Невыходной

Проблемы мировых рынков не дают спокойно спать чиновникам и в Украине. И дело не только в потенциальном обвале мировых товарных рынков, который практически неизбежно приведет к значительному сокращению украинского сырьевого экспорта. Почти полное отсутствие аппетита к рискам у международных инвесторов вкупе с дефицитом адекватных возможностей у инвесторов внутренних могут значительно усложнить задачу финансирования бюджетных нужд еще до конца текущего года.

Платежный баланс пока находится в равновесном, хоть и достаточно неустойчивом состоянии. Благодаря чему аналитики говорят о наличии необходимых возможностей у НБУ (по крайней мере, пока) сохранить стабильность валютного курса. Правда, для этого, как и для сохранения контроля над инфляцией ему придется и дальше держать зажатыми кредитно-денежные клапаны.

Долги правительства: куда податься?

Нервозность мировых рынков продолжает оставаться на близком к лихорадочному уровне. Как свидетельствуют аналитические рыночные отчеты, уставшие от уныния инвесторы воспряли духом даже от того, что в ходе проходившего в минувший уик-энд ежегодного собрания МВФ и Всемирного банка официальные представители Евросоюза наконец-то признали факт существования финансового кризиса. И заговорили о необходимости реализации новых мер, направленных на противодействие дальнейшему обострению ситуации.

Определенный оптимизм в инвесторов вселяют намерения увеличить до 2-3 трлн. евро средства Европейского фонда финансовой стабильности (ЕФФС), ускорить создание постоянного стабилизационного фонда ЕС, а также предложенный сценарий управляемого «мягкого» дефолта Греции со списанием 50% ее долгов. В дополнение к этому обсуждается рекапитализация отдельных банков и создание Европейским инвестиционным банком (ЕИБ) специального финансового учреждения (SPV) для работы с безнадежными долгами.

Однако этот оптимизм очень быстро иссяк - первое же пробное голосование по ЕФФС коалицией канцлера Меркель оказалось неудачным, да и планы по созданию SPV, как отмечается в аналитической записке FINREP, пока не приобрели никаких конкретных форм. Более того, европейские монетарные власти прозрачно намекнули, что ожидавшееся рынками снижение процентных ставок может и не состояться ранее 2012 года.

И так всю дорогу - скудные порции положительных новостей сменяются новыми всплесками унылого негатива. Поэтому инвесторы предпочитают вложения пусть и в низкодоходные, но все-таки наиболее надежные долговые инструменты. В результате начавшегося повсеместно «бегства к качеству» оказались под серьезным давлением валюты целого ряда восточноевропейских и центральноазиатских стран (в том числе России и Польши). Для Украины, как подметили аналитики «Райффайзен Банка Аваль», это не возымело серьезных последствий только «из-за практически полного отсутствия нерезидентов на отечественном финансовом рынке: все, кто хотел выйти из украинских акций или облигаций, уже, судя по всему, сделали это». Объемы иностранных вложений в долговые обязательства украинского правительства упали как минимум наполовину по сравнению с началом года (сейчас они составляют около 5,5 млрд. грн.).

Между тем страховка от риска дефолта на украинский долг выросла до уровня 800-900 пунктов (по сравнению с почти 400 пунктами весной), а доходность украинских евробондов на вторичном рынке повысилась до уровня около 9% годовых и выше.

На внутреннем рынке текущая доходность ОВГЗ и НДС-облигаций в обращении значительно превышает предлагаемую при новых выпусках Минфином. В результате последний уже который аукцион кряду не может продать приличные объемы внутренних ОВГЗ, а последний из них потенциальные участники и вовсе проигнорировали, даже не потрудившись выставить заявки.

Проблема в том, что возможные покупатели долговых обязательств Минфина - коммерческие банки - тоже не могут сейчас похвастаться избытком свободных ресурсов. Закрученные в противовес инфляции и курсовым спекуляциям кредитно-денежные клапаны НБУ ослабляются лишь ровно настолько, чтобы не допустить серьезных перебоев с ликвидностью.

Насколько серьезными могут оказаться долговые проблемы правительства? График выплат по погашению и обслуживанию внешнего и внутреннего госдолга в октябре-декабре текущего года, по подсчетам FINREP, предполагает необходимость потратить на эти нужды 14,74 млрд. грн. (не считая задолженности по кредиту перед российским ВТБ на сумму 2 млрд. долл., которая может быть еще на полгода пролонгирована). Поэтому потребность украинских властей во внешних заимствованиях до конца текущего года оценивается в диапазоне 2-3 млрд. долл. Однако мало кто верит в успешность этого начинания в нынешних условиях, так как доходность нового выпуска вместе с накладными расходами сейчас рискует измеряться двухразрядными цифрами, что вряд ли приемлемо для валютных госзаимствований.

Видимо, в поисках выхода из ситуации правительство приняло анонсированное в интервью ZN.UA главой НБУ Сергеем Арбузовым постановление, которым узаконило выпуск ОВГЗ с привязкой к курсу доллара (№1011 от 28 сентября 2011 года). Так, перечень облигаций внутреннего государственного займа расширен среднесрочными (от года до пяти) и долгосрочными (свыше пяти лет) облигациями с индексируемой стоимостью, при погашении которых учитываются изменения курса гривни к доллару с момента размещения. Бумаги с индексированной стоимостью смогут покупать физические и юридические лица.

Однако будут ли эти бумаги пользоваться спросом - тоже вопрос, ведь долговая политика правительства, по мнению наблюдателей, остается слишком непонятной и неопределенной. Смущение только усилилось в результате того, как на рынке возник нешуточный скандал, связанный с произошедшей 28 сентября задержкой исполнения Минфином обязательств по погашению и обслуживанию ОВГЗ на общую сумму почти 5 млрд. грн. Технический дефолт, который по нерасторопности едва не допустили минфиновские чиновники, - тревожный маячок о «негараздах» в управлении отечественными госфинансами.

Ситуация выглядит тем более странной, что остатки средств правительства на счетах Государственной казначейской службы, согласно ее собственному сообщению, оцениваются суммой свыше 20 млрд. грн. Правда, около 16 млрд. грн. (около 2 млрд. долл.) из этой суммы содержались до самого последнего времени в валюте, поэтому гривневые остатки могли на тот момент оказаться недостаточными. Более того, на рынке бродят спекуляции, что Минфин приостановил сейчас финансирование практически всех незащищенных статей, и даже защищенные финансируются со все более заметными перебоями и задержками. Госказначейство эти слухи опровергло, заявив, что «по состоянию на 29 сентября платежные поручения распорядителей и получателей бюджетных средств выполняются своевременно». Однако степень доверия к действиям и словам украинских государственных органов сейчас, что называется, ниже плинтуса.

Платежный баланс - зыбкое равновесие

В этой связи сейчас перед весьма непростой дилеммой оказался и Нацбанк. С одной стороны, жесткость нынешней денежно-кредитной политики создает очевидные проблемы для финансирования нужд правительства. Однако при значительном послаблении, достаточном для снижения ставок по ОВГЗ до приемлемого для Минфина уровня, как минимум часть из освобождающейся ликвидности тут же хлынет и на валютный, и на потребительский рынок, создавая дополнительное давление и на курс, и на цены.

При выборе из двух зол предпочтительнее, конечно, предложить правительству справляться со своими проблемами самостоятельно. Или же включать не бесспорные альтернативные механизмы скрытого финансирования денежной эмиссии через рефинансирование госбанков, правительственные ОВГЗ покупающих. Но на сегодняшнем чрезвычайно скудном рынке такую операцию не утаишь - она будет означать неизбежный скандал.

Но если бы проблема состояла только в необходимости поддержать расходы правительства, это было бы только полбеды. Но от дефицита кредитной подпитки серьезно страдает и экономика. Директор генерального департамента денежно-кредитной политики НБУ Елена Щербакова констатирует, что после проведенной в мае валютной либерализации банки начали зарабатывать именно на валютном рынке, а не на кредитных операциях. «Банковская система планомерно снижала процентные ставки по депозитам, при этом процентные ставки по кредитам адекватного снижения не нашли. Системный ресурс все равно двигался в банковскую систему, и он направлялся в основном на проведение операций с иностранной валютой», - отмечает Е.Щербакова. В том числе именно из-за этого регулятор начал сжимать гривневую ликвидность на рынке.

Однако тенденция на рынке ресурсов принципиально не изменилась. Более того, кредитные ставки по гривне выросли значительно больше депозитных. По данным НБУ, средневзвешенная кредитная ставка в нацвалюте с начала июля по середину сентября увеличилась на пять процентных пунктов (с 12,8 до 17,8%). При этом средневзвешенная ставка по гривневым депозитам выросла за тот же период значительно меньше (с 8,0 до максимум 10,3%).

Банкиры уверяют - спекулировать валютой за счет привлеченных гривневых ресурсов не могут из-за действующих жестких нормативов длинной валютной позиции (недавно лимит снижен с 20 до 5%), а валюта им нужна для того, чтобы рассчитываться по валютным обязательствам. По словам председателя правления «ОТП Банка» Дмит­рия Зинкова, тот объем валютных ресурсов, которые банки планировали получить от заемщиков, выдавая им валютные кредиты, генерировать не удается из-за обилия «проблемки» в кредитном портфеле. Поэтому, чтобы рассчитаться с внешними кредиторами, и приходится привлекать валюту на депозитном рынке.

Следует отметить и то обстоятельство, что во втором квартале нынешнего года банковскому сектору удалось рефинансировать собственные выплаты по внешним долгам лишь на 43% (в первом квартале этот показатель был почти вдвое больше - 78%, а за 2010 год - 90%).

В результате чистое погашение внешних долгов составило 1,5 млрд. долл., но в будущем банки могут ожидать еще более значительные платежи: до середины следующего года финучреждения должны вернуть иностранным кредиторам совокупно 13,4 млрд. долл. По данным Е.Щербаковой, на банковских счетах уже накоплено около 8 млрд. долл., что, кстати, вдвое больше, чем в среднем было в 2009-2010 годах.

Комментируя ставки по валютным депозитам в Украине, председатель правления «Эрсте Банка» Павел Цетковский уверяет, что крупнейшие банки не нуждаются в привлечении от клиентов дорогого доллара. Однако вынуждены поднимать ставки из-за высокой планки, установленной небольшими фину­чреждениями. «Небольшим банкам критически рефинансировать свои выданные долларовые ипотеки. Поэтому они платят 8-9% годовых. Хотя банки первой группы и пытаются держать процентные ставки ниже, но вынуждены платить на 3-4% больше, чем в Европе», - констатирует банкир.

По словам Е.Щербаковой, НБУ не имеет возможности силой принудить банки заниматься, например, кредитованием, а не валютными операциями. В то же время регулятор пытался «сместить центр тяжести с одного рынка на другой», в том числе за счет сокращения длинной валютной позиции с 20 до 5%.

Однако пока эти усилия не принесли ожидаемого результата. Так, за июль (данные за август пока отсутствуют) банки выдали домашним хозяйствам новые кредиты на недвижимость лишь на 0,347 млрд. грн., в то время как потребительских займов - на 7,5 млрд. грн.

До недавнего времени банкиры большие надежды возлагали на участие Нацбанка в операциях с валютными свопами, что, по их логике, способствовало бы притоку на рынок дополнительной гривневой ликвидности, «удлинению» пассивов, снижению процентных ставок. Однако в НБУ дали четкий сигнал - полагаться на особую активность регулятора на этом рынке не стоит, поскольку это может спровоцировать дальнейшую долларизацию банковской системы.

Пока украинская экономика достаточно уверенно растет, хотя этот рост принято считать восстановительным. Как сообщил на нынешней неделе Нацбанк, рост украинского ВВП в августе даже немного превысил 5% в годовом измерении. Основным фактором столь приличного роста стало увеличение агропромышленного производства, рост которого за восемь месяцев с начала года составил 10,5%.

Поступления от агропромышленного экспорта помогли поддержать и положительное сальдо платежного баланса. В августе, как сообщил «Интерфаксу» руководитель группы советников главы НБУ Валерий Литвицкий, оно удвоилось по сравнению с июлем, достигнув 214 млн. долл. (2,1 млрд. долл. по итогам восьми месяцев с начала года).

Благодаря «раскрепощению аграрного экспорта» темпы экспорта товаров ускорились почти в полтора раза (с 26,4 до 35,8%). Однако в связи с увеличением поставок продукции машиностроения одновременно ускорились и темпы импорта (с 26,3 до 33,5%). В результате «минус» по счету текущих операций вырос с 774 млн. до 1,023 млрд. долл.

«Минус» же был перекрыт благодаря двукратному - с 682 млн. долл. до 1,23 млрд. - ускорению притока иностранной валюты по финансовому счету.

Понятно, что в нынешних условиях эта тенденция может в любой момент развернуться вспять. Тревожный сигнал, который отметили аналитики «ВТБ Капитал» в своем отчете от 28 сентября с.г., заключается в том, что за последнюю неделю цена стали, экспортируемой из СНГ (остававшаяся практически неизменной с конца мая), упала на 4,4%, «хотя это снижение может оказаться временным».

А что МВФ?

Задачу поддержания как курсовой, так и ценовой стабильности могло бы значительно упростить возобновление финансирования Киева со стороны МВФ и других международных финансовых организаций. А вслед за ними наверняка бы улучшились настроения в отношении Украины и частных международных инвесторов.

Однако решение этого вопроса пока в тупике. Как следует из заявления вице-премьера Сергея Тигипко, прозвучавшего в прошлые выходные из Вашингтона, фонд не принял никаких альтернатив повышению тарифов на газ для населения, предложенных Украиной. В этой связи вице-премьер заявил, что официальный Киев таки будет вынужден пойти на это тяжелое решение, повысив тарифы еще до конца текущего года. По его словам, «мы должны к этому идти в условиях той ситуации, которая есть в мире, мы видим, что делается с рынками». «Мы понимаем, что эта ситуация сдерживает наше сотрудничество со Всемирным банком, а там 850 млн. долл., готовых поступить на дефицит бюджета по двум программам. У нас есть возможность получить 610 млн. евро от Европейского Союза, тоже на дефицит бюджета. Но эти программы не будут действовать, если не будет поддержки МВФ», - сообщил, разоткровенничавшись, г-н Тигипко.

Впрочем, очень скоро он, видимо, об этом пожалел, так как по прибытию в Киев ему пришлось опровергать самого себя, заявляя, что «говорить сегодня о том, что будет обязательно повышена цена на газ, невозможно», и что «это никем не принятое решение». «Более того, все усилия власти сегодня направлены на то, чтобы снизить цену российского газа, чтобы мы могли достичь улучшения бюджетных показателей не за счет людей», - вернулся Сергей Леонидович к привычной правительственной риторике.

Впрочем, когда правительственные чиновники твердят о необходимости, вопреки требованиям МВФ, позаботиться о самых бедных украинцах, они малость лукавят. Сами же функционеры фонда активно призывают изыскать, в случае повышения тарифов, компенсационные механизмы для защиты наименее обеспеченных слоев украинского населения. Другое дело, что богатые и обеспеченные, по их мнению, которые могут платить, должны это делать. Что заставляет в очередной раз заподозрить, что истинная мотивация украинских властей в тарифном вопросе может несколько отличаться от официально декларируемой.