Свободный выход капиталов из несвободной экономики

21 апреля, 15:35 Распечатать Выпуск №15, 21 апреля-27 апреля

Целесообразно сохранить ограничительные меры для портфельных инвестиций резидентов Украины и кредитования резидентами нерезидентов.

Законопроект "О валюте" (№8152) призван кардинально изменить действующую систему валютного регулирования, положив в ее основу принцип свободного перемещения валютных ценностей. Но насколько этот законопроект учитывает объективные предпосылки для либерализации и последствия ее внедрения, использует разработки отечественных специалистов и уроки международного опыта? Не подвергая сомнению желательность либерального сценария для индивидуальных инвесторов, попробуем оценить последствия такого решения для страны в целом.

Законопроект устанавливает вполне либеральный режим валютного регулирования: валютные операции могут осуществляться без ограничений, кроме случаев введения Национальным банком мер защиты. Такой подход контрастирует с публичными заявлениями должностных лиц НБУ, еще в 2016–2017 гг. говоривших о том, что "либерализация не должна привести к нарушению неустойчивой макроэкономической и финансовой стабильности", о необходимости "взвешивать каждый шаг… принимать во внимание наличие благоприятных предпосылок". Но планы высших должностных лиц государства изменились в начале 2018 г., и предпочтение было отдано быстрому снятию действующих валютных ограничений. Закон "О валюте" в случае его принятия позволит свободно выводить национальный капитал из несвободной экономики (в 2018 г. специалисты Heritage Foundation оценили состояние экономики Украины как преимущественно несвободное, а по индексу экономической свободы наша страна заняла 150-е место из 180). Как позитив данного законопроекта должна отметить его направленность на преодоление чрезмерной зарегулированности и жесткости нынешней системы проведения валютных операций и выполнения функций валютного контроля и регулирования, основы которой были заложены известным декретом Кабинета министров еще в 1993 г. Действующая система валютного регулирования насчитывает ряд профильных законов и 108 нормативно-правовых актов.

Следует отметить, что либерализация системы валютного регулирования является требованием времени и в значительной степени носит объективный характер. Каждая страна, ставящая цель воспользоваться преимуществами глобализации, должна выстраивать свое законодательство и экономические механизмы с ориентацией на принципы функционирования глобальной экономики, одним из которых является свобода движения капиталов. Поэтому отмена практики ограничения конвертируемости гривни по текущим операциям и постепенное введение конвертируемости гривни по капитальным операциям в перспективе способствовали бы полноценной интеграции Украины в мировую экономику.

На сегодняшний день чрезмерная жесткость валютного регулирования создает препятствия для активизации экономической деятельности в Украине. Значительны прямые затраты бизнеса на получение лицензий, уплату различных сборов, получение разрешительных документов в сфере внешнеэкономической деятельности. Кроме того, закономерный характер носит потеря потенциальных доходов вследствие замедления экономических трансакций, снижения гибкости и оперативности работы бизнеса.

Таким образом, консолидация многочисленных и разрозненных актов валютного законодательства, а также преодоление чрезмерной жесткости и сложности системы валютного регулирования должны стать одним из весомых преимуществ нового закона.

Положительной оценки заслуживают также положения статьи 12 проекта закона о том, что НБУ при наличии признаков неустойчивого финансового положения банковской системы, значительного давления на платежный баланс и прочего имеет право вводить меры защиты сроком до шести месяцев. Это будет препятствовать массированному поступлению "горячих" денег на финансовый рынок Украины и тормозить внезапный отток краткосрочных капиталов, который во многих странах становился фактором дестабилизации валютного рынка, банковских кризисов и массовых дефолтов.

Однако даже при наличии указанных положительных аспектов проект №8152 характеризуется рядом системных недостатков. Несоответствия начинаются уже с названия законопроекта — "О валюте" (в стенах НБУ аналогичный проект назывался "Об иностранной валюте"). Как первое, так и второе названия неадекватны, поскольку у законодательного органа Украины отсутствуют полномочия регламентировать статус иностранных валют, а термин "валюта" распространяется также и на национальную валюту, не являющуюся предметом регулирования указанного закона. Исходя из преамбулы и содержательного наполнения законопроекта, более уместное его название —
"О валютных операциях" или "О валютных операциях и либерализации валютного регулирования".

Следует отметить и отсутствие у авторовзаконопроекта концептуального видения валютной политики Украины, несоблюдение надлежащей последовательности шагов и игнорирование необходимых предпосылок валютной либерализации. Это удивляет, если учесть, что еще в декабре
2016 г. НБУ вынес на обсуждение общественности проект "Концепции нового валютного регулирования", предусматривавшей постепенную либерализацию системы с прохождением нескольких этапов: 1) снятие ограничений с экспортно-импортных операций и прямых иностранных инвестиций; 2) отмена ограничений для портфельных инвестиций и потоков долгового капитала; 3) ликвидация всех препятствий для финансовых операций физических лиц за границу.

На сегодняшний день можем констатировать, что законопроект №8152 утратил связь с рядом ключевых положений проекта "Концепции нового валютного регулирования", в частности, касающихся принципа постепенности (этапности) валютной либерализации и применения определенной последовательности мер в зависимости от вызревания макроэкономических и институциональных условий в экономике, а также эффективности действующего пруденционного регулирования.

По оценкам самого Национального банка, необходимыми предпосылками для снятия ограничительных мер по валютным операциям являются:

— увеличение международных резервов согласно целевым уровням, отраженным в Меморандуме с МВФ (в апреле 2017 г. МВФ прогнозировал, что на конец 2018 г. валовые международные резервы достигнут 29,5 млрд долл., а фактически они составляли 18,8 млрд);

— снижение показателей инфляции согласно прогнозируемой траектории;

— достижение равновесия на валютном рынке;

— стабильность финансового сектора, которая будет подтверждаться результатами тестирования банков (Е.Степанюк, ZN.UA №14 от 14 апреля 2018 г.).

В этом контексте эксперты МБРР акцентируют внимание на следующем аспекте: если необходимые макроэкономические предпосылки отсутствуют, банковская система — слабая, а рыночные механизмы — недееспособные, после либерализации потоков капитала страна окажется не в состоянии эффективно использовать поступление внешних ресурсов или же столкнется с проблемой массированного оттока капиталов, что генерирует чрезвычайно высокие потери для темпов экономического роста и финансовой стабильности (Dadush U., Dasgupta D., Ratha D. "The Role of Short-Term Debt in Recent Crises").

По моему мнению, принятию закона "О валютных операциях и либерализации валютного регулирования" должны предшествовать разработка и утверждение решением Кабинета министров "Концепции валютного регулирования", в которой будет предусмотрена последовательность (этапность) процесса валютной либерализации с установлением приблизительных сроков для внедрения каждого этапа. Такая концепция предварительно должна быть одобрена НБУ, Минэкономразвития, Госфинмониторингом и Нацкомфинуслуг. Ведущая роль Кабинета министров в этом процессе логична с учетом того, что согласно п. 3 ст. 116 Конституции проведение финансовой политики обеспечивает Кабинет министров Украины.

Базовым вариантом для обсуждения учеными, экспертами и государственными служащими могла бы стать "Концепция валютного регулирования", разработанная проф. А.Шаровым. По его убеждению, общим направлением валютной политики должна быть стратегия не упрощенной либерализации валютного регулирования и контроля в виде неуклонного уменьшения или отмены ограничений, а стратегия введения изменений, ориентированная на получение выгод от влияния внешних факторов (в том числе привлечения иностранного капитала) и содействия максимальному использованию национального капитала в экономике страны. По мнению автора Концепции, это обусловлено тем, что, в отличие от восточноевропейских стран, которым была обеспечена возможность быстрого присоединения к ЕС, Украину ждет долгий и тяжелый путь евроинтеграции, на протяжении которого по причинам эндогенного (экономические спады, коррупция, российская агрессия) и экзогенного характера не удастся обеспечить постоянный, возрастающий приток иностранного капитала, который бы покрывал безболезненный отток капитала.

В период разработки и согласования данной Концепции отдельным решением НБУ и Минэкономразвития имело бы смысл отменить действующие ограничения по текущим операциям платежного баланса (согласно ст. VIII Статута МВФ) и любые валютные ограничения для прямых иностранных инвесторов. Учитывая нынешнюю стабилизацию валютного рынка Украины, такие меры, вероятно, не вызовут дополнительных осложнений в макрофинансовой плоскости, но являются крайне необходимыми для улучшения инвестиционного климата в стране и активизации внешнеэкономической деятельности.

На основе положений одобренной "Концепции валютного регулирования" в законе Украины "О валютных операциях и либерализации валютного регулирования" целесообразно было бы зафиксировать режим регулирования (с наличием или отсутствием определенных ограничений) для разных видов трансграничного движения капитала: прямых иностранных инвестиций, иностранных портфельных инвестиций, кредитных операций между резидентами и нерезидентами, операций с внешними активами резидентов Украины. Такой подход нашел отражение, например, в Foreign Exchange Act Республики Хорватия (ст. 8–10).

По моему мнению, целесообразно ввести в указанный закон отдельные статьи, касающиеся режима свободного вложения прямых иностранных инвестиций в Украину и осуществления прямых иностранных инвестиций юридическими лицами Украины, отсутствия постоянных ограничений для вложения портфельных инвестиций и предоставления кредитов нерезидентами субъектам национальной экономики, а также постепенной либерализации (после выполнения определенного перечня условий) осуществления портфельных инвестиций и предоставления кредитов за границу резидентами Украины и открытия ими счетов в зарубежных банках.

В дальнейшем хотелось бы сосредоточиться на вопросах потенциальных последствий быстрой либерализации трансграничного движения капиталов для Украины. Недавние исследования экономики благосостояния указывают на то, что ограничение мобильности международных капиталов может снизить негативное дестабилизирующее влияние бумов и спадов потоков капитала, носящих системный характер. Ведь значительные притоки иностранного капитала во многих случаях подпитывают внутренний кредитный бум и надувание пузырей цен на активы, а в случае внезапной остановки или обратного движения капитала возможны банковские, долговые и валютные кризисы. Поспешная либерализация трансграничного движения капитала без учета существующих предпосылок и зон уязвимости в финансовых системах стала одним из факторов финансовых кризисов в Мексике в 1994–1996 гг., Таиланде в 1997–1998 гг., Исландии в 2008 г.

Специалисты МВФ доказали, что страны могут воспользоваться преимуществами свободного движения капиталов только при выполнении следующих условий:

— преодоление институциональных препятствий для оседания внутренних сбережений внутри страны;

— наличие устойчивой и здоровой банковской системы;

— распространение на внутреннем финансовом рынке современных инструментов хеджирования и управления рисками.

Известный экономист
Д.Стиглиц и возглавляемая им экспертная комиссия ООН выступили с острой критикой либерализации финансового счета платежного баланса в развивающихся странах. Они отмечают, что государства, которые полностью открыли свои балансы движения капиталов и включились в либерализацию финансовых рынков, опираясь на частное финансирование из-за рубежа, находятся среди наиболее пострадавших от глобального кризиса.

Усиление экономической нестабильности после либерализации потоков капитала объясняется тем, что потоки капиталов, особенно в развивающиеся страны, имеют тенденцию к цикличности. Другая причина связана с тем, что большая часть циклического кредитования финансирует потребление, а не инвестиции (даже в странах, остро нуждавшихся в привлечении сбережений на инвестиционные цели, финансовые рынки поощряли потребление). Эксперты ООН обосновывают: при реализации стратегий развития необходимо, чтобы государства динамично управляли своими счетами капиталов, проявляя гибкость как при усилении контроля, так и, по необходимости, его ослаблении. В период кризиса, когда традиционные инструменты становятся менее эффективными, государства могут прибегать к введению временных ограничений оттока капиталов или вводить количественные лимиты на определенные трансакции.

На Каннском саммите "большой двадцатки" в 2011 г. был обнародован документ "Выводы G-20 об управлении потоками капиталов на основе опыта отдельных стран", в котором констатируется: не существует унифицированного подхода или жесткого перечня условий для использования мер по управлению потоками капиталов. В процессе выбора инструментов управления нужно учитывать специфические обстоятельства каждой страны. При этом величина и уровень развития национального финансового сектора, а также эффективность регуляторной системы должны играть ключевую роль при оценке относительных преимуществ, слабых мест и целесообразности использования различных инструментов. Рамки системы управления потоками капиталов должны поддерживать достаточную степень гибкости, чтобы сохранять эффективность в условиях изменчивого окружения и вызовов. В частности, контрольные меры должны приобретать обратную направленность или адаптироваться при возникновении давления дестабилизирующих факторов. Важно также обеспечить их нацеленность на конкретные источники рисков и высокую степень транспарентности.

Возвращаясь к проблемам Украины, должна отметить, что в 2017 г. режим приобретения внешних активов резидентами стал более либеральным. Так, с февраля 2017-го валютные операции со средствами источником происхождения вне пределов Украины не подлежат лицензированию и проводятся без ограничений. А с июля 2017 г. операции объемом до
50 тыс. долл. США в расчете на одного человека в течение года осуществляются на основе автоматического электронного лицензирования (валютная лицензия предоставляется одновременно с проведением платежей).

При принятии указанных решений и разработке законопроекта №8152 не учитывалось, что институциональные и макрофинансовые факторы в отечественной экономике срабатывают как факторы выталкивания национального капитала из Украины. Поэтому снятие регуляторных преград для иностранных инвестиций резидентов с высокой вероятностью приведет к масштабному оттоку национального капитала, который будет искать "тихие гавани" в развитых странах на фоне политической и экономической нестабильности в Украине, недостаточной степени защиты прав собственности, устойчивого недоверия к действиям власти, сверхвысокого уровня коррупции, узкого внутреннего рынка, высокой доли теневой экономики и неразвитости фондового рынка.

Существуют многочисленные аргументы в пользу того, что развивающиеся страны с использованием контроля над движением капиталов должны компенсировать многочисленные перекосы, заставляющие частных инвесторов отдавать предпочтение зарубежным инвестициям даже в случае, когда ожидаемая доходность внутренних инвестиций выше. В таких странах типична ситуация, при которой вследствие слабой защиты прав собственности заинтересованные группы резидентов получают возможности "облагать налогами" или присваивать доходы от капитала других инвесторов, как внутренних, так и внешних. В противовес этому, иностранные инвестиции резидентов этих стран не могут быть присвоены за границей, а потому часто наблюдаются чрезмерные инвестиции этих субъектов в активы развитых стран. При таких обстоятельствах контроль над оттоком капиталов становится целесообразным с точки зрения удержания внутренних сбережений и направления их на цели экономического развития.

В Украине либерализация оттока национального капитала при сохранении неблагоприятного инвестиционного климата и неустойчивого платежного баланса с высокой вероятностью усилит уязвимость внешнего сектора экономики и приведет к оттоку национальных сбережений. Преждевременная либерализация операций с капиталом для резидентов будет тормозить развитие национального фондового рынка, усиливать степень неустойчивости банковского сектора и со временем может дестабилизировать ситуацию с внешней ликвидностью и платежеспособностью страны.

В перспективе полная либерализация оттока национального капитала с высокой вероятностью приведет к следующим негативным последствиям:

— сужению финансовой базы для финансирования продуктивных инвестиций, что негативно скажется на темпах инвестиционной деятельности и показателях экономического роста;

— уменьшению доли внутренних депозитов в структуре пассивной базы банков, что усилит неустойчивость их финансового положения;

— сокращению профицита или формированию дефицита финансового счета платежного баланса вследствие активизации оттока отечественного капитала за границу.

Для оценки потенциальных объемов оттока национального капитала из Украины при либерализации валютного режима были обобщены фактические данные платежного баланса по приросту внешних активов за 2010–2017 гг. (см. табл.). Оказалось, что в период отсутствия кризисных потрясений в Украине при действии ограничительного режима валютного регулирования объемы накопления внешних активов банков, домохозяйств и предприятий составляли около 10 млрд долл. в год, или 12% экспорта товаров и услуг. Вместе с тем, например, в России (в которой трансграничное движение капиталов было либерализовано в 2006 г.) в 2011–2014 гг. аналогичный показатель составлял 20,1–28,2% экспорта. В последние годы в Украине прирост внешних активов банков, домохозяйств и предприятий был незначительным и не превышал 0,9 млрд долл. Однако в перспективе при стабилизации экономической ситуации в стране и отсутствии каких-либо ограничений для зарубежных вложений резидентов прирост внешних активов может увеличиться до 10–12 млрд долл. в год.

Система контроля над оттоком отечественного капитала может быть отменена только при формировании макрофинансовых и институциональных условий для удержания национальных сбережений и направления их на внутренние инвестиции. Только при наличии благоприятного инвестиционного климата и развитого финансового рынка в Украине можно будет не опасаться разрушительных последствий "бегства" капитала. А сейчас неотложными задачами экономической политики являются не освобождение национального капитала от "кандалов" валютного регулирования, а формирование эффективной и справедливой судебной системы (гарантирующей выполнение контрактных обязательств и защиту прав собственности), создание действенной и свободной от коррупции системы государственного управления, простой и доступной регуляторной системы, а также развитие современной материально-технической инфраструктуры экономической деятельности. Важными составляющими улучшения инвестиционного климата являются усовершенствование законодательства по вопросам государственного контроля и землеустройства, оптимизация сферы лицензирования предпринимательской деятельности и технического регулирования, защита прав интеллектуальной собственности и усовершенствование процедур банкротства.

Со временем решение указанных задач будет подталкивать государство к либерализации зарубежных инвестиций резидентов как фактору диверсификации рисков и повышения прибыльности инвестиций. Но до выполнения необходимых предпосылок целесообразно сохранить ограничительные меры для портфельных инвестиций резидентов Украины и кредитования резидентами нерезидентов, а также для размещения резидентами средств на депозитах в зарубежных банках.

Оставайтесь в курсе последних событий! Подписывайтесь на наш канал в Telegram
Заметили ошибку?
Пожалуйста, выделите ее мышкой и нажмите Ctrl+Enter
Добавить комментарий
Осталось символов: 2000
Авторизуйтесь, чтобы иметь возможность комментировать материалы
Всего комментариев: 0
Выпуск №35, 22 сентября-28 сентября Архив номеров | Содержание номера < >
Вам также будет интересно