доведеться і надалі тримати затиснутими кредитно-грошові клапани.

Борги уряду: куди податися?

Нервозність світових ринків продовжує залишатися на близькому до гарячкового рівні. Як свідчать аналітичні ринкові звіти, втомлені від зневіри інвестори піднеслися духом навіть від того, що під час щорічних зборів МВФ і Світового банку, які відбулися у минулий уїк-енд, офіційні представники Євросоюзу нарешті визнали факт існування фінансової кризи. І заговорили про необхідність реалізації нових заходів, спрямованих на протидію подальшому загостренню ситуації.

Певний оптимізм в інвесторів вселяють наміри збільшити до 2-3 трлн. євро кошти Європейського фонду фінансової стабільності (ЄФФС), прискорити створення постійного стабілізаційного фонду ЄС, а також запропонований сценарій керованого «м’якого» дефолту Греції зі списанням 50% її боргів. На додачу до цього обговорюється рекапіталізація окремих банків і створення Європейським інвестиційним банком (ЄІБ) спеціальної фінансової установи (SPV) для роботи з безнадійними боргами.

Однак цей оптимізм дуже швидко вичерпався - перше ж пробне голосування щодо ЄФФС коаліцією канцлера Меркель виявилося невдалим, та й плани стосовно створення SPV, як зазначається в аналітичній записці FINREP, поки що не набули якихось конкретних форм. Більш того, європейська монетарна влада прозоро натякнула, що очікуване ринками зниження відсоткових ставок може і не відбутися раніше 2012 року.

І так усю дорогу - убогі пор­ції позитивних новин змінюються новими сплесками сумного негативу. Тому інвестори віддають перевагу вкладенням нехай і в низькодохідні, проте все ж таки надійніші боргові інструменти. У результаті «втечі до якості», яка почалася повсюдно, під серйозним тиском опинилися валюти цілого ряду східноєвропейських і центральноазіатських країн (у тому числі Росії та Польщі). Для України, як зазначили аналітики «Райффайзен Банку Аваль», це не набуло серйозних наслідків тільки «через практично цілковиту відсутність нерезидентів на вітчизняному фінансовому ринку: усі, хто хотів вийти з українських акцій або облігацій, уже, зважаючи на все, зробили це». Обсяги іноземних вкладень у боргові зобов’язання українського уряду впали як мінімум наполовину порівняно з початком року (зараз вони становлять близько 5,5 млрд. грн.).

Тим часом страховка від ризику дефолту на український борг зросла до рівня 800-900 пунктів (порівняно з майже 400 пунктами навесні), а дохідність українських євробондів на вторинному ринку підвищилася до рівня близько 9% річних і вище.

На внутрішньому ринку поточна дохідність ОВДП і ПДВ-облігацій в обігу значно перевищує пропоновану при нових випусках Мінфіном. У результаті останній уже не один аукціон поспіль не може продати пристойні обсяги внутрішніх ОВДП, а останній з них потенційні учасники взагалі проігнорували, навіть не потрудилися виставити заявки.

Проблема в тім, що можливі покупці боргових зобов’язань Мінфіну - комерційні банки - теж не можуть зараз похвалитися надлишком вільних ресурсів. Закручені на противагу інфляції і курсовим спекуляціям кредитно-грошові клапани НБУ пос­лаблюються лише рівно настільки, щоб не допустити серйозних перебоїв з ліквідністю.

Наскільки серйозними можуть бути боргові проблеми уряду? Графік виплат з погашення та обслуговування зовнішнього і внутрішнього держборгу в жовтні-грудні поточного року, за підрахунками FINREP, передбачає необхідність витратити на ці потреби 14,74 млрд. грн. (не беручи до уваги заборгованості за кредитом перед російським ВТБ на суму 2 млрд. дол., яка може бути ще на півроку пролонгована). Тому потреба української влади в зовнішніх запозиченнях до кінця поточного року оцінюється в діапазоні 2-3 млрд. дол. Однак мало хто вірить в успішність цього починання в нинішніх умовах, тому що дохідність нового випуску разом із накладними витратами сьогодні ризикує вимірюватися дворозрядними цифрами, що навряд чи прийнятно для валютних держпозик.

Очевидно, у пошуках виходу із ситуації уряд прийняв анонсовану в інтерв’ю DT.UA головою НБУ Сергієм Арбузовим постанову, якою узаконили випуск ОВДП із прив’язкою до курсу долара (№1011 від 28 вересня 2011 року). Так, перелік облігацій внутрішньої державної позики розширено середньостроковими (від року до п’яти) і довгостроковими (понад п’ять років) облігаціями з індексованою вартістю, при погашенні яких враховуються зміни курсу гривні до долара з моменту розміщення. Папери з індексованою вартістю зможуть купувати фізичні та юридичні особи.

Однак чи будуть ці папери мати попит - теж питання, адже боргова політика уряду, на думку спостерігачів, залишається надто незрозумілою і невизначеною. Сум’яття тільки посилилося в результаті того, що на ринку виник неабиякий скандал, пов’язаний із затримкою виконання Мінфіном зобов’язань із погашення та обслуговування ОВДП на загальну суму майже 5 млрд. грн., яка сталася 28 вересня. Технічний дефолт, якого через нерозторопність ледь не допустили мінфінівські чиновники, - тривожний маячок про «негаразди» в управлінні вітчизняними держфінансами.

Ситуація виглядає тим більш дивною, що залишки коштів уряду на рахунках Державної казначейської служби, за її власним повідомленням, оцінюються в суму понад 20 млрд. грн. Щоправда, близько 16 млрд. грн. (приблизно 2 млрд. дол.) із цієї суми утримувалися до останнього часу у валюті, тому гривневі залишки могли на той момент виявитися недостатніми. Більш того, на ринку ходять спекуляції, що Мінфін призупинив зараз фінансування практично всіх незахищених статей, і навіть захищені фінансуються з дедалі помітнішими перебоями та затримками. Держказначейство ці чутки спростувало, заявивши, що «станом на 29 вересня платіжні доручення розпорядників і одержувачів бюджетних коштів виконуються вчасно». Однак ступінь довіри до дій і слів українських державних органів зараз, що називається, нижчий плінтуса.

Платіжний баланс - хистка рівновага

У зв’язку з цим сьогодні перед досить непростою дилемою постав і Нацбанк. З одного боку, посилення нинішньої грошово-кредитної політики створює очевидні проблеми для фінансування потреб уряду. Однак у разі значного послаблення, достатнього для зниження ставок за ОВДП до прийнятного для Мінфіну рівня, як мінімум частина з вивільнюваної ліквідності відразу піде і на валютний, і на споживчий ринок, створюючи додатковий тиск і на курс, і на ціни.

При виборі з двох зол краще, звичайно, запропонувати уряду вирішувати свої проблеми самостійно. Або ж включати небеззаперечні альтернативні механізми прихованого фінансування грошової емісії через рефінансування держбанків, які урядові ОВДП купують. Але на сьогоднішньому надзвичайно убогому ринку такої операції не приховаєш - вона означатиме неминучий скандал.

Однак якби проблема полягала тільки в необхідності підтримати видатки уряду, це було б тільки півбіди. Але від дефіциту кредитного підживлення серйозно потерпає й економіка. Директор генерального департаменту грошово-кредитної політики НБУ Олена Щербакова констатує, що після проведеної в травні валютної лібералізації банки почали заробляти саме на валютному ринку, а не на кредитних операціях. «Банківська система планомірно знижувала відсоткові ставки за депозитами, при цьому відсоткові ставки за кредитами адекватного зниження не набули. Системний ресурс все одно рухався в банківську систему, і він спрямовувався переважно на проведення операцій з іноземною валютою», - зазначає О.Щербакова. У тому числі саме з цієї причини регулятор почав стискати гривневу ліквідність на ринку.

Проте тенденція на ринку ресурсів принципово не змінилася. Більш того, кредитні ставки за гривнею виросли значно більше від депозитних. За даними НБУ, середньозважена кредитна ставка в нацвалюті з початку липня по середину вересня збільшилася на п’ять відсоткових пунктів (з 12,8 до 17,8%). При цьому середньозважена ставка за гривневими депозитами зросла за той самий період значно менше (з 8,0 до максимум 10,3%).

Банкіри запевняють - спекулювати валютою за рахунок залучених гривневих ресурсів не можуть через діючі жорсткі нормативи довгої валютної позиції (нещодавно ліміт знижено з 20 до 5%), а валюта їм потрібна для того, щоб розраховуватися за валютними зобов’язаннями. За словами голови правління «ОТП Банку» Дмитра Зінкова, той обсяг валютних ресурсів, які банки планували одержати від позичальників, видаючи їм валютні кредити, генерувати не вдається через велику кількість «проблемки» у кредитному портфелі. Тому, щоб розрахуватися із зовнішніми кредиторами, і доводиться залучати валюту на депозитному ринку.

Слід зазначити й ту обставину, що в другому кварталі нинішнього року банківському сектору вдалося рефінансувати власні виплати за зовнішніми боргами лише на 43% (у першому кварталі цей показник був майже вдвічі більший - 78%, а за 2010 рік - 90%).

У результаті чисте погашення зовнішніх боргів становило 1,5 млрд. дол., але в майбутньому на банки можуть очікувати ще більші платежі: до середини наступного року фінустанови повинні повернути іноземним кредиторам сукупно 13,4 млрд. дол. За даними О.Щербакової, на банківських рахунках уже накопичено близько 8 млрд. дол., що, до речі, удвічі більше, ніж у середньому було в 2009-2010 роках.

Коментуючи ставки за валютними депозитами в Україні, голова правління «Ерсте Банку» Павло Цетковський запевняє, що найбільші банки не мають потреби у залученні від клієнтів дорогого долара. Однак змушені піднімати ставки через високу планку, встановлену невеликими фіну­становами. «Невеликим банкам критично рефінансувати свої видані доларові іпотеки. Тому вони платять 8-9% річних. Хоча банки першої групи і намагаються тримати відсоткові ставки нижче, але змушені платити на 3-4% більше, ніж у Європі», - констатує банкір.

За словами О.Щербакової, НБУ не має можливості силою змусити банки займатися, наприклад, кредитуванням, а не валютними операціями. Водночас регулятор намагався «змістити центр ваги з одного ринку на інший», у тому числі за рахунок скорочення довгої валютної позиції з 20 до 5%.

Однак поки що ці зусилля не принесли очікуваного результату. Так, за липень (дані за серпень поки що відсутні) банки видали домашнім господарствам нові кредити на нерухомість лише на 0,347 млрд. грн., тоді як споживчих позик - на 7,5 млрд. грн.

Донедавна банкіри великі надії покладали на участь Нацбанку в операціях з валютними свопами, що, за їхньою логікою, сприяло б припливу на ринок додаткової гривневої ліквідності, «подовженню» пасивів, зниженню відсоткових ставок. Однак у НБУ дали чіткий сигнал - покладатися на особливу активність регулятора на цьому ринку не варто, оскільки це може спровокувати подальшу доларизацію банківської системи.

Поки що українська економіка досить упевнено зростає, хоча це зростання прийнято вважати відновним. Як повідомив цього тижня Нацбанк, зростання українського ВВП у серпні навіть трохи перевищило 5% у річному вимірі. Основним чинником настільки пристойного показника стало збільшення агропромислового виробництва, зростання якого за вісім місяців від початку року становило 10,5%.

Надходження від агропромислового експорту допомогли підтримати й додатне сальдо платіжного балансу. У серпні, як повідомив «Інтерфаксу» керівник групи радників голови НБУ Валерій Литвицький, воно подвоїлося порівняно з липнем, досягнувши 214 млн. дол. (2,1 млрд. дол. за підсумками восьми місяців з початку року).

Завдяки «розкріпаченню аграрного експорту» темпи експорту товарів прискорилися майже в півтора разу (з 26,4 до 35,8%). Однак у зв’язку зі збільшенням поставок продукції машинобудування одночасно прискорилися й темпи імпорту (з 26,3 до 33,5%). У результаті «мінус» за рахунком поточних операцій зріс із 774 млн. до 1,023 млрд. дол.

«Мінус» же було перекрито завдяки дворазовому - з 682 млн. дол. до 1,23 млрд. - прискоренню припливу іноземної валюти за фінансовим рахунком.

Зрозуміло, що в нинішніх умовах ця тенденція може в будь-який момент розвернутися назад. Тривожний сигнал, який зазначили аналітики «ВТБ Капітал» у своєму звіті від 28 вересня ц.р., міститься в тому, що за останній тиждень ціна експортованої з СНД сталі (яка залишалася практично незмінною з кінця травня), упала на 4,4%, «хоча це зниження може виявитися тимчасовим».

А що МВФ?

Завдання підтримання як курсової, так і цінової стабільності могло б значно спростити відновлення фінансування Києва з боку МВФ та інших міжнародних фінансових організацій. А слідом за ними напевно б поліпшилися настрої щодо України і приватних міжнародних інвесторів.

Однак вирішення цього питання поки що в глухому куті. Як можна зрозуміти із заяви віце-прем’єра Сергія Тігіпка, яка пролунала у минулі вихідні з Вашингтона, фонд не прийняв жодних альтернатив підвищенню тарифів на газ для населення, запропонованих Україною. У цьому зв’язку віце-прем’єр заявив, що офіційний Київ усе ж таки буде змушений піти на це важке рішення, підвищивши тарифи ще до кінця поточного року. За його словами, «ми повинні до цього йти в умовах тієї ситуації, що є у світі, ми бачимо, що робиться з ринками». «Ми розуміємо, що ця ситуація стримує наше співробітництво із Світовим банком, а там 850 млн. дол., готових надійти на дефіцит бюджету за двома програмами. У нас є можливість одержати 610 млн. євро від Європейського Союзу, теж на дефіцит бюджету. Але ці програми не діятимуть, якщо не буде підтримки МВФ», - повідомив, у пориві відвертості, пан Тігіпко.

Втім, дуже скоро він, очевидно, про це пошкодував, тому що після прибуття в Київ йому довелося спростовувати самого себе, заявляючи, що «говорити сьогодні про те, що буде обов’язково підвищена ціна на газ, неможливо», і що «це ніким не прийняте рішення». «Більш того, всі зусилля влади сьогодні спрямовані на те, щоб знизити ціну російського газу, щоб ми могли досягти поліпшення бюджетних показників не за рахунок людей», - повернувся Сергій Леонідович до звичної урядової риторики.

Втім, коли урядовці повторюють про необхідність, усупереч вимогам МВФ, подбати про найбідніших українців, вони трохи лукавлять. Самі ж функціонери фонду активно закликають шукати, у разі підвищення тарифів, компенсаційні механізми для захисту найменш забезпечених верств українського населення. Інша справа, що багаті і забезпечені, на їхню думку, які можуть платити, повинні це робити. Що змушує вкотре запідозрити, що справжня мотивація української влади в тарифному питанні може трохи відрізнятися від офіційно декларованої.