ФРС сдалась. Что будет дальше?

Это всего лишь разрекламированные бюрократы с чувством академической непогрешимости, считающие себя носителями высшего знания экономики и рынков.

Но на днях мировые центробанки продемонстрировали очередную глубокую точку падения, - Федеральный комитет по операциям на открытом рынке ФРС США (FOMC) просто-напросто сдался перед лицом рецессии и сохранил процентную ставку по федеральным кредитным средствам на уровне 2,25–2,50%.

Пусть всякий, кто считает, что ФРС или другие центральные банки действительно независимы, потратит 20 долл. на замечательную книгу Пола Волкера, которая вышла в 2018 г. и называется "Стоять до последнего". В ней Волкер рассказывает о том, как Джимми Картер и Рональд Рейган в 1980-е годы пытались навязать ему и ФРС политику смягчения. И частично преуспели.

Нынешний глава ФРС Джером Пауэлл, казалось, возомнил себя новым Волкером, но после декабрьского заседания Федерального комитета подтвердил свою приверженность политике паники и сыграл роль этакого Алана "Маэстро" Гринспена, который положил начало всей нашей грустной эре пузырей с участием центробанков. С тех пор миссия ФРС заключалась в том, чтобы идти наперекор бизнес-циклу и вытеснить его постоянно расширяющимся кредитным циклом. Последнее заседание FOMC ознаменовало начало гонки по направлению ко дну. Лидирует в ней пока Европейский центральный банк, но ФРС и Банк Англии довольно быстро набирают скорость.

Монетарная политика умерла. Я давно считаю, что монетарная политика ошибочна и непродуктивна, но дело сейчас в том, что мы приближаемся к самой важной переломной точке после глобального финансового кризиса ввиду того, что лекарство, прописанное центральным банком, быстро утрачивает то небольшое действие, которое оно изначально имело. При этом вред для пациента только возрастает: экономическая система устала от порожденного количественным смягчением неравенства, неправильного инвестирования, отсутствия производительности, нескончаемого потока дешевых денег и полного отсутствия подотчетности.

На дальнейших этапах политических действий роль центробанков будет сведена к простым вспомогательным механизмам фискального импульса от правительств. Эта политика подается как "современная монетарная теория" (СМТ), и она скоро будет введена в действие, - возможно, после очередного лета нулевых улучшений (или чего-нибудь похуже) в сложившемся экономическом ландшафте. Что это означает? Никакого реального улучшения данных, слишком слабый и небольшой кредитный импульс, который может лишь стабилизировать эти данные и геополитическую повестку, но при этом продолжает отдаляться от многосторонней системы и превращается в набор хаотичных националистических векторов.

Нужно помнить, что СMT - не современная, не монетарная и вовсе не теория. Это политический инструмент центральных банкиров и политиков. СMT в классическом понимании направлена на обеспечение полной занятости в качестве основной политической цели и на модулирование налоговых ставок для смягчения инфляционных угроз, вызванных расходованием за пределами доходов (в рамках СMT правительству не нужно беспокоиться о сбалансированных бюджетах, потому что функция центробанка - это поддержание целевых процентных ставок по всей кривой в случае необходимости).

Однако самое главное заключается в том, что СMT - это естественный политический ответ на дисбаланс количественного смягчения и на крики популистов. Учитывая рост "трампизма", демократического социализма в США и разнообразных популистских бунтов по всей Европе, мы знаем, что, когда в Европе в мае (после парламентских выборов) и в США в октябре начнутся обсуждения бюджета, правительства во всем мире будут рассматривать такие аспекты СMT, как инвестиции в инфраструктуру, сокращение неравенства и реформирование налогового кодекса для обеспечения большей занятости в нижнем сегменте.

Еще мы знаем, что рынок труда и без того очень дефицитен, и если возникнет еще один толчок к увеличению бюджетных расходов, то предложение рабочей силы и ресурсов будет недостаточным. Утверждения о непрерывном притоке ресурсов противоречат массовому недоинвестированию в действительности.

Центральные банки и лица, имеющие косвенное политическое влияние, надеются на инфляцию и даже приветствуют ее, - и в 2020 г. они ее получат с лихвой. К сожалению, это будет не та инфляция, а именно потребительская инфляция, без реального роста или производительности. Своего рода возврат к 1970-м?

Будьте готовы к новому, еще более массированному правительственному и политическому вмешательству на новом уровне. Оно будет обусловлено фискальным импульсом, направленным на стимулирование спроса, а не на повышение цен на активы. Это приведет к легкой или даже тяжелой стагфляции, в зависимости от того, насколько далеко зайдет СMT.

Вчера один клиент задал мне отличный вопрос: "Какая часть этого сценария уже принята в расчет?". И вот что я думаю: с декабря основной макротемой была предстоящая глобальная политическая паника, - и теперь она полностью реализовалась. ФРС оказалась более живучей, чем ЕЦБ, но сдалась и она. Торговая сделка США и Китая, очередной ключевой фактор неопределенности, переоценена, несмотря на множество вещей, которые могут пойти не так.

При этом крайне неверно оценена сделка по Brexit. Самая большая проблема Британии - вероятно, даже не цирковой номер под названием Brexit, а скорее, коллапс кредитного цикла страны, который может обойтись ей, по оценкам экономиста Кристофера Дембика, сокращением ВВП на 2%. Если ничего не изменится в течение ближайших шести-девяти месяцев, экономика Британии войдет в состояние свободного падения. Забудьте о Brexit, - дело лишь в том, что британские активы неправильно оцениваются ввиду отсутствия кредитных соков в системе.

Китай тоже неправильно оценивается. Если наши переговоры с клиентами по Китаю и открытие китайских рынков чему-то меня и научили, так это тому, что западная "оговорка" насчет всего китайского полностью обусловлена предвзятым отношением. "Управление" - слово, которое постоянно всплывает на обсуждениях. Я не сторонник китайского стиля управления, но... в настоящее время в этой стране находится менее 10% глобальных активов под управлением. Только в этом году китайские облигации будут включены в такие глобальные индексы, как Barclays, Russell и S&P, а доля этой страны в индексе развивающихся рынков MSCI увеличится в четыре раза, с 5 до 20%. Общий приток средств в Китай в течение последующих трех-пяти лет, по очень консервативным оценкам, превысит 1 трлн долл. США.

Крайне маловероятно, что в Пекине негативно воспримут приток капитала. Китай превратился из экспортера капитала в его импортера. Он имеет полузакрытый счет капитала, то есть исходящий поток слабый, а приток усиливается по мере приобретений глобальными инвесторами китайских активов.

Китай и его модель роста теперь должны понести бремя превращения Китая в промышленную страну, и Пекин знает, что единственный способ сохранить приток капитала в 2019-м - это хорошо принимать инвесторов. А на внутреннем рынке, похоже, дает понять, что отечественным инвесторам желательно бы переместить избыточные сбережения с "поверхностного" и менее продуктивного рынка жилья в рынок акций, с которого капитал может перетекать к более производительным компаниям. Иностранные инвесторы, скорее всего, захотят работать на более ликвидном и знакомом им рынке акций.

2019-й для Китая - это как 2018-й для США. В первые десять месяцев 2018 г. американский фондовый рынок почти полностью зависел от программ выкупа, инспирированных налоговой реформой Трампа. За год американские компании вложили в выкуп более 1 трлн долл. В этом году китайское правительство советует своим
90 млн отечественных розничных инвесторов увеличить размещения на фондовом рынке, в то время как глобальным распределителям капитала/инвесторам нужно будет увеличить свои инвестиции в Китай на фоне переоценки его рынков капитала.

То ли еще будет!