Незаперечним залишається той факт, що ахіллесовою п'ятою фінансової системи держави стала саме боргова сфера, якій притаманні високі валютні ризики зовнішньої заборгованості, нестабільна ситуація з рефінансуванням боргів попередніх років, а також тиск боргових виплат на державні фінанси.
Подолання ключових проблем боргової політики залишатиметься в середньостроковому періоді найактуальнішим завданням державних фінансів, успішність вирішення якого проектуватиметься на соціально-економічний розвиток країни загалом.
Одним із важливих інформативних показників боргової сфери є боргове навантаження, що розраховується як відношення обсягу державного і гарантованого державою боргу до обсягу валового внутрішнього продукту. В Європейському Союзі прийнято так звану Маастрихтську угоду країн ЄС, де визначено граничну величину цього відношення - 60%. Країни з перевищенням значень цього показника підпадають під спеціальні процедури, змістом яких є поступове зниження боргового навантаження до безпечних меж. Звичайно, економіки розвинених країн здатні витримати і значно більше навантаження. Так, боргове навантаження для Японії, яка не є членом ЄС, становить понад 200% ВВП, але всі фінансові ринки охоче дають їй позики під низькі відсотки (до 2%), бо економіка цієї азіатської країни, як і розвинених країн ЄС, є міцною, а позики використовуються на інвестиційні цілі. Для України ж величина безпечного рівня боргового навантаження в силу специфіки її економіки (за розрахунками експертів) перебуває в межах 30–43%. Тривалий час вітчизняний показник боргового навантаження демонструє значне перевищення економічно безпечного рівня: кінець 2015 р. - 79,1%, кінець 2016 р. - 81,0, кінець 2017 р. - 71,8, на середину 2018 р. - 67,0%, що вказує на високий ступінь уразливості вітчизняної фінансової сфери до впливу внутрішніх і зовнішніх загроз та існування підґрунтя для перманентної боргової кризи в Україні.
Борг - це не добре і не погано. Якщо державі необхідно збільшити масштаб свого економічного впливу, зробити актуальну суспільну інвестицію, то запозичення вважаються прийнятним способом вирішення такого завдання. Адже інвестиції пожвавлять економічні зв'язки, економіка отримає додатковий поштовх, надходження до бюджету зростуть, тож і за їх рахунок буде погашено борг. Але використання запозичених коштів на бюджетні потреби (виплата зарплат, пенсій тощо), тобто "проїдання", фактично перекладає розв'язання поточних проблем на майбутні покоління, які повинні будуть віддавати борги попередніх періодів.
Відсутність суттєвого поступу в питаннях подолання наслідків фінансової кризи 2008–2009 рр., подальше поєднання політичної, фінансово-економічної, банківської криз 2014 р. в умовах зовнішньої агресії та ведення воєнних дій на Сході України на тлі макрофінансової нестабільності та низьких міжнародних кредитних рейтингів украй загострили кризу неплатоспроможності та підштовхнули країну до боргової прірви. Отже, підтримка МФО, особливо МВФ, часткове списання зовнішнього боргу та його реструктуризація у 2015 р. врятували країну від повного дефолту, боргові ж проблеми переросли в хронічну недугу, що гальмує економічне зростання, оскільки залучені кошти не є інвестиційним ресурсом.
Базою для своєчасного повернення старих боргів та уникнення активного нарощення нових, безумовно, є успішно працююча економіка. Тому стан і динаміка промислового виробництва та ВВП справляють значний вплив на боргову безпеку держави. В Україні після дворічного падіння відповідно на 9,6% за 2014 р. і 11,4% за 2015-й розпочалося відновлювальне зростання Індексу виробництва базових галузей: за 2016 р. його значення зросло на 4,8%, за 2017-й - на 2,1, за дев'ять місяців 2018-го - на 3,3%. Проте таке зростання на сьогодні, на жаль, має нестійкий характер і поки що не відповідає масштабу втрат, понесених економікою України у попередні роки.
Намаганнями рятувати від наслідків кризи банківську систему шляхом потужних ін'єкцій облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП), так само як і латати "діряве сито" Пенсійного фонду, НАК "Нафтогаз України", держава лише нарощувала боргову масу.Одним із чинників безпосереднього впливу на боргові проблеми є фінансовий стан банківської системи, оскільки у разі банкрутства одного або одночасно кількох банків держава змушена повертати залучені ними депозити населення (у межах до 200 тис. грн) за рахунок коштів Фонду гарантування вкладів фізичних осіб України (ФГВФОУ), ресурси якого є обмеженими. Отже, виникає потреба термінового фінансування ФГВФОУ з боку або НБУ, або уряду. У першому випадку відбувається прихована емісія та зростання інфляції, у другому - збільшується державний борг. Загроза банкрутства великих банків також може змусити державу приймати важкі та дискусійні рішення про їх націоналізацію, яскравим прикладом чого може слугувати ситуація з Приватбанком наприкінці 2016 р. Відтоді держава влила в цю фінустанову більш як 150 млрд грн у вигляді ОВДП, які були спрямовані на поповнення її статутного фонду. Отже, ці витрати безпосередньо вплинули на розмір боргового навантаження держави. Проте, окрім Приватбанку, існують також інші державні банки (Ощадбанк, Укрексімбанк, Укргазбанк), які держава також активно підтримувала під час банківської кризи не лише живими грошима у вигляді рефінансування, а й активно нарощуючи їх статутні фонди шляхом емісії ОВДП.
Водночас зворотним і взаємопов'язаним є вплив банківської системи на стан державного боргу. Тож не лише проблемний стан банківської системи провокує зростання державного боргу, а й навпаки, погана звичка держави жити у борг зумовлює активне фінансування цього боргу з боку НБУ та комерційних банків. Станом на 1 листопада
2018 р. на балансі НБУ обліковується 370 млрд грн ОВДП, на балансах банків - 401 млрд. Ці кошти теоретично мали би працювати у реальному секторі економіки у вигляді корпоративних кредитів, що сприяло б пожвавленню вітчизняного виробництва та економічному зростанню. Проте фактично ці ресурси вилучено з національної економіки та спрямовано на покриття бюджетних проблем.
Із чим ми входимо в пік боргових виплат у 2019 р.?Глибше розуміння боргових проблем, що матимуть суттєвий вплив на стійкість держави та здатність тримати удар у найближчій перспективі, дають окремі боргові показники і чинники їх погіршення. Попри тенденцію до скорочення обсягівяк у гривневому, так і у валютному еквіваленті впродовж останніх кількох місяців, накопичений роками державний і гарантований державою борг, показники якого на кінець жовтня 2018-го становили 2093,1 млрд грн, або 74,32 млрд дол. США, продовжує виснажувати національну економіку.Загальний обсяг зовнішнього боргу станом на 31 жовтня 2018 р. становить 1329,6 млрд грн, або 47,2 млрд дол. (63,5% обсягу суверенного боргу держави), у тому числі зовнішній державний борг - 1060,3 млрд грн (37,7 млрд дол.), зовнішній гарантований державою борг - 269,3 млрд грн (9,6 млрд дол.). У структурі сформованого зовнішнього державного боргу левова частка припадає на заборгованість перед МФО: 366,9 млрд грн (13,0 млрд дол.) - за зовнішнім державним боргом, 205,3 млрд грн (7,3 млрд дол.) - за зовнішнім гарантованим державою боргом. Сукупна зовнішня заборгованість перед МВФ як найбільш впливовим кредитором України станом на 31 жовтня 2018 р. становить 10,2 млрд дол.
Про зростаючий борговий тиск на державний бюджет і недосконалість боргового менеджменту свідчать динаміка співвідношення загального боргу до доходів бюджету (при гранично допустимому рівні у 200% наприкінці 2015 р. становив 294,0%, наприкінці 2016-го - 313,1, наприкінці 2017-го - 270,2, на середину 2018 р. - 222,5%) та обсяги сукупних платежів за державним боргом (на погашеннядержавного боргу витрачено за 2016 р. - 111 млрд грн, за 2017 р. - 364 млрд, у 2018 р. передбачено 176 млрд грн; наобслуговування державного боргу за 2016 р. -
96 млрд грн, за 2017 р. - 111 млрд, на 2018 р. передбачено 130 млрд грн).
Прямий вплив на боргову стійкість держави має рівень інфляції, оскільки зростання темпів інфляції провокує подорожчання кредитних ресурсів - не лише банківських кредитів і депозитів, а й дохідності боргових цінних паперів держави. Якщо у січні 2018-го дохідність первинного розміщення ОВДП становила близько 16% річних, то у листопаді на тлі прискорення інфляції вона зросла майже до 18,5–19% річних, що загалом збільшує майбутні витрати держави на обслуговування боргів і посилює бюджетний ризик.
Гіркими пілюлями боргової статистики, що знижують опірність фінансової системи до курсових коливань, провокують зростання вартості боргу й високі валютні ризики, є перевищення показником валютної компоненти в структурі суверенного боргу критичного значення, величина якого на кінець жовтня поточного року досягла 69,9% його загальної суми (за методикою МВФ для країн, що розвиваються, вона має бути не більш як 60%).Валютний курс гривні є одним із найважливіших чинників боргової стабільності держави, адже за наявності значної частки державного боргу, номінованого в іноземній валюті, девальвація гривні автоматично перераховує загальну суму валютного боргу у гривневий еквівалент і збільшує щорічні витрати бюджету на повернення боргів і сплату відсотків. У свою чергу, на валютний курс гривні впливає ціла низка чинників. Зокрема, це такі: динаміка надходжень приватних грошових переказів з-за кордону, або грошей заробітчан, які останніми роками суттєво підтримують гривню та значно знижують гостроту соціальних проблем;кон'юнктура світових сировинних ринків, що на сьогодні є загалом сприятливою для України, проте має високий рівень волатильності та може реагувати у зворотному напрямі; стан основних показників вітчизняного зовнішнього сектору, які безпосередньо впливають на динаміку надходження валюти в країну та її відпливу; еластичність готівкового та безготівкового валютних ринків України, що зумовлює здатність реагувати на потребу в валютних інтервенціях, спрямованих на збільшення пропозиції валюти чи, навпаки, на викуп надлишкової валюти з ринку. Протягом останніх років і підприємства, і населення продають більше іноземної валюти, ніж купують, що дає змогу НБУ підтримувати обсяг міжнародних резервів на прийнятному рівні. Проте така тенденція не є константою та під впливом негативних зовнішніх чинників може доволі швидко змінитися на протилежну.
Ймовірність зростання ризику ліквідності боргувизначається насамперед обсягами міжнародних резервів і зовнішнього державного боргу. Станом на 31 жовтня 2018 р. обсяг міжнародних резервів знизився до 16,7 млрд дол., на початок грудня 2018-го становив уже 17,7 млрд дол., що значно перевищує розрахункову суму боргових виплат України у 2019 р. Отже, з цього погляду ситуація у борговій сфері виглядає нормальною та спокійною. Проте слід мати на увазі, що величина резервів - категорія доволі динамічна: у 2011 р. міжнародні резерви України перевищували 38 млрд дол., а вже у березні 2015-го скоротилися до 5,6 млрд, що фактично поставило країну на межу банкрутства. У випадку, якщо країна знову стикнеться зі значною девальвацією гривні (наприклад, на тлі активізації збройного конфлікту на Сході країни, в Азовському морі, на кримському "кордоні" чи загострення політичного протистояння під час виборчого циклу), це збільшить попит на валюту з боку підприємств і населення, і наявні резерви можуть доволі швидко скорочуватись.
Як не спіткнутися в тенетах боргових виплат. Згідно з чинним графіком боргових платежів, оприлюднених Міністерством фінансів України, впродовж наступного
2019 р. загальний обсяг платежів за державним боргом становитиме 360,7 млрд грн, що еквівалентно 12,3 млрд дол., у тому числі на погашення - 237,9 млрд грн, на обслуговування - 122,8 млрд. Частка сукупних платежів за внутрішнім боргом у загальній структурі виплат становитиме 58,4%, що відповідає сумі в 210,6 млрд грн: погашення державного боргу - 137,9 млрд, обслуговування - 72,6 млрд. Для виконання зобов'язань за зовнішнім державним боргом, що становлять 41,6% від обсягу сукупних платежів у 2019 р., необхідно буде витратити 150,1 млрд грн, що еквівалентно 5,1 млрд дол. (4,5% ВВП). Зокрема, сума повернення зовнішнього державного боргу становить 100,0 млрд грн (3,4 млрд дол.), а на сплату відсотків - 50,1 млрд грн (1,7 млрд дол.). Найбільші боргові платежі наступного року очікуються в першому (95,1 млрд грн) і другому (121,2 млрд) кварталах. Загалом за 2019–2020 рр. сумарні виплати за зовнішнім державним боргом становитимуть близько 12 млрд дол.
Джерела фінансування держборгу. Щоб забезпечити повноту та вчасність платежів з повернення боргу та сплати відсотків, до загального фонду державного бюджету у 2019 р. планується залучити 324,8 млрд грн, з яких 202,0 млрд (62,2%) - запозичення на внутрішньому ринку. Також передбачено запозичити загалом 143,9 млрд грн (4,9 млрд дол.) зовнішніх ресурсів, зокрема, до загального фонду бюджету - 122,8 млрд грн (4,2 млрд дол.) і 21,2 млрд грн - до спеціального фонду бюджету на фінансування проектів.
Серед цих джерел фінансування зовнішнього боргу впродовж 2019 р. варто відзначити можливість нових розміщень єврооблігацій з огляду на загальну зацікавленість з боку інвесторів щодо придбання українських євробондів (заявлено про наміри придбати єврооблігацій на суму
4,9 млрд дол. при їх емісії загальним обсягом 2 млрд). Для цього необхідно активізувати зусилля в напрямі продовження співпраці з МВФ і нової 14-місячної програми кредитуванняstand-by для України на суму 3,9 млрд дол. І хоча кошти від МВФ безпосередньо підуть на поповнення міжнародних резервів, однак це розблокує отримання дешевого ресурсу обсягом до 1 млрд євро від ЄС і близько 0,8 млрд дол. кредитних ресурсів Світового банку для бюджетних потреб, зокрема, на забезпечення валютних виплат за державним боргом.
Джерелами рефінансування валютних виплат також є внутрішні боргові інструменти: підвищення дохідності від гривневих ОВДП до 16–16,5% річних дало можливість лише впродовж кінця січня - середини лютого 2018 р. залучити на внутрішньому ринку від іноземних інвесторів 7,5 млрд грн, збільшити обсяг гривневих ОВДП в інвестиційному портфелі нерезидентів до 12,7 млрд. Але такі інвестиції зазвичай мають короткостроковий (три- і шестимісячні боргові інструменти) спекулятивний характер. Тренди міжнародних ринків капіталу, зумовлені насамперед змінами монетарної політики Федеральної резервної системи США, знижують інвестиційну привабливість державних цінних паперів країн з економіками, що розвиваються, в тому числі й України, та створюють у разі ослаблення темпів фінансової співпраці з МВФ загрозу зриву виконання плану за запозиченнями.
Значний інвестиційний потенціал фінансування боргу зберігають також страховий ринок (за підсумками першого півріччя 2018-го, обсяг загальних активів страховиків становив 57,2 млрд грн, що на 3,7% більше порівняно з відповідним показником минулого року), недержавні пенсійні фонди, органи місцевого самоврядування, домогосподарства як джерела "довгих" грошей, однак потребують удосконалення механізми та інструменти їх залучення.
Ризиком зростання вартості обслуговування державного боргу єнедонадходження до бюджету коштів від приватизації.Виконання плану приватизації було мізерним у попередні роки: 2014-й - 2,7%, 2015-й - 0,9, 2016-й - 1,1% від запланованих обсягів. Ухвалення на початку 2018 р. єдиного профільного Закону України "Про приватизацію державного і комунального майна" мало пожвавити приватизацію, але за підсумками десяти місяців 2018-го із передбачених 21,3 млрд грн надходження становили лише 0,1 млрд, або 0,6% річного плану. Тому очікування щодо надходження до бюджету запланованих приватизаційних коштів у сумі 17,1 млрд грн упродовж 2019 р. також є надто оптимістичними.
Потенційна ймовірність зростання дефіциту бюджету та потреби у додатковому його фінансуванні зумовлені переважним зростанням додаткових видатків на оборону (у разі загострення агресії РФ), соціально спрямованих видатків на виконання передвиборних обіцянок, поверненням до практики порятунку емісією ОВДП державних банків і ФГВФОУ.
Найкритичнішим для 2019 р. є ризик рефінансування боргу, реалізація якого може наблизити країну до дефолту. Ключовими причинами реалізації такого сценарію є: зупинка програми кредитування з боку МВФ і зниження міжнародних резервів до критичного рівня; припинення виплат з обслуговування боргу в умовах подовження воєнного стану; можливе задоволення позову РФ до Верховного англійського суду у справі "боргу Януковича".
Оптимізму щодо уникнення такого песимістичного сценарію у 2019 р. додає прийнятий Закон "Про Державний бюджет на 2019 рік", де не закладено значних ризиків його невиконання, зокрема в частині як дохідної, так і видаткової частин. Крім того, наступного року маємо сподівання на посилення інституційної спроможності Міністерства фінансів із створенням нового Агентства з управління державним боргом (на його утримання вже закладено 50,0 млн грн у бюджеті наступного року). Підтримка України з боку МВФ навіть в умовах воєнного стану підтверджує можливість забезпечити виконання державою боргових зобов'язань та уникнути боргової кризи в короткостроковому періоді.
Отже, ціна питання державного боргу України визначатиме в найближчій перспективі не лише фінансову політику держави, безпеку національної економіки, а й рівень незалежності країни.