ІРО «Нафтогаза»: некоторые правовые аспекты

Обсуждение темы возможного публичного размещения акций газового монополиста Украины, Публичного акционерного общества НАК «Нафтогаз Украины» на фондовой бирже (такое размещение более известно по его английской аббревиатуре как ІРО) постепенно набирает обороты как в украинском политикуме, так и в экспертных кругах. Уже даже делают первые практические шаги в направлении организации и проведения ІРО «Нафтогаза». В частности, объявлен тендер на выбор компании для аудита запасов углеводородов на месторождениях компании по международным стандартам (результаты тендера должны быть оглашены в мае этого года), озвучено намерение провести оценку имущества дочерних компаний «Нафтогаза» - «Укртрансгаза», «Укртранснафты» и «Укргаздобычи», а также стоимости пакетов акций, принадлежащих НАК в других активах.

В целом подготовку размещения акций «Нафтогаза» на фондовой бирже планируется завершить к 2012 году. Такие намерения, как и провозглашенные планы их реализации, впечатляют. Ведь даже предварительный экспертный анализ показывает, что проведение в ближайшее время ІРО «Нафтогаза» является практически невыполнимой задачей (по крайней мере, в том случае, если задекларированное ІРО планируется осуществить без вреда для национальных интересов Украины).

Украинское законодательство хоть прямо и не запрещает, но в практическом плане значительно усложняет прямое размещение акций украинских эмитентов (украинских акционерных обществ) на иностранных фондовых биржах. Так, акции украинских эмитентов могут выпускаться (котироваться) только в гривне, а не в иностранной валюте. Это означает, в частности, что иностранные инвесторы должны будут взять на себя риски, связанные со стабильностью украинской денежной единицы. Государственная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку Украины не имеет опыта утверждения проспектов эмиссии, которые должны подготовить по европейским или американским, в зависимости от выбранной фондовой площадки для размещения акций, стандартам. Обязательной предпосылкой также является наличие листинга на одной из бирж Украины.

Последнее обстоятельство, кстати, гипотетически может «подкорректировать» планы уже в процессе проведения ІРО: предварительно разместив акции на украинской бирже, можно «неожиданно» обнаружить проблемы, которые сделают невозможным дальнейший вывод акций, и ограничиться, так сказать, «местным ІРО» - разместить акции через украинскую фондовую биржу. А это уже совсем другой сценарий, с другими возможными последствиями (в том числе с более прогнозируемым попаданием акций «Нафтогаза» к заранее определенному лицу и по значительно меньшей стоимости).

Следует отметить, что на сегодняшний день автору не известен ни один украинский эмитент, который осуществил бы прямое размещение своих акций на иностранной фондовой бирже.

Законодательные препятствия

Самые распространенные варианты, используемые для выхода акций украинских эмитентов на иностранные фондовые биржи, таковы: размещение глобальных депозитарных расписок (ГДР) под акции украинского эмитента или же размещение иностранных акций, эмитированных иностранным холдингом.

Первый вариант предусматривает выпуск ГДР банком-депозитарием на основе акций украинского эмитента, которые являются своеобразным обеспечением этих расписок и депонируются у хранителя или самого банка-депозитария (при этом, как правило, хранитель или банк-депозитрий - это иностранные структуры, то есть акции украинского эмитента передаются на хранение за рубеж). В частности, именно такой вариант реализует «Газпром»: на основе части его акций выпущены депозитарные расписки, которые обращаются на фондовых площадках США и Европы (в частности, на Лондонской фондовой бирже).

Второй вариант базируется на том, что украинский эмитент создает иностранный холдинг и передает ему часть своих акций (которые являются единственным активом иностранного холдинга), при этом на иностранной фондовой бирже непосредственно размещаются акции именно иностранного холдинга. Другими словами, второй вариант является вариантом не прямого, а опосредованного (при посредничестве иностранного холдинга) размещения акций украинского эмитента. Второй вариант в наименьшей степени «задевает» украинское законодательство по ценным бумагам и фондовому рынку, поэтому именно его чаще всего применяют на практике украинские компании.

Таким образом, реализация «Нафтогазом» какого-либо из приведенных вариантов ІРО предусматривает передачу части акций «Нафтогаза» за рубеж (или на хранение - в случае выпуска ГДР, или в собственность иностранного холдинга - в случае опосредованного ІРО). Однако такая передача на сегодняшний день юридически заблокирована статьей 7 Закона Украины «О трубопроводном транспорте», который в категорической форме запрещает любую передачу кому-либо основных фондов и акций «Нафтогаза» и его дочерних структур (кроме случаев, когда результатом таких действий является создание государственных предприятий, 100% которых находится в государственной собственности Украины).

Кроме того, отчуждение имущества, находящегося в государственной собственности (в частности, путем передачи акций «Нафтогаза» в собственность иностранного холдинга для проведения опосредованного ІРО), считается приватизацией и должно происходить с соблюдением Закона Украины «О приватизации государственного имущества». При этом статья 5 указанного закона прямо запрещает приватизацию объектов, имеющих общегосударственное значение (то есть объектов, обеспечивающих выполнение государством своих функций, обороноспособность государства, его экономическую независимость, а также имущества, являющегося материальной основой суверенитета Украины). К указанным объектам непосредственно относятся, в частности, магистральные нефте- и газопроводы и магистральный трубопроводный транспорт, а также подземные нефте- и газохранилища.

Юридические коллизии

Конечно, приведенные выше законодательные препятствия можно отменить или откорректировать так, чтобы сделать возможным проведение ІРО «Нафтогаза». Но это не уменьшит и не устранит определенные «зоны риска» для компании в рамках публичного размещения. Речь идет, в частности, о следующем.

Проведение ІРО «Нафтогаза» будет предполагать перемещение части его активов (в виде акций) за рубеж. В таком случае эти зарубежные активы станут «мишенью» для кредиторов, перед которыми существует сейчас (или может возникнуть в будущем) непогашенная задолженность украинской компании. О вероятности подобного сценария свидетельствует то, что даже те незначительные активы, которыми «Нафтогаз» на сегодняшний день владеет за рубежом (в частности, в Англии), на протяжении последних лет находятся под арестом по искам иностранных кредиторов, которые таким образом пытаются принудительно взыскать долги НАКа. Кредиторы, перед которыми существует просроченная задолженность нефтегазовой компании, вынуждены обращать взыскание на ее зарубежные активы по той причине, что в Украине принудительное исполнение судебных и арбитражных решений, вынесенных против «Нафтогаза», заблокировано Законом Украины «О мерах, направленных на обеспечение постоянного функционирования предприятий топливно-энергетического комплекса» от 23 июня 2005 года №2711. Уже даже Европейский суд по правам человека в своем решении по делу «Юрий Николаевич Иванов против Украины» от 15 октября 2009 года констатировал, что действие закона №2711 приводит к дисфункциям в правовой системе Украины. Однако пока что не наблюдаются улучшения в сфере обеспечения исполнения судебных решений, вынесенных против государственных предприятий.

Вышеотмеченное означает, что проведение ІРО «Нафтогаза» как крупнейшей государственной компании потребует реформирования и соответствующей подготовки не только самой компании и газового сектора экономики, но и правовой системы Украины в целом. Если же ІРО «Нафтогаза» будет проведено без предварительного улучшения его финансового состояния и без приведения украинской правовой системы в соответствие с европейскими стандартами (по крайней мере, в той части, которая касается обеспечения исполнения судебных и арбитражных решений в Украине), то будет существовать значительный риск того, что такое ІРО продлится недолго и будет иметь результат, прямо противоположный декларируемому. То есть на активы «Нафтогаза», которые будут перемещены за границу или будут созданы за рубежом в рамках проведения ІРО, будет обращено взыскание кредиторами «Нафтогаза». Так что в подобной ситуации, кроме потери активов, «Нафтогазу» придется столкнуться с претензиями инвесторов, которые приобретут его акции или ГДР в рамках ІРО.

С другой стороны, изложенное выше также означает, что сумма средств, которые могут быть привлечены по результатам проведения ІРО «Нафтогаза», в значительной мере будет зависеть от оценки иностранными инвесторами состояния правовой системы, в которой функционирует украинская компания, в частности, от оценки рисков, которые такая система создает для «Нафтогаза» и его потенциальных инвесторов.

И снова о прозрачности

Одна из задекларированных целей проведения ІРО «Нафтогаза» заключается в том, чтобы сделать компанию более прозрачной и понятной для кредиторов. Действительно, ІРО значительно повышает уровень открытости компании: без обеспечения достаточной прозрачности структуры компании, ее состояния и финансовой отчетности проведение ІРО практически невозможно.

Вместе с тем следует отметить, что существует и другой - отличный от IPО, но не менее эффективный - инструмент повышения уровня прозрачности «Нафтогаза». Речь идет о практической реализации в Украине международной Инициативы прозрачности добывающих отраслей (Extractive Industries Transparency Initiative, EITI). Намерение о реализации EITI в Украине было провозглашено почти полтора года назад, когда было принято постановление правительства №1098 от 30 сентября 2009 года. Пока серьезные практические шаги в направлении реализации EITI в Украине (в том числе в ее нефтегазовом секторе) не наблюдаются. Возможно, желание власти провести ІРО «Нафтогаза» даст дополнительный импульс для реализации EITI в нашей стране с тем, чтобы перейти от деклараций к практическим шагам в этом направлении.