От редакции:
21 мая с.г. наконец-то была заполнена президентская квота в Совете НБУ - в него был назначен выходец из самого Национального банка Александр Петрик, который с 2013-го по 2017 г. представлял Украину в Международном валютном фонде. ZN.UA решило адресовать новоназназначенному - своему давнему автору - ряд чрезвычайно актуальных не только на наш взгляд вопросов о текущей инфляционной и валютно-курсовой ситуации в Украине, а также перспективах их дальнейшего развития в текущем и ближайших годах.
Учитывая критику по поводу жесткости текущей монетарной политики НБУ со стороны высших должностных лиц исполнительной власти и даже призывы ограничить независимость Национального банка, мы предложили господину Петрику, среди прочего, обосновать собственную позицию по этому поводу. Дальше предлагаем вниманию читателей авторский текст.
Ответ на вопрос, вынесенный в заголовок публикации, требует комплексного рассмотрения нескольких разных, но плотно увязанных аспектов.
Во-первых, надо отделить юридическую и сугубо экономическую стороны текущей монетарной политики и ее влияния на уровень инфляции в стране. НБУ действует исключительно в рамках закона и выполняет свою конституционную обязанность: согласно статье 99 Конституции Украины "обеспечение стабильности денежной единицы является основной функцией НБУ". А согласно статье 6 закона о НБУ во исполнение этой функции наш центральный банк должен исходить из приоритетности достижения и поддержки ценовой стабильности в государстве. Текущую инфляцию в 13–15% в год сложно трактовать как ценовую стабильность. К тому же этот показатель, а также текущий прогноз инфляции на следующие один-полтора года значительно превышают целевые параметры, заложенные в Основных принципах монетарной политики. Поэтому Национальный банк использует повышение процентной ставки для снижения инфляции на прогнозном горизонте.
Что касается экономической стороны, то при подобной инфляции в 13–15% устойчивый экономический рост вообще невозможен по многим причинам. Назову несколько основных:
- чем выше инфляция, тем больше ее изменчивость, и рассчитать чистую текущую стоимость (NPV) любого долгосрочного инвестиционного проекта очень сложно или вообще невозможно. То есть трудно определить, будет этот проект прибыльным или убыточным. Это значит, что инвестиции в основной капитал, как украинские, так и иностранные, будут незначительными;
- при высокой инфляции будет быстро падать ценовая конкурентоспособность экономики и расти дефицит внешней торговли;
- даже при относительно высоких номинальных ставках по депозитам реальные ставки по ним будут низкими или отрицательными.
Население и бизнес будут нести финансовые потери, потому что покупательная способность их гривневых сбережений будет падать. А банковская система, соответственно, будет терять финансовый ресурс для кредитования экономики;
- и в итоге при падении покупательной способности гривни спрос на иностранную валюту будет расти, что будет давить на гривню в сторону девальвации.
Во-вторых, достижимость цели по инфляции зависит не только от центрального банка, особенно в украинских реалиях, когда бюджетная политика правительства также оказывает существенное влияние на динамику цен. Поэтому согласованность между НБУ и правительством по скоординированной макроэкономической политике для достижения ценовой стабильности здесь является ключевой. В частности, и по приведению инфляции в границы целевого диапазона 5–6% в 2019–2020 гг.
В-третьих, призывы об ограничении операционной независимости НБУ и, в частности, передаче права решения об изменении процентной ставки другому органу нарушают действующий закон о Национальном банке. А также имеют политическую окраску, когда краткосрочные интересы отдельных групп или политиков трактуются выше долгосрочной финансовой безопасности страны. Аргументы в пользу ограничения независимости центрального банка в основном базируются на склонности политиков решать проблемы социального характера, занятости и экономического роста не за счет структурных реформ, требующих более длительного времени, а за счет избыточной монетизации экономики. Это может дать видимость улучшения в коротком периоде, но в итоге приведет к потере ценовой стабильности в перспективе. В долгосрочном периоде такие действия обычно приводят к устойчивой инфляции, не обеспечивая при этом дополнительной занятости, а также к снижению реальных доходов населения.
Мировой опыт свидетельствует, что именно независимость центрального банка является гарантией того, что будет обеспечиваться ценовая стабильность, то есть инфляция будет находиться под контролем. И вместе с тем зависимый от прихотей правительства или политической власти центральный банк будет генератором высокой инфляции, девальвации местной валюты, роста волатильности и потери в итоге макроэкономического равновесия в экономике.
Другой стороной медали независимости Национального банка являются прозрачность и подотчетность. Прозрачная монетарная политика - это политика, которая четко определена (по правилам), понятна и проста, а также базируется на регулярной коммуникации центрального банка с обществом. Фактически прозрачность должна решать проблему асимметричной информации между ним и обществом. Это снижает неопределенность в принятии решений субъектами экономики и повышает репутацию центрального банка. Прозрачность фокусируется на достоверности экономической информации, описывает процесс принятия решений и предоставляет аргументацию по этим решениям, делает объявление по решениям оперативным и для всего общества.
Элементы подотчетности включают обнародование и публикацию регулярных отчетов о монетарной политике, обсуждения и слушания в органах власти, средствах массовой информации, а также конференции, семинары и другие каналы коммуникации с обществом.
Поэтому независимость обязательно должна сопровождаться усилением прозрачности и подотчетности в деятельности центрального банка.
Другой вопрос: как обеспечивать ценовую стабильность в условиях неопределенности и экономических и политических проблем, в которых оказалась сейчас Украина, и является ли механизм инфляционного таргетирования приемлемым для нашей страны?
Наиболее современный подход - инфляционное таргетирование - зарекомендовал себя как эффективная стратегия монетарной политики во многих как развитых, так и развивающихся странах.
Национальный банк с началом программы реформ, поддержанной МВФ в рамках сначала программы Stand-by в 2014 г., а позже - EFF (расширенного кредитования) в 2016-м, наконец провозгласил и начал проводить монетарную политику с помощью механизма инфляционного таргетирования (ИТ).
Техническая база в НБУ для этого уже создавалась начиная с 2006 г. В частности, была создана современная аналитико-прогнозная система, ядром которой была современная эконометрическая прогнозная модель, были разработаны и проводились системы опросов бизнеса и банков, регулярно обнародовался инфляционный отчет и были заложены основы анализа и тестирования финансовой стабильности. После начала реформы Национального банка в рамках программы Stand-by с МВФ в 2014 г. была усилена роль аналитических подразделений в структуре НБУ, разрабатывающих экономические прогнозы. Был осуществлен переход к плавающему курсу, и начала расти роль процентной ставки как главного инструмента. С помощью этой ставки регулятор стал определять внутреннюю стоимость денег для субъектов экономики. Заработал монетарный комитет, принимающий решения об изменении этой ставки, и усилилась коммуникация с обществом, в частности с помощью официальной презентации инфляционного отчета. В этом отчете НБУ обнародует прогноз и объясняет собственные решения по монетарной политике. Были также приняты поправки к закону о НБУ, усилившие его операционную независимость.
По поводу неприемлемости режима инфляционного таргетирования для Украины существует некоторое количество ошибочных мнений, активно педалируемых сторонниками "ручного управления" в экономике и финансах. В частности, следующие:
- "Центральный банк при переходе к ИТ занимается только инфляцией, поэтому вынужден держать высокую ставку, которая сдерживает кредитование экономики банками и, соответственно, экономический рост".
Ставка НБУ устанавливается согласно прогнозу будущей инфляции и с учетом ее приведения к целевым показателям в среднесрочном периоде. При этом банки имеют достаточно свободной ликвидности для кредитования. Так, в краткосрочных депозитных сертификатах НБУ сроком до двух недель банки держат около 20% от суммы работающих кредитов, выданных корпоративному сектору. Вместе с тем доля неработающих кредитов от общего объема банковских займов корпоративному сектору достигает 56%! То есть проблема заключается не в нехватке ликвидности банковской системы, а в больших рисках кредитования бизнеса и лежит в плоскости защиты прав кредитора, справедливой судебной системы, качества залога и отсутствия надежных заемщиков. Если устранить эти преграды, банки охотно предоставляли бы кредиты бизнесу.
- "Инфляционное таргетирование может быть успешным только для развитых экономик. Для таких стран, как Украина, надо сначала создать условия, а потом вводить ИТ".
Большинство экономик, внедривших ИТ, являются развивающимися, и с разной степенью экономического развития. И еще ни одна страна не отказалась от ИТ за 27 лет его существования в мире, а число таких стран постоянно растет. Международная статистика показывает, что в странах с ИТ в среднем ниже инфляция и выше темпы роста, чем в странах с другими монетарными режимами. Главным условием успешного функционирования ИТ является отсутствие фискального доминирования, то есть взвешенная фискальная политика и углубление финансовых рынков.
- "Внедрив ИТ, НБУ не будет заниматься обменным курсом".
Любой центральный банк всегда заботится об обменном курсе, потому что это один из основных каналов влияния на инфляцию. Центральные банки при ИТ влияют на курсообразование, но в основном опосредованно, через процентную ставку, а интервенции на валютном рынке являются вспомогательным инструментом с целью сглаживания спекулятивных колебаний или пополнения валютных резервов. При этом центробанк не будет удерживать номинальный курс любой ценой, если изменились фундаментальные условия в экономике и внешней торговле. Этим принципом должен руководствоваться и НБУ. Влияние на стабилизацию курсовых колебаний может осуществляться также правительством с помощью взвешенной фискальной политики и проведения структурных реформ в стране.
- "Национальный банк не в состоянии обеспечить ценовую стабильность и достигать целей по инфляции в тот период, когда повышаются цены и тарифы, идет либерализация цен на товары и услуги, которые регулировались административно. Поэтому внедрение ИТ преждевременно, и надо дождаться завершения либерализации цен".
Оба процесса могут происходить одновременно, но на первом этапе важно установить экономически обоснованные уровни инфляции на следующий среднесрочный период и достигать их, а переход к низким ее уровням будет осуществляться постепенно. Со своей стороны, правительство должно провозгласить и соблюдать обоснованное и прозрачное изменение цен, регулирующихся административно.
- "Центральный банк зациклен исключительно на поддержке низкой инфляции, и его мало беспокоит экономический рост".
Центральный банк поддерживает экономический рост через низкую инфляцию и обеспечение финансовой стабильности. Экономический рост является также дополнительной
целью монетарной политики, если это не вредит ценовой и финансовой стабильности.
- "Низкая инфляция в 4–5% для экономики Украины является сдерживающим фактором для экономического роста".
Как показывает мировой опыт, низкая и предсказуемая инфляция является необходимой предпосылкой для устойчивого экономического роста. Это дает определенность для бизнеса, привлекает инвестиции и поддерживает ценовую конкурентоспособность экономики. Согласно макроэкономическому анализу, оптимальными для Украины являются значения инфляции в 4–5% на среднесрочную перспективу, что и согласовано в программе сотрудничества с МВФ. Более высокий целевой уровень инфляции приведет к ее значительной волатильности и повредит росту.
Важным фактором успешности внедрения ИТ является взаимодействие монетарной, фискальной и долговой политики правительства.
Таким образом, режим инфляционного таргетирования является катализатором для большей дисциплины, прозрачности и дальновидной монетарной политики, которая не ставит долгосрочные интересы общества в зависимость от текущей конъюнктуры. Основная задача этого механизма - построение эффективной системы управления инфляционными ожиданиями экономических субъектов, а не техническое управление спросом.
Существуют опасения, что жесткость монетарной политики может находиться в прямом противоречии с другой стратегической целью НБУ - возобновлением кредитования, а тем более "с темпами, обеспечивающими экономический рост и не создающими рисков для финансовой стабильности".
Здесь следует снова обратить внимание на юридический аспект в балансе целей монетарной политики Национального банка. В той же статье 6 закона о Национальном банке речь идет о том, что он "способствует соблюдению устойчивых темпов экономического роста и поддерживает экономическую политику Кабинета министров Украины при условии, что это не препятствует достижению и поддержке ценовой стабильности в государстве". Поэтому в текущей ситуации Национальный банк придерживается и буквы, и духа закона. Текущая и перспективная инфляция слишком высокая для того, чтобы центральный банк мог спокойно выжидать, когда она сама по себе начнет снижаться. Для поддержки экономического роста сегодня крайне важно привлечение внешних и внутренних инвестиций в украинскую экономику. А решение этого вопроса находится в плоскости ускорения структурных реформ в рамках программы сотрудничества с МВФ. Смягчение же монетарной политики при сохранении статус-кво только еще больше подтолкнет инфляцию и ухудшит макроэкономическую ситуацию.
Следует обратить внимание и на тот аспект, что при нынешних темпах инфляции и относительной стабильности номинального обменного курса происходит постоянное усиление эффективного реального обменного курса (РЕОК), которое далеко не компенсируют заложенные в среднесрочных прогнозах КМУ темпы умеренной девальвации гривни. В таких условиях имеет постоянную тенденцию к углублению проблема отрицательного сальдо текущего счета. Значит ли это, что Украина обречена на значительную курсовую девальвацию, как только утратит возможность компенсировать "минусы" во внешней торговле поступлениями по финансовому счету?
Интересно, что в соответствующей постановке вопроса уже заложены ответы на то, какими путями можно достичь решения проблемы дефицита текущего счета.
Во-первых, укрепление реального эффективного обменного курса и, соответственно, снижение ценовой конкурентоспособности нашей экономики происходят главным образом за счет более высокой инфляции в Украине, чем в странах - торговых партнерах. Поэтому надо снижать инфляцию до целевых показателей, определенных в Основных принципах.
Во-вторых, структуру поступлений по финансовому счету надо сместить в сторону долгосрочных инвестиций в основной капитал. То есть доля прямых иностранных инвестиций должна быть намного большей, чем доля краткосрочных инвестиций в долговые бумаги спекулятивного характера. Для этого должен улучшиться инвестиционный климат.
И в-третьих, нужно повышать производительность труда и капитала, что в некоторой степени компенсирует долгосрочное укрепление реального курса, присущее всем развивающимся странам (emerging economies).
Все эти меры находятся в плоскости новой парадигмы монетарной политики Национального банка Украины и необходимых структурных реформ в реальном секторе экономики, государственных финансах, судебной системе и законодательстве. Большинство этих реформ очерчено в программе реформ правительства и Национального банка Украины в рамках сотрудничества по программе расширенного кредитования (EFF) с Международным валютным фондом.
То есть один из ключевых вопросов: как же нам привлечь инвестиции, внешние и внутренние, и дать толчок для экономического роста?
Основной вопрос для инвесторов и кредиторов - это доверие к тем, кто занимает у них деньги, и возможность получить прибыль с минимальным риском потери инвестируемых денег или их стоимости. Можно констатировать, что такой нематериальный актив, как доверие (возможно, самый ценный для экономики и банковской системы), почти полностью отсутствует в Украине. Индикатором недоверия, в частности к национальной валюте и банковской системе, является сверхвысокая долларизация в стране. Доля депозитов в иностранной валюте в структуре денежной массы очень высока. А статья внешней инвестиционной позиции "валюта и депозиты - другие сектора" почти полностью состоит из наличной иностранной валюты на руках у населения и равна почти 90 млрд долл. Для сравнения, вся сумма кредита, которую должна получить Украина от МВФ на протяжении четырех лет действия программы расширенного кредитования, составляет только 17,5 млрд долл., то есть впятеро меньше по размеру! Вот где огромный потенциальный ресурс для инвестиций! Стоимость валюты на руках у населения также составляет в эквиваленте более 90% от стоимости ВВП за 2016 г. Подобное соотношение в близкой нам Польше находится в пределах 1%! То есть поляки не держат на руках свои сбережения в иностранной валюте, а инвестируют их в собственную экономику или через банковскую систему, или другими путями. Даже те депозиты, которые население Украины держит в банках, почти наполовину являются депозитами в иностранной валюте, несмотря на их небольшую доходность по сравнению с депозитами в гривне. Рецепт очевиден: только быстрые реформы законодательства, государственных учреждений, которые должны обеспечить неуклонное выполнение этих законов, могут сдвинуть с мертвой точки тотальное недоверие всех экономических субъектов к государству и банковской системе, а также друг к другу.