"Пусть плывет", или Некоторые мысли о губительных свойствах фиксированных курсов

Когда готовилась эта статья, стало известно о частичной либерализации на валютном рынке - НБУ ввел ежедневные валютные торги, на которых разрешено менять курс валюты относительно административно установленной нормы. С нашей точки зрения, это безусловно шаг в правильном направлении - и, надеемся, что это только первый шаг… Ведь половинчатые решения, как и попытка вновь зафиксировать курс на каком-то новом значении без необходимых рыночных нововведений и изменения государственной макрополитики в целом будут в нынешней ситуации губительными.

Существует слишком много причин, почему девальвация национальной валюты сегодня может быть очень разрушительной для украинской экономики. Прежде всего, она нанесет ущерб простым гражданам - около 35% кредитов физическим лицам выданы в иностранной валюте. Очевидно, это еще не все: банки также будут находиться под значительным давлением. Девальвация подорвет их капитал через множество каналов, начиная с подорожания безнадежных кредитов в иностранной валюте и заканчивая негативной переоценкой их краткосрочных валютных позиций (банковской системе в целом не хватает валюты и особенно на сроки, превышающие три месяца, - никаких долгосрочных долларов для украинских банков сегодня). Наконец, как некоторые утверждают, самое главное: девальвация создаст проблемы для крупнейшего на сегодняшний день заемщика - государства. С внешним государственным долгом, который превышает 30% ВВП и, скорее всего, будет расти в дальнейшем, вполне естественно, что Украина не очень хочет девальвировать.

Повторюсь, существует немало весомых причин для остановки девальвации - столько, что Национальный банк Украины старается всячески поддерживать гривню на стабильном уровне к международным валютам: тратит свои драгоценные запасы, заставляет экспортеров продавать свои иностранные валютные поступления и даже непосредственно пугает банки, которые пытаются торговать выше "рекомендованного" курса. Но существуют обоснованные сомнения в эффективности этой стратегии в более долгосрочном развитии украинской экономики. Кто-то может заметить, что это один из случаев, когда средство хуже болезни, которую он должен вылечить. Поэтому попробуем разобраться в причине.

Здесь очень важно озвучить одно тривиальное, но существенное наблюдение: обменный курс является только особого рода ценой для своеобразного товара. Как любая цена, он отображает не столько намерения каких-то негативно настроенных спекулянтов, сколько баланс спроса и предложения на рынке. Говоря о гривне, мы должны понимать, что сегодня спрос и предложение выведены из равновесия. По мнению некоторых местных банкиров, при недавнем регулируемом курсе объем спроса на покупку валюты преобладал над объемом предложения в 7–8 раз, если взять какой-либо день в течение октября. Мгновенным следствием является то, что местные покупатели (в основном импортеры, но и достаточно много производителей, зависящих от поставок из-за рубежа) сталкиваются с дефицитом иностранной валюты и поэтому стоят перед непростым выбором - оставить бизнес (печальный сценарий), перейти на местных поставщиков (что не всегда возможно, а также требует времени и инвестиций) или искать валюту в другом месте.

"В другом месте" в предыдущем предложении, конечно же, является неуклюжим эвфемизмом для "черного рынка", который в последнее время стал весьма распространенным в Украине. Эти внерыночные торги проходят во многих формах, но их суть проста: экспортеры (или кто-либо с большим количеством валюты) связываются непосредственно с теми, кто нуждается в наличности в иностранной валюте, договариваются о курсе (обычно выше 14 грн за доллар), проводят операцию через банк по официальному курсу и возмещают разницу через подделанные контракты на обслуживание. Банк может играть роль неосведомленного (и невинного) средства, но чаще оказывается сознательным проводником, получающим определенную выгоду от сделки.

Может возникать вопрос: очевидно, что рынок работает под чрезмерным регулированием, так зачем беспокоиться? Проблема в том, что за это время конкуренция на рынке разрушается: законопослушные банки и компании (как правило, с западным капиталом или надежным корпоративным управлением) оказываются в неблагоприятном положении по сравнению со своими более "либеральными" конкурентами и фактически принимают на себя все бремя регулирования. Победителем становится не тот, кто может предложить самую низкую цену, а тот, что может систематически избегать внимания регулятора, по какой-либо причине.

Трансакционные расходы растут, эффективность снижается, постепенно эта ситуация начинает сказываться на относительных ценах и предложении на других рынках, в том числе на потребительских товарах и услугах.

Из вышесказанного следует, что текущая "активная" валютная политика не очень эффективна в борьбе с инфляцией - фактические показатели, зафиксированные на "черном рынке", и инфляционные ожидания не контролируются НБУ, цены действительно растут, хотя чуть медленнее. В этой ситуации, конечно, можно повлиять на регулирование цен на других рынках, и как только вы ступите на этот скользкий путь, большая вероятность того, что все закончится запасанием еды и бесконечными очередями на автозаправках.

Инфляционные ожидания сказываются на процентных ставках и возможности получить кредит. При несбалансированном рынке ликвидность постепенно уменьшается и сосредоточивается в руках 20–30 банков, обычно самых крупных или стабильных. Нехватка ликвидности постепенно "добирается" до сферы материального производства, обычно ставя под угрозу, в конечном итоге, инвестирование и динамику выпуска продукции.

Эта ситуация не может продолжаться постоянно - она влечет за собой истощение ресурсов Национального банка. Такой значительный дисбаланс на рынке приводит к тому, что не все желающие могут купить доллар. НБУ должен вмешаться, хотя и в ограниченном масштабе: не столько для поддержки курса, как происходит до сих пор, сколько для предотвращения краха, учитывая масштабность рынка. Естественным результатом является то, что сокращаются резервы иностранной валюты - с октябрьским темпом это вряд ли продлится более 3–6 месяцев.

Что будет дальше? Здесь возможны два сценария развития событий: или продолжение быстрой девальвации (курс всего в два скачка уже преодолел отметку 14 грн/долл., не обращая внимания на заверения главы НБУ, что сейчас его равновесное и экономически обоснованное значение составляет 13 грн/долл.), которая, скорее всего, положил начало гиперинфляции (более опытные читатели вспомнят, что что-то подобное происходило в Украине в 1992–1993 гг.), или полное закрытие рынка с дальнейшим кризисом ликвидности, дебиторская задолженность в условиях кризиса, распространенность бартера и т.п. (другая ситуация знакома украинцам, кто довольно хорошо помнит 1994–1996 гг.). Это в любом случае не то, чего хотят органы банковского регулирования и правительство в целом.

В конечном итоге, проблема спроса, нависшая над валютным рынком, может решиться только за счет притока валюты - вследствие или увеличения доходов от экспорта, или притока иностранного капитала. Искусственная приплата к номинальной стоимости гривни не поможет решить это, даже наоборот: экспортеры получат менее конкурентные условия торговли, а инвесторы не захотят тратить деньги при невыгодных условиях. Чем раньше произойдет либерализация рынка, тем менее существенной будет приплата к номинальной стоимости гривни, а следовательно, и корректирующая операция будет менее болезненной.

Кратко отмечу: многие люди, даже большинство из тех, кто сегодня управляет Национальным банком, профессионалы. Для них эта ситуация не стала неожиданностью, но, тем не менее, сейчас они поддерживают административные ограничения, разрушающие рынок. Почему? Трудно сказать, почему, но давление со стороны правительства может очень многое объяснить. Опасение министров можно понять - быстрая девальвация может стать причиной того, что страна не сможет погасить государственный долг, а странам в состоянии войны этого лучше избегать. Но, исходя из вышеупомянутых соображений, манипулирование валютного рынка может только отсрочить проблему, но не решить ее. Сейчас в парламент была отобрана большая часть реформистов, поэтому давление со стороны правительства несколько ослабло, а значит, можно надеяться на то, что контроль НБУ над валютным рынком и банковой системой в целом тоже ослабится.

Материал подготовлен при содействии VoxUkraine