Голограмма ожиданий, или Зомби-призрак цифры 40

Кажется, Карл Поппер сказал: "Иногда предсказания сбываются только потому, что хотя бы раз были оглашены".

Последствия недавнего нестандартного распространения информации относительно разработанных НБУ внутренних сценариев развития ситуации в координатах "внешние платежи-обменный курс" стоит проанализировать в контексте факторов самоактуализирующихся ожиданий. Причем, не стоит недооценивать нехваткой рационального восприятия ставшей доступной информации, поскольку важен именно контекст, сближение которого с реальностью превращает его в саму реальность.

Сценарий с курсом 40 грн за доллар рассматривался на базе следующих предположений: отсутствия продолжения сотрудничества с МВФ и снижения сырьевых цен. А потому нагнетание негативных ожиданий относительно курсовой траектории сопровождается несколькими моментами. Практически как в классических случаях анализа валютных кризисов с рациональными ожиданиями или идентификации триггеров валютно-финансовых потрясений по принципу "сигнал/шум". Первый фактор - продолжение сотрудничества с МВФ. Линия построения цепочки умозаключений экономических агентов опирается на проблему политического бизнес-цикла и роль цен на газ в электоральных баталиях. Многие рациональные экономические агенты могут мыслить относительно этого так: если повышение цены на газ снижает рейтинг, то власть будет склонна не идти на компромисс с внешними кредиторами, а искать способы решения проблемы пиковых внешних выплат. Если так, то нагрузка на валютные резервы возрастет, а риск снижения курса усилится. Следовательно, необходимо увеличивать спрос на иностранную валюту сейчас. Второй фактор - снижение цен на сырье. Здесь линия цепочки следующая. Если в мире разворачиваются торговые войны, а повышение процентных ставок обычно охлаждает глобальный спрос, то сжатие глобальных потребления и инвестиций прежде всего ударяют по сырьевым ценам. Если внешняя устойчивость Украины зависит от поступлений валюты из-за рубежа, то сжатие глобального спроса отрицательно скажется на обменном курсе гривни. Следовательно, даже если очевидное падение цен на сырье еще не прослеживается, лучше перестраховаться и увеличить спрос на иностранную валюту сейчас.

Такие умозаключения кажутся вполне резонными и консистентными с отечественными реалиями. Не случайно раскачка курса гривни происходит на фоне очень существенного смешивания сигналов и шумов. Другими словами, это ситуация, когда отсутствие четкого сигнала каждый следующий день повышает содержание шума в нем и тем самым побуждает экономических агентов впадать в ступор алармизма.

Однако это не является обвинением таких экономических агентов, поскольку, как уже было сказано, их ожидания опираются на рациональную почву, хотя в совокупности часто приводят к иррациональному коллективному результату. Коллективная курсовая обеспокоенность скорее является отражением более сложных проблем. Именно поэтому в основном финансовые стрессы происходят там, где для этого были фундаментальные предпосылки, характеристика принадлежности которых к политическим или экономическим является скорее произвольным выбором исследовательских преференций.

Первое. Украина продолжает барахтаться в тисках неразвитых институтов, если не сказать откровенной институциональной неразберихи. Алармизм экономических агентов подпитывается не только страхом изменения валютного курса, но также и страхом, что за электоральным возбуждением следует имущественное отрезвление. Смена власти сопровождается сменой перераспределительного статус-кво, а сохранение власти воспринимается как продление доминирования одних над другими. При таких обстоятельствах все ожидают защитных действий других. А вывод средств за границу, откладывание инвестиций до лучших политических времен или под новые политические гарантии являются обычной реакцией тех, кто хеджирует политические риски. Увеличение спроса на иностранную валюту при таком положении вещей не является чем-то необычным. Но это некий валютно-курсовой отголосок экстрактивных институтов.

Второе. Маргинализация общества и фрагментаризация элит создает удобные стартовые позиции для прокламаций относительно новых экономических политик, степень глубинности которых часто является отражением эгоцентризма тех или других лидеров. В отличие от развитых демократий, где политическая конкуренция ведется вокруг вопросов уровня и структуры налогообложения, характера и масштабов социальных гарантий, секторного регулирования, именно в слабых демократиях монетарная политика (а с недавних пор и политика относительно банковского регулирования) является объектом "судьбоносных общественных изменений", которые тиражируются подконтрольными масс-медиа. Не случайно это порождает недоверие экономических агентов, наученных горьким опытом политико-экономических неудач. Но эти же экономические агенты часто забывают, что выигрыши в налогообложении или социальных гарантиях могут быть быстро нивелированы монетарной и финансовой нестабильностью, спровоцированными экспериментами с подконтрольным центробанком. Поскольку другие экономические агенты понимают такую "шизофрению" у многих членов общества и не исключают "систематической ошибки" политического выбора, то и действуют, казалось бы, рационально. Увеличивают спрос на иностранную валюту. Почему рационально? Потому что в Украине за все годы Независимости так и не сформировался положительный опыт выведения принципа ценовой стабильности и независимости регуляторов за периметр состязательного популизма.

Третье. Парадокс низких темпов экономического роста заключается в том, что часто политики и электорат не верят в то, что перегрев экономики возможен после глубоких спадов. Идеализированные перегревы при темпах роста в 10–12% пьянят мыслью, что более сдержанная политика является вредной, а борьба с инфляцией за рост ВВП в 3% является "убийством будущего". Однако в экономике с гипертрофированной властью естественных монополий, олигархизированными NPL-ями, рудиментным секторным регулированием и неглубокими рынками, перегрев наступает очень быстро. И сигнализирует этот перегрев не только в уровне инфляции, а также в ускорении потребительского спроса и ухудшении платежного баланса. Не случайно многие граждане продолжают, снова же вполне рационально, не доверять жестким монетарным мерам, рассчитывая на то, что они временные, и рано или поздно монетарную политику удастся прогнуть под достижения "целей тысячелетия". И чем слабее будет рост, обусловленный слабостью институтов и отсутствием конкурентной среды, тем сильнее будут негативные ожидания давления на центробанк в предвыборный период.

Четвертое. В большинстве развитых экономик роль безопасных активов (safe assets) выполняют инструменты государственного долга. Но в странах со средними и низкими доходами долговые рынки уязвимы, а фискальная политика не реализуется на контрциклической основе. Как следствие, безопасными активами выступает иностранная валюта. Это существенным образом ограничивает макроэкономическую политику. Увеличение спроса на такой безопасный актив парализует способность центробанка поддерживать ликвидность банковской системы без негативных валютно-курсовых последствий, подрывающих финансовую стабильность. То есть любые фискальные проблемы неизбежно порождают представление о выкручивании рук центробанка относительно финансирования дефицита. Немногие страны разорвали такой заколдованный круг. А путь к превращению инструментов государственного долга в безопасный актив предусматривает развитие внутреннего рынка капиталов, качественное улучшение институтов фискальной политики, ценовую стабильность как исходную точку развития кривой доходности. Но это предполагает продолжительное время политических изменений, ориентированных на перестройку долгосрочных политических институтов, которые лежат в основе макроэкономической политики и секторного регулирования. Отсюда любое фундаментальное недоверие к макрополитике, учитывая то, что она реализуется в среде экстрактивных институтов, автоматически превращает экономических агентов в чувствительные сонары, нацеленные на валютно-курсовой негатив, а одиозных экспертов - в оракулов и предвестников вселенских катастроф.

Пятое. Характер потоков капитала и структура финансирования платежного баланса имеют значение. Тоненькая струя ПИИ, и так перерывающаяся репатриацией дивидендов самим себе, или же чувствительные к политическим стрессам round tripping-инвестиции не способны сформировать постоянные основы межвременной внешней стабильности. Нехватка защиты инвесторов, барьеры на вхождение в рынок и беззащитность порядочных игроков перед суровым лицом варварских бизнес-практик демотивируют приток капиталов. Доминирование долговых потоков в финансировании платежного баланса делает производительность труда инертной величиной, а обменный курс последним бастионом финансовой стабильности, благодаря чему любые торговые шоки перерастают в банковский коллапс. И достаточно вбрасывания информации об объединении трех прокризисных переменных - быстрого повышения реальных зарплат, быстрого наращивания потребительского кредитования и быстрого реального усиления курса национальной денежной единицы, - как написание филигранной и утонченной картины макроэкономического апокалипсиса превращается в автоматическое письмо.

И т.п. Итак, Украина продолжает демонстрировать тенденцию, когда любые курсовые колебания воспринимаются как сигнал к наступлению кризиса, а совпадение во времени с предвыборным периодом - как апогей макрофинансового обвала. И причина этого - не структура информационного контента. Последний может быть разве что триггером.

Выход из этого зазеркалья негативных ожиданий возможен путем радикальных изменений институциональной среды и беспрерывного движения в сторону достижения объявленных инфляционных целей. Неизменность целей является основой того, что формирование ожиданий будет соотноситься с тем, как центробанк будет вести себя в той или иной ситуации. Жесткость соблюдения целей также должна быть триггером реформ, последствия которых позволят если не избавиться, то, по крайней мере, снизить деструктив рационального алармизма по поводу валютно-курсовых колебаний.

Статья предоставлена Киевской школой экономики