О рисках глобальных и частных

В свежем Глобальном отчете о финансовой стабильности МВФ говорит о росте корпоративного долга, увеличении доли более рискованных и неликвидных активов, а также о растущей зависимости от внешних заимствований в развивающихся странах.

По сути, глобальный кризис уже наступил, просто, в отличие от предыдущих стрессов, это характеризуется не резким падением, а медленным сползанием мировой экономики и финансовых рынков. Украине, едва окрепшей после последнего кризиса, следует внимательно отнестись к предупреждениям экспертов Фонда и трезво оценить возможные риски, связанные с глобальной рецессией.

Темпы экономической активности в мире продолжают снижаться, МВФ в очередной раз уменьшил свой прогноз роста мировой экономики до 3% - самого низкого показателя со времени последнего глобального финансового кризиса. Причины остаются прежними: растущие барьеры в международной торговле, геополитическая неопределенность, снижение темпов и объемов производства из-за нарушения производственных цепочек и географии поставок. К сожалению, последние новости из мира глобальной политики не дают каких-либо оснований считать, что в ближайшем будущем ситуация улучшится: выход Великобритании из ЕС снова откладывается, а едва наметившийся прогресс в торговой войне США и Китая существенно омрачен политическими проблемами в самих США. В итоге, по прогнозам МВФ, экономика ЕС в 2019 г. увеличится всего на 1,2%, а в следующем - на 1,4. Экономика США в будущем году, по оценкам МВФ, вырастет на 2,1%. Рост экономики Китая замедлится до 5,8%, причем, по оценкам Фонда, производственный сектор КНР из-за противостояния с США уже находится в глубокой рецессии.

Самые уязвимые сектора мировых экономик - производство и небанковские финансовые организации. Что в свою очередь приводит к конфликту интересов для финансовых регуляторов стран. С одной стороны, они должны стимулировать рост производства и, соответственно, смягчать свои политики. Примеру Европейского центробанка и ФРС США уже последовали большинство стран, переходя к более мягкой денежно-кредитной политике. Но, с другой стороны, излишнее смягчение регуляций лишь усугубляет другие риски. Долгосрочная доходность резко снижается, объем государственных и корпоративных облигаций с отрицательной доходностью в мире уже увеличился до 15 трлн долл. Долг компаний, не способных покрыть процентные расходы за счет своих доходов, может вырасти до 19 трлн долл. Это почти 40% общего долга предприятий в США, Китае, Германии, Японии, Франции, Испании, Италии и Великобритании. А ведь страны ЕС и Китай - это наши основные торговые партнеры, и их проблемы так или иначе станут нашими проблемами тоже.

Растет и финансовая уязвимость мировых экономик, особенно в небанковском финансовом секторе. Для институциональных инвесторов, таких как страховые компании, пенсионные фонды и компании, управляющие активами, очень низкие процентные ставки служат стимулом повышения доходности и операций с более рискованными и менее ликвидными ценными бумагами.

Например, пенсионные фонды существенно увеличили свои вложения в частные инвестиционные фонды или недвижимость. И тут МВФ советует регуляторам разрабатывать и внедрять новые макропруденциальные инструменты, чтобы иметь возможность гибко и оперативно реагировать на изменения в экономике, а особенно в финансовом секторе. В частности, усилить контроль банков целевыми стресс-тестами, а компаний с высоким уровнем заимствований - пруденциальными инструментами, повысить надзор за институциональными инвесторами, в том числе активизировать их усилия по снижению доли заемных средств и других несоответствий в балансах, а развивающимся странам - усовершенствовать системы управления их суверенными долгами.

Но единого рецепта для всех у МВФ нет - у каждой экономики свои уязвимые места и сильные стороны. Зато есть универсальное правило: в периоды глобальных потрясений сильнее всего лихорадит развивающиеся, а не развитые экономики, просто потому, что у развитых экономик гораздо больше возможностей для того, чтобы нивелировать последствия кризиса.

Не случайно в отчете МВФ особое внимание уделяется проблеме долларизации экономик. Именно нехватка доллара во время последнего финансового кризиса 2007–2008 гг. и подкосила глобальную финансовую систему. Украине понятие долларизации известно не понаслышке. Несмотря на то, что украинские коммерческие банки существенно снизили свои "долларовые" аппетиты, высокая долларизация банковских балансов сохраняется и остается источником системных рисков. Доля валютных кредитов и депозитов, по данным НБУ, хоть и сократилась с пиковых значений в 2015 г. на более чем 10 п.п., но все равно на сегодняшний день немного превышает 40% общих объемов. До сих пор среди клиентов банков много компаний с кредитами в иностранной валюте, но с доходами почти исключительно в гривне. И регулятор советует банкам консервативно оценивать кредитные риски таких заемщиков. НБУ ожидает, что дедолларизация балансов сектора будет продолжаться, пока будет сохраняться финансовая стабильность, а темпы инфляции будут снижаться. Но этот процесс не будет быстрым. По оценкам НБУ, естественный уровень долларизации составляет около 20% для подобных украинской финансовых систем, то есть нашему банковскому сектору нужно уменьшить текущий уровень долларовых активов и пассивов вдвое.

Уровень долларизации государственного долга, который на сегодняшний день превышает две трети, - это также источник макроэкономических рисков. Большая часть украинских внешних долгов должна погашаться именно в долларе. Если мировая экономика окончательно погрузится в стагнацию, причина которой будет не в снижении спроса, а в снижении предложения, а устоявшиеся торговые связи стран будут нарушены, Украине будет очень сложно получить необходимые объемы валюты, так как их основной источник сегодня - экспорт, объемы которого, равно как и валютной выручки, могут существенно сократиться. Сможем ли мы противостоять этому?

Несмотря на очень амбициозные планы нового украинского правительства, МВФ в своем Обзоре глобальной экономики не отмечает каких-либо предпосылок для существенного улучшения основных показателей нашей экономики.Темпы роста реального ВВП в последующие три года будут в пределах 3% в год, инфляция в 2020-м замедлится до 5,6% годовых, а в 2021-м - до 5%, уровень безработицы несущественно снизится с 8,7 до 8,2%. Дефицит платежного баланса, напротив, вырастет с 2,8% от ВВП в 2019-м до 3,5% от ВВП в 2020-м и 3,3% от ВВП в 2021-м, то есть объемы импорта, ввозимого в страну, будут расти, а объемы экспортируемой Украиной продукции - снижаться.

Стимулирование производства - рецепт от МВФ. Правда, у Украины с этим не складывается. В программе нового правительства развитие производства вообще не вспоминается, о стимулировании роста перерабатывающей промышленности, которая бы позволила нам продавать товары с большей добавленной стоимостью, нет ни строчки. Правительство не думает о росте производства ни на уровне своей стратегии, ни с точки зрения тактических решений. Например, не хочет хотя бы решить проблемы с существующей монополией на рынке электроэнергии, приводящей к росту ее стоимости, вынудив украинских производителей либо работать на грани рентабельности, либо нести убытки.

Украина так и останется экспортной страной, поставляющей на другие рынки дешевое сырье, если не осознает срочную необходимость реформирования самой структуры своей экономики. Увы, сырьевым придаткам в кризис приходится хуже всего, так как глобальное сокращение спроса неминуемо приводит к снижению цен на сырьевые товары. Зато затраты сырьевых экономик на импорт готовой продукции (которую мы могли бы производить, но не производим) вырастают в разы, ведь импорт надо покупать за валюту.

МВФ не зря в своем обзоре глобальной экономики предупреждает страны с развивающимися рынками о том, что именно они наиболее уязвимы в периоды стагнации мировой экономики, и риски для них усиливаются, так как начиная с 2000-х годов структурные реформы в этих странах существенно замедлились. Реформы в таких областях как управление, финансы и торговля могут, по мнению МВФ, обеспечить значительный прирост производства в этих странах, но лишь в среднесрочной перспективе, ведь на реформирование этих направлений, как правило, уходит несколько лет, а сами они требуют существенных инвестиций.

В то же время, по мнению МВФ, Украина не должна упустить очередной шанс провести реформы, ведь большинство эффективных трансформаций проводятся в начале избирательного мандата власти. Но для увеличения производительности следует начать с повышения эффективности управления и обеспечения доступа реального сектора к кредитным ресурсам - с двух основных барьеров, ограничивающих экономический рост. Не стоит забывать развивающимся странам также о либерализации внутренних финансов и стимулировании рынка труда. Проведение масштабных реформ позволит в среднесрочной перспективе удвоить скорость сближения уровня жизни в развивающихся странах и развитых экономиках, а ежегодный темп прироста ВВП - повысить, правда, несущественно, приблизительно на один процентный пункт.

В своих рекомендациях МВФ отмечает, что мер денежно-кредитной политики для противодействия надвигающейся глобальной стагнации не хватит. Страны должны менять фискальную политику, чтобы поддерживать темпы производства, то есть либо снижать налоговую нагрузку, оставляя реальному сектору больше ресурсов, либо увеличивать объемы государственных инвестиций, стимулирующих развитие реального сектора (по сути, опять-таки, перераспределяя налоги в пользу бизнеса). Но пока мы не сможем в полной мере воспользоваться советом МВФ из-за своей долговой нагрузки, которая постоянно будет требовать от государства дополнительных ресурсов.

Украина проходит период пиковых выплат по внешнему долгу, требующих не просто значительных средств, а валюты. По данным НБУ, с середины 2019-го до конца 2021-го правительство и НБУ должны выплатить по долгам более 20 млрд долл. Если не будет достаточных новых внешних заимствований, международные резервы страны начнут снижаться. Поэтому на ближайшие годы погашение и обслуживание валютного государственного долга - это и наш главный источник потенциальных рисков для финансовой стабильности, и основной тормоз нашего развития. С 1993 г. доля госдолга, номинированная в иностранной валюте, не опускалась ниже 59%. В прошлом году благодаря укреплению гривни госдолг впервые с 2010 г. начал сокращаться, но чтобы уменьшить валютный риск в будущем, доля валютного долга должна снизиться существенно. Согласно базовому сценарию НБУ, государственный и гарантированный государством долг будет уменьшаться до 57% ВВП на конец 2019-го и до 54% - на конец 2021-го, назвать это снижение существенным сложно. При этом такой сценарий предполагает продолжение реформ, сотрудничества с МВФ и отсутствие экономических стрессов. И пока риски сохраняются по каждому из этих пунктов.

Получается, что глобальный кризис приближается куда быстрее, чем Украина успевает к нему подготовиться, что не оставляет сомнений в том, что его последствия будут для нас ощутимыми и болезненными. Что еще хуже, после резких падений, как правило, восстановление экономик проходит довольно быстро, а вот восстановление после растянутой во времени стагнации, которую мы наблюдаем сейчас, тоже затягивается на годы, если не на десятилетия.