"Нехай пливе", або Деякі думки про згубні властивості фіксованих курсів

Коли готувалася ця стаття, стало відомо про часткову лібералізацію на валютному ринку - НБУ запровадив щоденні валютні торги, на яких дозволено змінювати курс валюти відносно адміністративно встановленої норми. З нашої точки зору, це безумовно крок у правильному напрямку - і, сподіваємося, що це тільки перший крок… Адже половинчасті рішення, як і спроба знову зафіксувати курс на якомусь новому значенні без необхідних ринкових нововведень і зміни державної макрополітики в цілому будуть у нинішній ситуації згубними.

Існує занадто багато причин, чому девальвація національної валюти сьогодні може бути дуже руйнівною для української економіки. Перш за все вона завдасть шкоди пересічним громадянам - близько 35% кредитів фізичним особам видано в іноземній валюті. Очевидно, це ще не все: банки також перебуватимуть під значним тиском. Девальвація підірве їхній капітал через безліч каналів, починаючи із здорожчання безнадійних кредитів у іноземній валюті і закінчуючи негативною переоцінкою їхніх короткострокових валютних позицій (банківській системі загалом не вистачає валюти і особливо на терміни, що перевищують три місяці, - жодних довгострокових доларів для українських банків сьогодні). Нарешті, як деякі стверджують, найголовніше: девальвація створить проблеми для найбільшого позичальника на сьогодні - держави. Із зовнішнім державним боргом, який перевищує 30% ВВП і, швидше за все, зростатиме надалі, цілком природно, що Україна не дуже прагне девальвувати.

Повторюся, існує багато вагомих причин для зупинки девальвації - стільки, що Національний банк України намагається всіляко підтримувати гривню на стабільному рівні до міжнародних валют: витрачає свої дорогоцінні запаси, змушує експортерів продавати свої іноземні валютні надходження і навіть безпосередньо залякує банки, які намагаються торгувати вище "рекомендованого" курсу. Проте існують обґрунтовані сумніви в ефективності цієї стратегії в більш довгостроковому розвитку української економіки. Хтось може зауважити, що це один із випадків, коли засіб гірше від хвороби, яку він призначений вилікувати. Тож спробуємо розібратися в причині.

Тут дуже важливо озвучити одне тривіальне, але суттєве спостереження: обмінний курс є лише особливого роду ціною для своєрідного товару. Як будь-яка ціна, він відображає не так наміри якихось негативно налаштованих спекулянтів, як баланс попиту та пропозиції на ринку. Говорячи про гривню, ми повинні розуміти, що сьогодні попит і пропозицію виведено з рівноваги. На думку деяких місцевих банкірів, при нещодавньому регульованому курсі обсяг попиту на купівлю валюти переважав обсяг пропозиції в 7–8 разів, якщо взяти будь-який день протягом жовтня. Миттєвим наслідком є те, що місцеві покупці (здебільшого імпортери, але й досить багато виробників, що залежать від поставок з-за кордону) стикаються з дефіцитом іноземної валюти і тому постають перед непростим вибором - залишити бізнес (сумний сценарій), перейти на місцевих постачальників (що не завжди можливо, а також потребує часу та інвестицій) або шукати валюту деінде.

"Деінде" в попередньому реченні, звичайно, є незграбним евфемізмом для "чорного ринку", який останнім часом набув неабиякого поширення в Україні. Ці позаринкові торги відбуваються в багатьох формах, але їх суть проста: експортери (або будь-хто з великою кількістю валюти) зв'язуються безпосередньо з тими, хто потребує готівки в іноземній валюті, домовляються про курс (зазвичай вище 14 грн за долар), проводять операцію через банк за офіційним курсом і відшкодовують різницю через підроблені контракти на обслуговування. Банк може відігравати роль необізнаного (і невинного) засобу, але частіше виявляється свідомим провідником, який отримує певну вигоду від угоди.

Може виникати запитання: очевидно, що ринок працює під надмірним регулюванням, тому навіщо турбуватися? Проблема в тому, що за цей час конкуренція на ринку руйнується: законослухняні банки і компанії (як правило, ті, що із західним капіталом або надійним корпоративним управлінням) опиняються в несприятливому становищі порівняно зі своїми більш "ліберальними" конкурентами і фактично перебирають на себе весь тягар регулювання. Переможцем стає не той, хто може запропонувати найнижчу ціну, а той, що може систематично уникати уваги регулятора, з будь-якої причини.

Трансакційні витрати зростають, ефективність знижується, поступово ця ситуація починає позначатися на відносних цінах і пропозиції на інших ринках, у тому числі на споживчих товарах і послугах.

З вищесказаного випливає, що поточна "активна" валютна політика не дуже ефективна в боротьбі з інфляцією - фактичні показники, зафіксовані на "чорному ринку", та інфляційні очікування не контролюються НБУ, ціни справді зростають, хоча трохи повільніше. У цій ситуації, звичайно, можна вплинути на регулювання цін на інших ринках, та як тільки ви ступите на цей слизький шлях, велика ймовірність того, що все закінчиться запасанням їжі і нескінченними чергами на автозаправках.

Інфляційні очікування позначаються на відсоткових ставках і можливості отримати кредит. При незбалансованому ринку ліквідність поступово зменшується і зосереджується в руках 20–30 банків, зазвичай у найбільших чи найстабільніших. Брак ліквідності поступово "дістається" сфери матеріального виробництва, звичайно, ставлячи під загрозу, в кінцевому рахунку, інвестування та динаміку випуску продукції.

Зрештою, ця ситуація не може тривати постійно - вона тягне за собою виснаження ресурсів Національного банку. Такий значний дисбаланс на ринку призводить до того, що не всі охочі можуть купити долар. НБУ повинен втрутитися, хоча і в обмеженому масштабі: не стільки для підтримки курсу, як відбувається досі, скільки для запобігання краху, враховуючи масштабність ринку. Природним результатом є те, що скорочуються резерви іноземної валюти - із жовтневим темпом це навряд чи протриває понад 3–6 місяців.

Що буде далі? Тут можливі два сценарії розвитку подій: або продовження швидкої девальвації (курс лише в два стрибки вже перетнув позначку 14 грн./дол., не зваживши на запевняння голови НБУ, що нині його рівноважне та економічно обґрунтоване значення становить 13 грн/дол.), яка, швидше за все, дасть початок гіперінфляції (більш досвідчені читачі пригадають, що дещо подібне відбувалося в Україні в 1992–1993 рр.), або повне закриття ринку з подальшою кризою ліквідності, дебіторська заборгованість в умовах кризи, поширеність бартеру і т.ін. (інша ситуація знайома українцям, хто досить добре пам'ятає 1994–1996 рр.). Це в будь-якому разі не те, чого прагнуть органи банківського регулювання та уряд у цілому.

У кінцевому рахунку, проблема попиту, яка нависла над валютним ринком, може вирішитися тільки за рахунок припливу валюти - внаслідок або збільшення доходів від експорту, або припливу іноземного капіталу. Штучна приплата до номінальної вартості гривні не допоможе вирішити цього, а навіть навпаки: експортери отримають менш конкурентні умови торгівлі, а інвестори не захочуть витрачати гроші за невигідних умов. Що раніше відбудеться лібералізація ринку, то менш істотною буде приплата до номінальної вартості гривні, а отже, і коригувальна операція буде менш болючою.

Коротко зауважу: багато людей, навіть більшість із тих, хто сьогодні управляє Національним банком, професіонали. Для них ця ситуація не стала несподіванкою, але, тим не менш, зараз вони підтримують адміністративні обмеження, які руйнують ринок. Чому? Важко сказати, чому, але тиск з боку уряду може досить багато пояснити. Побоювання міністрів можна зрозуміти - швидка девальвація може стати причиною того, що країна не зможе сплатити державний борг, а країнам у стані війни цього краще уникати. Однак, виходячи з вищезазначених міркувань, маніпулювання валютного ринку може лише відтермінувати проблему, а не виправити її. Наразі до парламенту було відібрано більшу частину реформістів, тому тиск з боку уряду дещо послабився, а отже, можна сподіватися на те, що контроль НБУ над валютним ринком і банковою системою загалом теж послабиться.

Матеріал підготовлено за сприяння VoxUkraine