Стабильная нестабильность. Хайману Мински 100 лет

В разгар мирового финансового кризиса, начавшегося в США еще в 2007-м и докатившегося до разных стран включительно с Украиной в 2008–2009 гг., фамилию американского экономиста Хаймана Мински (1919–1996) начали вспоминать с необычайной регулярностью.

Ведущие финансовые газеты мира (и не только финансовые!), среди них Financial Times, The Economist, The Wall Street Journal, The New Yorker, только и говорили, что кризис в США и других ведущих экономиках - это "момент Мински".

Оказалось, что Мински с конца 1950-х годов и до последних дней своей жизни акцентировал внимание на одной особенности современных экономик, в итоге и приводящей к быстрому и разрушительному финансовому кризису. Рэндалл Рэй, ученик Мински и автор книги о нем, переведенной на украинский язык, говорит, что "по крайней мере последние 50 лет были периодом Мински", ведь он описывал эволюцию финансового сектора до нестабильного состояния с конца 1950-х и до конца своей жизни.

Главная идея Мински имеет логичную и целостную структуру и называется "гипотеза о финансовой нестабильности". Она показывает, как экономика с помощью финансов может переходить от фазы умеренного роста к ускоренным темпам и далее к фазе экономического бума. Вместе с тем финансовая сторона этого процесса заключается в том, что в его начале частные экономические агенты, такие как банки, небанковские финансовые учреждения, другие бизнес-единицы и частные лица, имеют достаточно консервативную структуру своих балансов, ведь, вероятнее всего, случившиеся рецессия или экономическое охлаждение побуждали их к такому состоянию. Что имеют в виду, когда говорят о консервативной структуре финансового баланса? На современном языке бизнесменов это баланс, где по активам преобладают ликвидные активы, а по пассивам преобладают собственный капитал и несущественные обязательства.

Здесь нужно упомянуть об одном из ключевых отличий подхода Мински. Оно заключается в том, что его анализ учитывает деятельность банков такой, какова она есть, то есть банковские учреждения, как и все другие бизнес-образования, работают ради прибыли. Кстати, в этом состязании большим неизвестным является доля бизнес-субъектов, которые такую прибыль со временем наконец получат. Но, несмотря на это, ради собственной прибыли банки склонны к финансовым инновациям и благодаря этому обходят регуляторные ограничения, призванные их сдерживать. То есть если банки видят выгоду в клиенте, имеющем проект с обещанной прибылью, они кредитуют его согласно своим конвенциям о покрытии долга прибылью от деятельности такого клиента. Таким образом, банк и его клиент обмениваются своими обязательствами - банк покупает обязательство клиента (его IOU, что в англоязычной финансовой среде означает "я вам должен", или I owe you) и одновременно предоставляет ему свое IOU. Клиент использует банковские IOU для своих расчетов с поставщиками, работниками и т.д. Если же последние используют другие банки, а не тот, который выдал клиенту свои IOU, то такой банк должен провести межбанковские расчеты с теми другими банками, используя уже IOU центрального банка, которые он получает как зачисление средств из других банков или временно занимает в центральном банке.

Еще в 1957 г. Мински, анализируя внутренний рынок государственного долга США, пришел к выводу, что количество IOU центрального банка на балансе коммерческих банков не ограничивает их в создании собственных IOU для клиентов по требованию последних. Таким образом, этот анализ был одним из первых шагов к признанию, что деньги эндогенны, то есть они создаются внутри экономической системы и не привносятся в нее извне. Более того, у Мински было оригинальное определение, что такое банк: это тот, кто способен сделать платеж. Таким образом, банк обменивает свое обещание, что он предоставляет "деньги сегодня", на обещание клиента, что тот предоставит "деньги завтра". Отсюда происходит одна из крылатых фраз Мински: "Кто угодно способен создавать деньги, проблема в том, чтобы их принимали".

Когда экономика страны переходит от умеренного роста к ускоренному и потом к буму, за этим постепенным процессом стоят банки и их клиенты, которые увеличивают свои балансы путем обмена IOU. Таким образом, постепенно структура балансов экономических агентов переходит от консервативного состояния к более рискованному. То есть это когда в структуре активов прежняя высокая доля наиболее ликвидных активов (для банков - это IOU центрального банка или центрального правительства, для небанковских бизнесов - это IOU центрального правительства и IOU банков или других финансовых учреждений) снижается из-за увеличения доли неликвидных активов (для банков - это IOU, приобретенные от клиентов, или то, что называют кредитами, для других бизнесов - это IOU от их клиентов, или то, что называют дебиторской задолженностью). Все эти менее ликвидные активы несут для их владельцев неопределенные поступления. Вместе с тем в структуре пассивов увеличивается доля более сложных, обременительных IOU. И они имеют для их эмитентов более определенную структуру платежей. Со временем популяция консервативных балансов уменьшается в пользу доминирующей популяции балансов с минимальными долями ликвидных активов. На языке Мински этот процесс называется "растягивание ликвидности", и он происходит именно на повышении оптимизма и снижении уровня неопределенности, когда субъекты экономики с большей силой прибегают к более рискованным операциям.

Мински разработал три общих состояния финансовых балансов субъектов экономики, и этот подход дает более тонкое понимание дальнейших процессов в экономике. Первое финансовое состояние - это хедж-позиция. Она характеризует баланс субъекта экономики, у которого ожидаемая прибыль от деятельности достаточна для выплаты процентов и номинала его финансовых обязательств. Второе состояние - это спекулятивная финансовая позиция, которая показывает баланс субъекта экономики как, по прогнозам, приносящий прибыль, которой достаточно для покрытия процентов по финансовым обязательствам, но недостаточно для выплаты по телу таких обязательств. Но можно ожидать, что в ближайшем будущем прибыль будет расти, и таким образом способность оплатить тело обязательства появится.

Третье состояние - это финансовая позиция Понзи (названа в честь скандально известного автора финансового мошенничества в США в
1920-х годах Чарльза Понзи). Это состояние показывает, что у субъекта нет прибыли ни для покрытия номинала (тела) обязательства, ни для выплаты процентов по нему. Интегрируем три финансовых состояния Мински, в которых могут находиться субъекты экономики, в фазы экономического роста. С довольно быстрой эволюцией балансов субъектов экономики от консервативного состояния к более рискованному будет уменьшаться количество субъектов, имеющих финансовые хедж-позиции, и будет увеличиваться количество субъектов, имеющих как спекулятивные финансовые позиции, так и финансовые позиции Понзи.

Однако более важной категорией в анализе Мински является прибыль, которая утверждает (Мински использует глагол to validate) существование долгов с самого начала их образования. В ситуации, когда ожидания будущей прибыли не оправдались, долг, созданный ради получения этой прибыли, не утверждается. И наоборот, прибыль, отвечающая ожиданиям или даже превышающая их, утверждает долги. Откуда появляется прибыль в экономике?

Отвечая на этот комплексный вопрос, Мински полагался на анализ польского экономиста Михала Калецкого, который вывел соответствующее уравнение. Оно в упрощенном виде доказывает, что прибыль в экономике равняется сумме инвестиций, осуществляемых частным бизнесом, плюс чистые расходы государственного сектора в экономику (то, что называют еще дефицитом государственного бюджета), плюс чистые расходы внешнего сектора в экономику (то, что называют еще внешним профицитом). Согласно Мински, то, что прибыль бизнес-сектора зависит от его же инвестиций, доказывает, что современные экономики могут быть нестабильными именно при раскручивании роста и переходе его в бум. При экономическом спаде прибыль обеспечивается за счет расходов государственного сектора, который автоматически в рецессии приобретает значительный дефицит.

Таким образом, при разворачивании экономического роста и переходе в экономический бум экономика собственноручно создает или увеличивает риски к нестабильности. То есть, по словам Мински, нестабильность создается внутри экономической системы. В случае существенного увеличения доли субъектов экономики, которые перешли в состояние Понзи, обостряется риск того, что кредиторы откажутся поддерживать таких субъектов, и соответственно возникает переломный момент, когда экономическая система переходит в фазы сворачивания балансов из-за ускоренных продаж неликвидных активов в частные рынки, реагирующие снижением цены на актив. Таким образом запускается каскадная и быстрая волна дефляции цен на разные активы и увеличивается доля дефолтов по ранее выпущенным IOU. В экономике начинают преобладать повышенные пессимизм и неопределенность.

Предотвратить эти колебания от пессимизма к оптимизму и назад могут только "большое Правительство и большой Банк". Это означает, что и центральное правительство, и центральный банк должны проводить проактивную политику, устанавливая границу как снизу, так и сверху. Это означает, что они должны институционально сдерживать как продвижение экономики к буму, так и ее скатывание в существенную рецессию. Если, как было показано выше, центральный банк способен поддерживать прибыль в экономике через дефицит бюджета, то он сможет поддерживать цены на активы, когда субъекты пытаются улучшить ликвидность собственных балансов, отказываясь от изначально неликвидных активов в пользу более ликвидных - IOU правительства (в широком понимании этого слова: центральное правительство и центральный банк).

Приведенный выше анализ базируется на одной денежной единице учета. Мински писал преимущественно об экономике США, соответственно, его анализ был всегда в системе, где доллар США доминирует на балансах экономических агентов. И хотя Мински не оставил непосредственных толкований о ситуации, существующей сейчас в Украине (с ее значительным объемом обязательств, номинированных в у.е.), изложенный анализ показывает, что именно принцип монетарной суверенности позволяет экономике рассчитывать на проактивную политику как центрального правительства, так и центрального банка. И соответственно избегать как головокружительных взлетов, так и головокружительных падений в экономике и благосостоянии граждан Украины.

В прошлом году, накануне 10-й годовщины банкротства американского инвестиционного банка Lehman Brothers, ведущий экономический комментатор финансовой газеты Financial Times Мартин Вульф в своей колонке сказал так: "Спорным является вопрос, можем ли мы даже опираться на "рациональные ожидания" о глубоко неопределенном будущем. Эта неопределенность помогает объяснить существование таких институтов, как деньги, долги и банки, эффекты от которых являются настолько существенными и которые в основном проигнорированы в стандартных моделях (центральных банков). Лучше быть в значительной мере правым, чем точно неправым. Так вот, гипотеза Хаймана Мински об опасности спекулятивных тенденций в финансах (гипотеза о финансовой нестабильности) в значительной степени правильна, когда многие из лучших макроэкономистов доказали, что они точно ошибаются".

Американский экономист Хайман Мински родился 23 сентября 1919 г. в городе Чикаго в семье эмигрантов "из России" (как до сих пор принято упрощать в американской литературе). Однако, по свидетельствам его дочери Дайаны де Пардо-Мински, "его мать была из Киева, а отец из Бобруйска". Я привожу связи Мински с Украиной неслучайно - меня не покидает мысль призвать граждан Украины считать его если не украинским экономистом, то по крайней мере украинского происхождения.

Наследие Мински весьма полезно для современной Украины, обязанной обезопасить себя от новой волны экономического бума, который без учета предостережений Мински приведет к падению. Одна из книг Мински называется "Can "It" Happen Again", или " Может ли "Она" произойти снова?". "Она" - это Великая депрессия в США 1930-х годов. Ирония судьбы заключается в том, что обложка этого издания от 2016 г. в Америке вышла с особым коллажем. Его выбрали без какой-либо привязки к глубокому месседжу. Так вот, на обложке стеклянная банка, наполненная монетами мелкого номинала. Эти монеты - украинские. Это совпадение как свидетельство того, что Украине нужно очень серьезно отнестись к богатому интеллектуальному наследию Хаймана Мински.