Економіка України на старті другого півріччя: поточна ситуація і перспективи

Оцінки економічної ситуації в Україні останнім часом є досить суперечливими. З одного боку (переважно урядового), звучать бравурні реляції про стабільне економічне зростання, стрімке збільшення доходів бюджету і масштабні структурні реформи (чи принаймні про те, що вони от-от почнуться). З іншого - лунають і абсолютно протилежні думки: про наступну хвилю кризи восени (ці розмови повторюються рік у рік), неминучу девальвацію гривні і банкрутство банків. Спробуємо розібратися, де ж правда, і куди рухається українська економіка - до розквіту чи чергового обвалу?

Макропоказники

Почнемо з хороших новин: економіка України продовжує відновлюватися після кризи, і це неспростовний факт. Обсяг промислового виробництва в січні-травні ц.р. зріс на 8,5%, а темпи зростання ВВП у першому кварталі 2011-го становили 5,3% (за підсумками першого півріччя ця цифра, судячи з усього, знизиться ненабагато - до 4,8-5%), що є одним із найкращих результатів у регіоні. Та не все так райдужно.

По-перше, враховуючи обвал вітчизняної економіки на 15% у 2009 році, щорічний приріст на 4-5% є всього лише відновленням позицій, втрачених під час кризи. У разі збереження таких темпів зростання повернення до докризового рівня виробництва відбудеться не раніше 2012-2013 років.

По-друге, база економічного зростання в Україні і досі залишається надзвичайно вузькою та залежить від динаміки кількох ключових галузей. Йдеться передусім про металургійний сектор, частка якого в структурі промислового виробництва становить близько 25%, а в структурі експорту - майже 40%.

Динаміка промислового виробництва в першому півріччі досить чітко відображала динаміку світових цін на сталь. Стрибок цін на початку року (услід за подорожчанням нафти, спровокованим політичною кризою в країнах Північної Африки і Близького Сходу) сприяв прискоренню темпів зростання випуску (до 11,5% у лютому), однак цінова корекція, що відбулася потім, негативно вплинула і на динаміку виробництва в Україні.

Таким чином, попри те, що наша країна є нетто-імпортером енергоресурсів, підвищення нафтових цін позитивно впливає на темпи зростання української економіки (унаслідок високого ступеня кореляції світових цін на сировинні товари - див. рис. 1). Однак така залежність має і зворотний (негативний) вплив, що й було продемонстровано 2008 року.

Ще одним характерним прикладом низької диверсифікації економіки України стала динаміка виробництва в машинобудівній галузі, левова частка продукції якої експортується до Росії. Відновлення російської економіки після кризи, а також зростання конкурентоспроможності українського експорту сприяли значному збільшенню темпів зростання виробництва та експорту продукції вітчизняного машинобудування у 2010-му - на початку 2011 року. Однак варто було в другому кварталі ц.р. попиту з боку Росії дещо знизитися (очевидно, що російська економіка після кризи відновлюється досить важко, попри зростання цін на нафту), як це одразу ж негативно позначилося на темпах збільшення випуску й експорту в цій галузі. Знову ж таки, в такій залежності нема нічого хорошого, тим більше в світлі заяв із північного сходу про майбутнє обмеження українського експорту у разі підписання Україною договору про зону вільної торгівлі з ЄС.

Бюджет

Помітне поліпшення ситуації спостерігається в бюджетній сфері. За даними Мінфіну, станом на кінець квітня 2011 року доходи консолідованого бюджету зросли на 20% у річному вираженні. Зокрема на 44% зросли податкові надходження до держбюджету. Втім, багато в чому таке вражаюче зростання пояснюється змінами в класи­фікації доходів бюджету - з цього року рентні платежі перенесено з категорії неподаткових надходжень до податкових доходів. Це дало змогу уряду підвищити прогноз бюджетних надходжень 2011 року на 14 млрд. грн., а також скоротити планований дефіцит консолідованого бюджету з 3,1 до 2,7% ВВП.

Слід зазначити, що основною причиною перегляду бюджетних показників стало збільшення очікуваної інфляції, а не прискорення темпів економічного зростання. Так, прогноз дефлятора ВВП було переглянуто з 9,6 до 12,6%, тоді як для зростання реального ВВП він був поліпшений незначно - з 4,5 до 4,7%.

Окрім того, вражаюче зрос­тання доходів бюджету в річному вираженні багато в чому пояс­нюється низькою порівняльною базою перших місяців 2010 року, коли в умовах політичного вакууму бюджетні надходження перебували на низькому рівні. Якщо ж порівнювати з планом доходів бюджету за звітний період, то значного перевиконання планових показників не спостерігається - в січні-квітні 2011 року доходи загального фонду держбюджету становили 104% від плану.

Поточного року уряд не від­чу­ває великих проблем із фінан­суванням дефіциту бюджету. При­ватизація Укртелекому допомогла виконати річний план з при­ватизаційних надходжень, кре­дит російського ВТБ на 2 млрд. дол. було пролонговано ще на шість місяців, плюс Мінфін досить активно залучає ресурси на первинному ринку шляхом розміщення єврооблігацій та ОВДП.

Однак больовою точкою фіс­кального сектора залишається ситуація в «Нафтогазі України» - справді «чорній дірці» укра­їнського бюджету. За розрахунками МВФ, 2009-го і 2010 року фінансовий дефіцит компанії становив 22,7 і 18,2 млрд. грн. відповідно. Цього року уряд спочатку зобов’язався скоротити цю цифру до 5,1 млрд. грн., однак потім МВФ пішов на поступки українській стороні, погодившись на більш плавне підвищення тарифів на газ для населення. У результаті цю цифру було збільшено до 8,5 млрд. грн. (0,7% ВВП). Насправді ж дефіцит «Нафтогазу» цього року може виявитися принаймні удвічі більшим від запланованої цифри. Адже, попри значне зростання ціни імпортованого газу (за оцінками уряду, вона може збільшитися в середньому на 15% цього року порівняно з попереднім), влада наполегливо не бажає переглядати внутрішні тарифи (не вживаючи при цьому і жодних інших заходів щодо поліпшення фінансового стану газового монополіста). Таким чином, навіть з урахуванням спри­ятливої ситуації з дохідною частиною бюджету уряду навряд чи вдасться цього року вписатися в рамки узгодженого з МВФ фіскального дефіциту (3,5% ВВП). За нашими оцінками, ця цифра становитиме не менш як 4-4,2% (що, втім, значно нижче, ніж 2010 року - 7,4% ВВП).

Інфляція

На відміну від фіскального сектора, на ціновому фронті спостерігається регрес порівняно з минулим роком. Після сюрпризного вповільнення темпів інфляції восени (і це на тлі стрибка світових цін на продовольство!) вона значно прискорилася цього року. В результаті річний темп зростання споживчих цін повернувся у звичайний для України двозначний діапазон - 11% станом на кінець травня.

Таким чином, можна констатувати, що уряду укотре не вдалося із допомогою адміністра­тивних заходів приборкати зростання інфляції. Очевидно, що такі заходи ефективні всього лише кілька місяців. Причому нинішній уряд не перший і не другий, який наступає на ті самі граблі, - згадаймо хоча б спроби уряду Тимошенко стримати зростання цін на бензин навесні 2005 року. Інфляційні перспективи на найближче майбутнє виглядають зовсім нерадісно у світлі, швидше за все, неминучого підвищення тарифів на газ і комунальні послуги, а також високих темпів зростання цін виробників (позначаються на темпах зростання споживчих цін з лагом у шість-дев’ять місяців).

Несприятливі інфляційні тен­денції спонукали до дії Націо­нальний банк. Після вербальних інтервенцій (йдеться про знаменитий лист голови Нацбанку з критикою на адресу уряду) НБУ взявся до конкретних дій, посиливши резервні вимоги для банків. За даними НБУ, це приведе до стерилізації приблизно 4-5 млрд. грн. Окрім того, минулого тижня Нацбанк підвищив ставки за своїми депозитними сертифікатами, а також доповнив лінійку сертифікатів тримісяч­ними паперами. На наш погляд, посилення монетарної політики НБУ є виправданим, хоча і дещо запізнілим рішенням, - інфля­ційні ризики були очевидними вже на самісінькому початку року, тому посилити монетарну полі­тику варто було вже тоді.

Враховуючи розкручування інфляційної спі­ралі, це, судячи з усьо­го, не останні об­межувальні кроки з бо­ку Нацбанку. Тому найближчим часом ми можемо стати свідками й інших заходів з обмеження зростання гро­шової маси - операції на від­критому рин­ку, під­ви­щення ставок ре­фінан­сування НБУ тощо.

Водночас звучать думки, що посилення моне­тарної політики негативно позначиться на темпах зростання кредитування, яке тільки-но почало від­новлюва­тися після кризи. На нашу думку, такі страхи є малообгрунтованими, оскільки основною перешкодою на шляху розвитку кредитування є не від­сутність ресурсів, а низький платоспроможний попит на кредити. Зокрема, сумарний обсяг надмірної ліквідності, включаючи коррахунки банків, вкладення в депосертифікати і ліквідні держпапери, на цей момент становить близько 50-
60 млрд. грн. Водночас попит на кредити (зокрема, довгострокові) залишається слабким - значна частина потенційних позичаль­ників перебуває у тяжкому фі­нан­совому становищі або має високе боргове навантаження. Крім того, невизначені економічні перспективи і поганий бізнес-клімат також не сприяють зростанню попиту на кредитні ресурси.

Платіжний баланс

Загальна картина платіжного балансу за підсумками перших чотирьох місяців 2011 року виглядає досить позитивною. Його сумарний профіцит становив 2,14 млрд. дол., що в три з половиною рази більше, ніж за аналогічний торішній період. Валові валютні резерви НБУ в січні-травні ц.р. зросли на
3,3 млрд. дол., сягнувши позначки 37,9 млрд.

Однак кілька тривожних тенденцій псують цю чудову картину. По-перше, побоювання викликає зростання дефіциту поточного рахунку, - за підсумками січня-квітня ц.р. він становив 1,6 млрд. дол. (за аналогічний період 2010-го було зафіксовано профіцит у 200 млн. дол.). Зокре­ма, унаслідок зростання доходів населення і активізації споживчого кредитування стрім­кими темпами нарощується імпорт спо­живчих товарів (авто­мобілів, побутової техніки), тоді як кон­курентоспроможність вітчиз­няних виробників залиша­ється низькою. У результаті, на наш погляд, підвищується загроза повторення сценарію 2005-2008 років, коли бум попиту на ім­порт­ні товари компенсувався за рахунок зростання світових цін на метал і припливу іноземних запозичень, поки все не завалилося відразу в другій половині 2008 року.

По-друге, високий профіцит фінансового рахунку в січні-квітні (3,7 млрд. дол.) було сформовано в основному за рахунок припливу капіталу за статтею «інший капітал». За вирахуванням приросту готівкової валюти поза банківською системою додатне сальдо за цією статтею становило 5,7 млрд. дол., що значно вище, ніж за аналогічний період торік (600 млн. дол.) і за весь 2010 рік (1 млрд. дол.). За словами представників НБУ, близько 2,5 млрд. дол. з цієї суми - це аванс «Газпрому» за послуги з транзиту газу, а решта припадає на кредиторську заборгованість перед нерезидентами, а також депозити і поточні рахунки нерезидентів в українських банках. Природа таких потоків капіталу виглядає не до кінця зрозумілою, отже, вони можуть бути украй волатильними.

Ну і, по-третє, нез’ясовно високим залишається попит на готівкову іноземну валюту, чиста купівля якої в січні-травні ц.р. сягнула 5,65 млрд. дол. (удвічі більше, ніж за аналогічний період минулого року), тоді як інших ознак зростання деваль­ваційних очікувань населення не спостерігається - ажіотаж біля обмінних пунктів відсутній, депозити в національній валюті зростають випереджаючими темпами. Судячи з усього, є й інші причини збереження такого високого попиту на готівкову валюту. Наприклад, це може бути пов’язано з активізацією тіньових операцій, про що вже не раз говорилося на шпальтах DT.UA.

Валютний курс

Попри загалом сприятливі тенденції платіжного балансу (а також сезонну закономірність зміцнення гривні в другому квар­талі), курс гривні перебуває під значним девальваційним тиском із середини травня, і лише регу­лярні інтервенції Нацбанку ут­ри­мують його нижче від позначки у 8 гривень за долар. Зі слів представників Нацбанку можна зробити висновок, що за перші два з невеликим тижні червня НБУ був змушений продати на міжбанківському ринку близько 1,2 млрд. дол. Якщо ж до цього додати інтервенції НБУ в другій половині травня, то за цей період їхнє загальне сальдо становило приблизно 1,8 млрд. дол. Ос­таннього разу такі масштабні інтервенції НБУ проводив на піку кризи, наприкінці 2008 року.

За останній час Національний банк вжив низку заходів для ста­білізації курсу гривні. По-перше, це посилення монетарної полі­тики, про яке згадано вище. По-друге, тиждень тому НБУ скоротив ліміт довгої відкритої валют­ної позиції з 20 до 5%, а також значно посилив контроль за виконанням цих правил. Це, швидше за все, дасть змогу Нацбанку зняти сьогохвилинний тиск на обмінний курс, хоча водночас це рішення суперечить заявленому НБУ курсу на лібералізацію валютного ринку. Зокрема, в рамках програми МВФ Національ­ний банк зобов’язався змінити порядок формування резервів під кредити в іноземній валюті (запроваджений два роки тому постановою №109), скорочення ж ліміту відкритої довгої валют­ної позиції є кроком у протилежному напрямку. В результаті валютний ризик для банків зросте, і у разі значної девальвації гривні більша частина банків зазнає величезних збитків, що призведе до ерозії капіталу, а відповідно, і до масових банкрутств.

Програма МВФ

Не виключено, що усвідомлення українською владою описаних вище тривожних тенденцій і призвело до того, що після тримісячного застою крига щодо програми МВФ нарешті скресла. Зокрема, уряд уже виконав дві з половиною із чотирьох умов, необхідних для віднов­лення програми (скасування закону, що передбачав обов’язковий викуп Нацбанком рекапіта­лізаційних облігацій, внесення змін до держбюджету та ухвалення в першому читанні закону про пенсійну реформу). Однак виділення третього траншу і досі під питанням. По-перше, уряд наполегливо не хоче підвищувати тарифи на газ для населення. По-друге, необ­хідної більшості для підтримки остаточного варіанта пенсійної реформи, судячи з усього, поки так і не знайдено. На наш погляд, МВФ навряд чи піде на поступки Україні в цих принципових питаннях, тому програму буде відновлено, тільки якщо всі умови буде виконано.

Очевидно, що українська влада стоїть перед нелегким вибором. На одній шальці терезів - політичні рейтинги правлячої партії (що і так неабияк знизилися за останній час). На іншій - економічна стабільність (яка може перебувати під загрозою, зважаючи на всі вищеописані чинники), а також кредитні рейтинги країни. Зокрема, хоч уряду і вдавалося в першому півріччі розміщувати єврооблігації, навіть попри припинення програми МВФ, ставка запозичень для України залишається найвищою серед усіх країн регіону, крім Білорусі, котра перебуває у скрутному становищі (див. рис. 2). При цьому інвестори й досі скептично налаштовані стосовно України, зважаючи на підвішений статус програми МВФ і відсут­ність прогресу структурних реформ. Тому остаточний розрив відносин із фондом досить відчутно вплине на можливість України залучати кошти за кордоном. Окрім того, якщо події в Греції підуть за несприятливим сценарієм, це може взагалі заблокувати доступ України та інших країн з ринками, що формуються, до позикових коштів. У цій ситуації ресурси МВФ служитимуть важливим чинником стабільності економіки країни.

Висновки

Економічна ситуація в Украї­ні справді заслуговує на неодно­значні оцінки. З одного боку, відновлення економіки, поліп­шення фіскальної ситуації і додатне сальдо платіжного балансу свідчать про сприятливі перспективи на найближче майбут­нє. З іншого - фундаментальні слабкості української економіки також є очевидними. Це і низький ступінь диверсифікації економіки та зовнішньої торгівлі, і висока інфляція, і гнітюче низька ефективність виробництва (зокрема, енергоефективність), і відсутність довіри іноземних інвесторів (як прямих, так і портфельних) тощо.

Відповіддю на всі ці виклики мали стати обіцяні структурні реформи, без яких повторення кризи 2008-2009 років є лише питанням часу, незалежно від того, як розвиватиметься світова економіка.