Сквіз-аут фондового ринку

Фондовий ринок України формується вже понад 25 років у надскладних умовах: під впливом популістських рішень, жорстких криз, нерозуміння державними органами влади його стратегічної ролі в побудові стійкого соціально-інвестиційного середовища країни.

При цьому, отримуючи деструктивне і заангажоване регулювання, вітчизняний фондовий ринок, по суті, не розвивається, а стагнує і деградує. Загалом це призводить до монополізації активів в Україні, закритості інвестиційного клімату для внутрішніх і зовнішніх інвесторів, а також до надвисокого рівня соціального розшарування (фактичної відсутності середнього класу), складності реалізації особистісних і бізнес-ініціатив, наднизьких темпів економічного зростання тощо. Підтвердженням цього є незначна кількість учасників, емітентів, інструментів, недостатні обсяги коштів, що обертаються на вітчизняному фондовому ринку, і його суттєве відставання за більшістю показників не тільки від високорозвинених країн світу, а й від переважної більшості країн колишнього СРСР і Східної Європи. Окрім того, за багатьма параметрами та стандартами інфраструктура і законодавча база фондового ринку України не відповідають практиці функціонування фондових бірж у світі.

У сучасному глобальному середовищі фондовий ринок є складним механізмом і провідним структурним елементом ринкової економіки, впливає на всі процеси в економіці країн світу. Цей ринок також є частиною фінансового ринку, являє собою систему економічних і правових відносин, пов'язаних із випуском та обігом фінансових активів, має діяти згідно з відповідними стандартами й виконувати низку економічних, інвестиційних і соціальних функцій.

Однією з основних функцій фондового ринку є забезпечення швидкого обороту капіталу за ціною, прийнятною як для емітента, так і для інвестора. Вона реалізується із допомогою різних методів регулювання та стабілізації цін на окремі види цінних паперів, а також при наявності відповідного інфраструктурного забезпечення. Зазначимо, що в Україні, на жаль, ця функція здійснюється неефективно, часто з дискримінацією, а отже, не в повній мірі враховуються інтереси учасників ринку.

Функція найбільш ефективного використання вільних фінансових ресурсів для створення нового капіталу і розширення масштабів діяльності суб'єктами господарювання також не реалізується повноцінно через обмеженість інструментів, засобів і надійних вітчизняних емітентів. Функція мобілізації капіталу для економіки в цьому контексті діє неефективно в нашій країні.

Функція перерозподілу фінансових ресурсів на фондовому ринку України здійснюється в наднизьких обсягах через певні фінансові інструменти (акції, облігації, векселі, ощадні сертифікати тощо), але їхня сукупна роль малопомітна навіть порівняно з показниками банківської системи.

Функції абсорбції "зайвих" коштів із обороту та зниження рівня інфляції в економіці вітчизняний фондовий ринок також не виконує, тому що населення і бізнес-структури, піддаючись на ньому системним ризикам і зазнаючи збитків, у переважній більшості ігнорують фондовий ринок України як центр інвестування і примноження коштів.

Окрім того, вітчизняний фондовий ринок не виконує провідної функції з визначення цін на активи в державі. Реалії в Україні такі, що ціни формуються під кон'юнктурним впливом мажоритарного акціонера і залежно від його інтересів, тому ціни на активи можуть мати як неадекватно низьку, так і неадекватно завищену оцінку. По суті, рівноважна біржова ціна на активи в умовах олігархічно-монопольного корпоративного сектора не може сформуватися, а фондовий ринок не може стати своєрідним економічним барометром ділової активності.

У цілому, на наш погляд, інвестиційно-фінансовий ринок України повноцінно не виконує своїх функцій з мобілізації капіталу для економіки, з ціноутворення, із забезпечення ліквідності та економії на витратах через вплив олігархічно-чиновницьких груп, не зацікавлених у прозорому ціноутворенні, деофшоризації власного бізнесу і встановленні чітких корпоративних стандартів, правил і норм цивілізованих країн.

Стратегія вітчизняних олігархічних груп зосереджена на домінуванні в якомога більшій кількості підприємств, у бізнес-структурах, активах, надрах і земельних ділянках із активним використанням своїх адміністративно-рейдерських можливостей із відбирання їх у держсектора економіки, комунальної сфери, приватних підприємців і навіть у населення. До того ж компрадорська сутність олігархічних кланів обмежується лише таким "подарунком" для України, як купівля бразильських футболістів або гуманітарна допомога на рівні 0,000001% від місячного доходу (в основному перед черговими виборами). Отримані від своїх оборудок кошти вони тримають в основному в офшорах, нерухомість скуповують по всьому світові, ведуть розкішне життя, не відчуваючи відповідальності перед суспільством. Олігархічні клани в Україні, мов хижаки, дивляться тільки, а чим же іще з населення і території можна поживитися. Тому прозоре ціноутворення і чіткі правила гри в корпоративному секторі їм не вигідні, чесна повторна приватизація ПАТ "Криворіжсталь" також "псує їм апетит", ефективно діюча фондова біржа взагалі не потрібна, краще домовитися з корумпованими чиновниками і все вирішити кулуарно, не соромлячись шокованого суспільства .

При цьому деструктивність обраної вітчизняними олігархічними кланами стратегії пов'язана не лише з тим, що знищує засади сталого розвитку країни та її соціально-економічну безпеку. А й із тим, що, навіть забираючи у слабких гравців активи, вони насправді не стають дужчими і впливовішими в світі, а деградують, знищуючи при цьому правові засади держави, вбиваючи останні надії, що в цій країні щось можна реалізувати (і активна молодь шукає можливостей самореалізації за межами України). Гіпотетично поставимо запитання: що буде з компанією Apple, якщо вона оголосить про те, що від завтра також займатиметься виготовленням і продажем гамбургерів? Відповідь проста: її акції та капіталізація впадуть у рази, потім вона збанкрутує. Тому що в США і західноєвропейських країнах кожна корпорація має свою спеціалізацію і намагається саме там стати лідером (найкращі фахівці і технології у неї саме в профільній сфері). Вітчизняний великий бізнес, розпорошуючи свої ресурси на те, щоб узяти "майже безплатно" додатковий актив, по суті, заганяє себе в пастку неефективності. При цьому зміцнюється корупція, повною мірою проявляється відсутність верховенства права, і, як наслідок, маємо зубожіння населення і "кислотне" інвестиційне середовище в Україні.

Класичним прикладом того, як реалізовуються інтереси олігархічного капіталу в Україні, є законодавча ініціатива Національної комісії з цінних паперів та фондового ринку (НКЦПФР) зі сквіз-аут (squeeze-out) і сел-аут (sell-out): законопроект №2302-д, у подальшому - Закон України від 23 березня 2017 р. №1983-VIII "Про внесення змін до деяких законодавчих актів України щодо підвищення рівня корпоративного управління в акціонерних товариствах". Подаються такі пропозиції з посиланням на відповідність стандартам високорозвинених країн Євросоюзу. Але по суті вони вигідні лише окремим олігархічним корпоративним структурам на фондовому ринку України, які мають намір консолідувати всі акції під своїм контролем із мінімальними втратами. В цілому, як видно з показників і тенденцій вітчизняного фондового ринку, такі заходи НКЦПФР не сприяють його розвитку. Так, Нацкомісія не врахувала у своїй діяльності, що основними проблемами фондового ринку на сьогодні є обмежена кількість якісних емітентів, акції яких перебувають у біржовому списку, низька капіталізація і ліквідність, що потребує протилежних підходів у регулюванні та розвитку вітчизняного фондового ринку. Ключовою помилкою НКЦПФР, на наш погляд, є продукування законів, вигідних лише мажоритарним акціонерам великих ФПГ, тіньовому сектору ринку, а соціально-інвестиційної та розвиваючої функції фондового ринку України існуючий склад Нацкомісії не забезпечує, хоча за своїми функціональними обов'язками мусить це робити.

Монополізація великих пакетів акцій є загрозою для функціонування економіки України, її інвестиційного клімату, діяльності фондового ринку. Також це погіршує стан вітчизняного корпоративного середовища, яке стає менш соціально відповідальним перед суспільством, більш закритим і непрогнозованим. У цьому контексті діяльність НКЦПФР є не розвиваючою, а навпаки, закриває інклюзивні можливості і знижує рівень інституційно-інфраструктурної забезпеченості та повноцінності української економіки. По суті, фондовий ринок закривається для інвесторів (позбавляються можливості інвестувати й отримувати доходи такі категорії інвесторів, як населення України, інститути спільного інвестування, пенсійні фонди, іноземні інвестори, вітчизняні торговці цінними паперами).

Механізм проведення squeeze-out і sell-out прямо порушує конституційні норми України (ст. 3 та 41) щодо міноритарних акціонерів: їхнє право на власність грубо зневажається законопроектом, ухваленим ВРУ (23 березня 2017 г.) і згодом підписаним президентом (1 червня 2017 г.). Існуюча система викупу акцій в умовах неліквідного і підконтрольного мажоритарному акціонеру фондового ринку є дискримінаційною стосовно міноритарних акціонерів. Так, пропонуються неадекватно низькі ціни за викуп акцій, а хто не згоден, той має подавати в суди, оплачувати ці позови, витрачати свій час і ресурси, при цьому практика українських судів і виконавчої служби дуже неоднозначна в частині захисту прав міноритарних акціонерів. Для реалізації цієї схеми останні 2-3 роки цілеспрямовано виводилися з торгів на фондовій біржі цінні папери провідних емітентів, ціни мажоритарними акціонерами трималися на наднизькому рівні, і НКЦПФР усіляко сприяла цим процесам, впроваджуючи неадекватні вимоги до існуючих емітентів. Крім того, закон №1983-VIII створив для мажоритарних акціонерів можливість на законних підставах у будь-який вигідний момент часу витіснити міноритарних акціонерів.

В економічно розвинених, а також у країнах, що розвиваються, регулятори сприяють розвитку фондового ринку, намагаються збільшити кількість емітентів і професійних учасників ринку, загалом орієнтовані на середній клас і широкі громадські інтереси. Станом на 2011–2017 рр. система торгів цінними паперами в Україні була цілеспрямовано зруйнована і "зачищена" від ліквідності та пожвавлення всіма адміністративними методами. Великі емітенти роками виводили прибуток в офшори, не сплачуючи відповідних дивідендів міноритарним акціонерам. При цьому обмеженість корпоративної культури, стандартів та етики не залишає в подальшій стратегії розвитку великих вітчизняних емітентів дивідендів і акцій для міноритарних акціонерів, а також для повноцінного функціонування ринку. Зазначимо, що така практика не діє вже в жодній цивілізованій країні (ще на початку ХХ ст. було доведено обмеженість розвитку суспільства, інклюзивних інституцій, "соціальних ліфтів", інновацій при домінуванні олігархату і приватних монопольних об'єднань). При цьому НКЦПФР законодавчо-регулятивним прикриттям активно сприяє існуючому розвитку подій на фондовому ринку України.

На рисунку зображено механізм поетапної трансформації великих емітентів на фондовому ринку України з 2011 р. На даний момент ця трансформація перебуває на IV-V і заключних етапах, коли, витіснивши всіх міноритарних акціонерів, великі емітенти покажуть регулярний дохід (можливо, навіть завищений) для проведення ІРО і залучення коштів другого рівня недержавного та державного пенсійного забезпечення (яке планується впровадити). Очевидно, що власниками-вигодонабувачами від такої схеми, на наш погляд, будуть 30–50 найбагатших сімей в Україні.

Запущена система примусового викупу акцій (механізм squeeze-out і sell-out) потребує вдосконалення в частині захисту майнових прав міноритарних акціонерів, які не згодні з примусовим викупом і є активними учасниками фінансового і фондового ринків країни (банки, фінансові та страхові компанії, компанії з управління активами, пенсійні фонди, фізичні особи, які мають рахунки в цінних паперах і оплачують їх). Не можна таких інвесторів позбавляти права власності, а тим більше відносити їх до категорії "сплячих" акціонерів. Навпаки, на початковому етапі формування фондового ринку України потрібно їм допомагати розвиватися і нарощувати активи (наприклад, передавши акції "сплячих" акціонерів фінансовим компаніям, які виступають маркет-мейкерами на фондовому ринку, або при голосуванні ними за отримання дивідендів, щоб вони отримували їх, навіть коли мажоритарний акціонер проти). Такі заходи допоможуть становленню більшої прозорості і порівнянності у вітчизняному корпоративному середовищі, зменшать конфліктність у відносинах між мажоритарними і міноритарними акціонерами, збільшать кількість акцій в обігу на фондовій біржі, в цілому поліпшать розвиток інвестиційного, фінансового та фондового ринків України. А процеси торгів цінними паперами, здійснення інвестиційних угод і приватизації в таких умовах не відлякуватимуть потенційних інвесторів.

Навіть у більш закритих і сімейних східноазіатських корпораціях за останні 10–15 років відбулася системна трансформація цінностей. Так, найбільша в Китаї компанія з виробництва напоїв Wahaha Beverage (понад 30 тис. працівників) із 1999 р. упровадила систему опціонів на акції для працівників, які пропрацювали в компанії більш як рік, тобто якщо людина вкладає душу і всі свої здібності в розвиток компанії, то стає її співвласником. В українській компанії СКМ, навпаки, вважають, що позбавити права на власність близько 100 тис. працівників (заводів ПАТ "Азовсталь" і ПАТ "ММК ім. Ілліча") і членів їхніх родин, та ще й за ціною в рази меншою від ринкової, є продуктивним і необхідним, щоб усе належало одному власнику, а потім його сину-мажору, вирощеному на швейцарсько-лондонських курортах. Тільки такими методами, як показує досвід покійного власника корпорації "Континіум" І.Єремєєва, щастя для своєї родини не побудуєш, а усталені хижацькі відносини і "кислотне" середовище позбавлять її цінних активів в Україні дуже швидко. На противагу цьому система опціонів для менеджерів дала б змогу розвивати фондовий ринок і стимулювала б до активнішого розвитку вітчизняні корпорації. За світовою статистикою, тільки 40% дітей можуть не втратити активів своїх батьків і не більш як 10% онуків. Тому, можливо, краще постаратися впровадити в українських великих компаніях девіз корпорації Wahaha Beverage: "Люби свою маленьку сім'ю, розвивай нашу велику родину і служи країні".

На мою думку, також стратегічно важливим є комплексний державний підхід до реформування фондового ринку України та корпоративного середовища. Для цього потрібен справжній лідер української нації, який не буде заангажований під олігархічні клани. Він має організувати поетапну взаємоузгоджену роботу між міністерствами і комітетами з деолігархізації корпоративного середовища в країні, задіявши як мінімум: НКЦПФР, НБУ, Міністерство фінансів, Нацкомфінпослуг, Міністерство економічного розвитку і торгівлі, Фонд державного майна, Антимонопольний комітет. На жаль, на даний момент фінансово-економічний блок в Україні діє в системі підпорядкування двом центрам впливу - президенту і прем'єр-міністру, що призводить до неузгодженості, підсилює конфліктність, не дає стійких і довгострокових результатів реформ. На наш погляд, необхідно віддати фінансово-економічний блок держави під пряму відповідальність прем'єр-міністра, а президент має відповідати за зовнішні відносини, безпеку і гарантування прав і свобод, визначених Конституцією України. До речі, нинішній глава держави, на жаль, у контексті вищезазначеного закону №1983-VIII цією функцією знехтував. Окрім того, необхідно відмовитися від міністерсько-комітетського "хуторянства" (коли одноосібно або залежно від політичної кон'юнктури впроваджуються вигідні для себе і своєї політичної партії "локальні" реформи). Тільки діючи як єдине ціле, визначивши стратегічні пріоритети і взаємоузгоджені дії для кожного міністерства та комісії, можна змінити курс країни і наблизитися до справжніх соціально-економічних стандартів країн ЄС. Цьому сприятимуть такі умови:

- позбавлення олігархічних груп непрофільних бізнесів і активів (впровадження стимулюючої технологічної спеціалізації);

- банківська, фінансово-інвестиційна і страхова діяльність не повинна змішуватися з іншими видами діяльності (до речі, такі заборони діють у країнах ЄС);

- впровадження, нарешті, деофшоризації (платити податки має бути вигідно і безпечно в Україні, особливо ресурсно-монопольним корпораціям, які котируються на фондовій біржі);

- при стабілізації макроекономічної ситуації в Україні ефективним інструментом, на наш погляд, також буде заміна податку на прибуток податком на виведений капітал;

- відділення ЗМІ, масмедіа-комунікацій, засобів зв'язку, транспортно-логістичної системи від інших профільних видів бізнесу великого капіталу (це стабілізує політично, економічно та соціально Україну, з'явиться конкуренція, і більша кількість компаній малого й середнього бізнесу зможуть системно зростати, використовуючи свої профільні переваги);

- при продажу товарів на суму від 2,5 млрд грн (100 млн дол.) компанії в Україні повинні автоматично ставати публічними і мінімально на рівні 10–25% котируватися на вітчизняному фондовому ринку, при цьому цінні папери таких емітентів мають наповнювати статутні фонди банків, страхових і фінансових компаній, компаній із управління активами, державних і пенсійних фондів;

- держчиновникам потрібно видавати законні премії (згідно з їхнім ККД) за збільшення інвестування в їхній регіон і за працевлаштованих громадян на посади, що формують вищу додану вартість та інновації;

- процес приватизації держпідприємств в Україні повинен мати економічно розвиваючий, продуктивний і соціально відповідальний характер, націлений на пошук профільного інвестора з чіткими соціально-інвестиційними зобов'язаннями і можливістю повернення в державну власність активу при невиконанні таких зобов'язань;

- стимулювати розвиток фондового ринку за рахунок оновлених вимог від НКЦПФР щодо захисту прав міноритарних акціонерів (надання переважаючого права на отримання дивідендів) і контролю за емітентами в питанні регулярності виплат дивідендів в Україні, мотивувати у емітентів появу і обіг опціонів для ефективних менеджерів корпорацій, сприяти безпеці інвестування в цінні папери, а також прозорості ціноутворення та збільшенню ліквідності.

На наш погляд, вищенаведені заходи можуть суттєво знизити рівень зубожіння населення, поліпшити інвестиційне середовище в Україні, наблизити соціально-економічні стандарти і вітчизняний фондовий ринок до рівня цивілізованих країн Західної і Центральної Європи. Хибна політика уряду, ВРУ і НКЦПФР, спрямована на відкриття можливостей тільки для інвестування на західноєвропейських і північноамериканських ринках капіталу з фактичним закриттям вітчизняного ринку цінних паперів для інвестування, не має бути реалізована. Така політика суттєво пригнічує економічний розвиток і не дозволяє країні повноцінно інтегруватися і досягти соціально-економічних стандартів і показників країн ЄС. Тому необхідно відкликати цю сумнівну законодавчу ініціативу НКЦПФР (закон №1983-VIII) на доопрацювання з огляду на руйнівні наслідки для інвестиційно-фінансового і фондового ринків України.